Доброе утро, уважаемые коллеги!

Я бы остановился на таком важном вопросе, как попытка понять, каково качество нынешнего момента, что происходит сейчас? Тем более что всякий раз осень становится для финансового рынка тревожным временем.

Что происходит? Все очень похоже на осень 2008 года - падает курс рубля, банки вывозят капитал, по опережающим индексам происходит сокращение темпов экономической активности, начинаются аукционы министерства финансов, Центральный банк сократил операции репо и так далее. Что свидетельствует о том, что есть нехватка ликвидности. Давайте все-таки взглянем на экономическую ситуацию в целом. Есть три очень важных финансовых источника для поддержания позитивной экономической динамики в стране. Это банковская сфера, потому что кредит стал играть в экономике существенную роль за последние пять лет. Остановка кредитования фактически означает существенное сокращение темпов экономического роста в стране, а в отдельных случаях и падение.

Второе - это бюджет как инструмент, который превращает наше основное богатство - доходы от продажи нефти и других ресурсов - в денежное предложение или вообще стимулирует спрос в экономике.

И третье - сами средства предприятий, прибыль предприятий, которая во многом трансформируется в инвестиции на уровне этих же предприятий. Что происходит с активностью в этих сферах? Собственно, эти три сферы и привносят большой риск в экономику. Мы знаем, что существуют глобальные долговые проблемы в Соединенных Штатах, в еврозоне. Это фактически долговые проблемы суверенные. Глобальный долговой кризис, который начался в 2008 году, сейчас трансформировался в суверенный. Это большой долг США, большой долг стран еврозоны, который к тому же неравномерно распределен и, к сожалению, как раз падает на страны с менее конкурентоспособной экономикой. Банки вовлечены в суверенный долг, в Европе в основном они являются держателями суверенного долга. В Соединенных Штатах это банки и инвестиционные фонды. Недоверие инвесторов к способности обслуживать суверенные долги и есть источник современных проблем в мире. Недоверие построено все-таки на фундаментальных вещах.

Сколько бы ни было конъюнктуры - будет ли ФРС проводить количественное смягчение, будет ли европейский Центробанк выкупать суверенные обязательства стран еврозоны, - в перспективе важен вопрос, будет ли американская экономика расти темпами выше, чем процентная ставка по долгам этой страны. То же про европейскую зону. Мы понимаем, что если ставка, за которую бюджеты должны уплачивать по суверенным обязательствам, выше, чем темпы экономического роста, то это значит, что обслуживать долг можно либо увеличивая налоговую нагрузку, либо строя дальнейшую пирамиду долга, то есть наращивая объем долга или его отношение к валовому внутреннему продукту.

К сожалению, никаких признаков экономического оживления ни в Соединенных Штатах, ни в Европе (то есть в половине всей мировой экономики) не видно. А ставка по долгам, из-за того что инвесторы нервничают, в целом оказывается не такой уж и приемлемой. Хотя программа «Твист» в США как была призвана снизить ставку по долгосрочным обязательствам и привести ее в соответствие с текущими темпами роста американской экономики, то есть создать для инвесторов настроение покупать эти облигации. Это, кстати, произошло, поэтому во многом произошло бегство в долларовый актив.

Итак, получается, что кризис суверенных долгов вызывает прежде всего проблемы на стороне банков, потому что эти бумаги находятся на их балансах, и их обесценение означает сокращение ликвидности и даже угрозу состоятельности и требует дополнительного капитала. Поэтому в мире возник большой спрос на ликвидность и деньги стали уходить туда, где они наиболее нужны, и в том числе они стали уходить из России. Сегодня в «Коммерсанте» вышла публикация, где сказано, что вывозят деньги дочерние банки, которым нужно сконцентрировать определенную ликвидность на уровне материнских компаний. Так совпало, что в 4-м квартале у банков есть платежи по внешним обязательствам до 16 млрд долларов. Когда курс рубля начинает падать, конечно, лучше заранее скупить эту валюту для будущих платежей. Все это проявилось в падении курса. Распродажа российских активов для того чтобы вытащить из них средства, тоже происходит, поскольку инвесторы продают наиболее ценные сточки зрения данного момента активы, и, стараясь поддерживать заданный уровень риска, продают наиболее рискованные активы.

