9:30-13:00 круглый стол "Изменения в области регулирования на фондовом рынке - каковы будут последствия для развития индустрии финансовых посредников"

14:00-15:30 - круглый стол "Финансовая стабильность и пруденциальное регулирование"

16:00-17:30 - круглый стол "Расчеты T+N и изменение бизнеса на финансовом рынке"

14 мая 2013 года

Круглый стол: "Изменения в области регулирования на фондовом рынке - каковы будут последствия для развития индустрии финансовых посредников"

Алексей Тимофеев, председатель Правления НАУФОР:

- Традиционным началом нашей конференции является общий обзор происходящего на фондовом рынке - это позволяет начать более предметное и более обсуждение. Ежегодно НАУФОР готовит аналитическое исследование рынка - "фактбук", он в раздаточных материалах, в нем в деталях можно ознакомиться с тем, о чем я собираюсь говорить.

Итак, капитализация внутреннего рынка. Мы видим, что в конце 2012 года она составила примерно 817 миллиардов долларов. Это не лучшие времена для российского фондового рынка. Капитализация к ВВП характеризует его значение в экономике, а она опустилась до 41% ВВП. Конечно, это отражение того, что происходит во всем мире, но для российского рынка изменения более драматичные, чем для других.

Сейчас мы уже получили показатели капитализации на конец первого квартала этого года, и обнаружили, что она снизилась еще больше.

Это плохо.

Важными характеристиками для оценки капитализации является ее структура. Мы отмечаем в капитализации долю десяти наиболее крупных эмитентов и долю отраслей. Доля десяти крупнейших в капитализации эмитентов уменьшилась за семь лет на 15%, но по-прежнему составляет гораздо больше ее половины - 61%. А доля компаний нефтегазовой отрасли составляет половину российской капитализации. Таким образом, российский рынок по прежнему остается рынком нефтегазовых отраслей, и естественно, зависит от поведения цен на эти экспортные товары.

Ликвидность рынка акций. В 2012 году здесь произошли наиболее драматичные изменения. К концу 2012 года ликвидность рынка акций упала на 41% по сравнению с 2011. И нужно сказать о том, что первый квартал 2013 года продемонстрировал сохранение этой тенденции. Ни один из кварталов 2012 года не характеризовался такой низкой малой ликвидностью как первый квартал 2013 года. Давайте взглянем на качественные характеристики ликвидности - здесь на долю десяти наиболее ликвидных эмитентов приходится огромная доля