Если посмотреть, как падали национальные валюты в мире по отношению к доллару, то в России рубль упал до 15 % за период турбулентности, бразильский рели примерно так же, южноафриканский ранд так же. То есть на самом деле Россия здесь в общей глобальной проблеме. В этом риск финансового сектора - глобальные проблемы влияют на состояние российской финансовой системы в виде распродажи активов и определенного оттока капитала из страны. Бюджет. Вообще пока рисков для финансовой системы и экономики нет, потому цена нефти остается на уровне 100 долларов за баррель. До тех пор пока это так, бюджет будет играть, я бы сказал, даже стабилизирующую роль в экономике.

Упадет ли цена на нефть? На это вопрос, как обычно, никто не хочет давать ответ, и по понятной причине. Можно все-таки, не давая прямой ответ, предположить, что проблемы суверенных долгов в США, наверно, приведут к тому, что у ФРС не останется выбора, как продолжать стимулировать экономику. Это лучший выбор из всех зол, которые есть, потому что жесткая денежная политика окажется в текущей ситуации еще более непродуктивной. Поэтому, конечно, ФРС не будет серьезным образом двигать ставку, и, скорее всего, мы увидим новый этап количественного смягчения, если ситуация сама по себе каким-то образом не улучшится. А это означает, что, скорее всего, цена на нефть останется на хорошем уровне.

На рекапитализацию европейских банков в связи с долговыми проблемами, по оценкам МВФ, требуется до 200 млрд евро. по оценкам того же МВФ, для того чтобы снять напряжение на рынке долгов, нужно предоставить примерно один трлн евро со стороны властей. То ли это перераспределение бюджетных средств внутри еврозоны, то ли это средства Европейского центробанка, то ли это то и другое одновременно. Таким образом, мы, скорее всего тоже увидим дальнейшее смягчение денежной политики в Европе. Это тоже позитив для уровня цены на нефть. То есть нельзя гарантировать, что именно так все и будет, но ситуация подталкивает к этому. Поэтому со стороны бюджета риск не очень большой.

Со стороны инвестиционной активности российских компаний можем предвидеть некоторое сокращение по естественным причинам. Глобальное замедление сказывается на темпах роста российской экономики, которые, видимо, с 4% уйдут в ближайший период на 2-3%. Соответственно, меньше прибыли у российских компаний и меньше активности на инвестиционном фронте.

Ключевой вопрос - будут ли сокращения? Потому что сокращение занятости и попытки сэкономить на расходах являются самым негативным исходом возникшей ситуации. Я надеюсь, что больших сокращений не будет. Для этого на сегодня нет серьезных посылов. Если сравнивать с 2008 годом, то для финансовой сферы существует большая разница. Внешняя задолженность банковской системы на порядок ниже, банки в меньшей степени вовлечены в проблемы финансового рынка как такового, и, конечно, гораздо меньшее плечо использовалось на фондовом рынке и гораздо более осторожно. Об это как раз говорит тот факт, что в текущей ситуации происходит не обвальное падение рынков, а сползание с отскоками. Это означает, что больше прямых вложений и меньше плеча, что способствует более устойчивой ситуации на фондовом рынке. Это означает, что обесценение активов не происходит обвально, и шансы для сохранения финансовой стабильности сегодня гораздо выше. Поэтому если мы имеем вторую волну кризиса, то гораздо более слабую. В цунами вторая волна гораздо слабее, и ее уже ждут. Это образное сравнение, по-моему, применимо к сегодняшней ситуации.

Трудно делать прогнозы, но, по-моему, правы те экономисты, которые два года назад говорили, что это будет L-кризис. То есть кризис, падение и затем длительная стагнация. Будут позитивные новости, если европейские власти примут какое-то серьезное решение. По европейским банкам они фактически уже приняли это решение, рекапитализация будет. В ноябре, возможно, будут более решительные действия в части суверенных долгов периферийных стран. Это будет позитив. Мы увидим восстановление рынков. Потом, возможно, какое-то решение не примет ФРС, и будет падение… Это, возможно, то, с чем мы будем жить ближайшее время.

Я считаю, что к этому можно приспособиться. Это глобальная ситуация, которая сказывается на России таким образом.

Заканчивая, я хотел бы сказать, что нельзя повторить то, что было. И 2008 год мы точно не повторим, хотя ситуация будет более сложной и менее приятной, чем это было в период восстановления в 2009-2010 годы.

Спасибо за внимание.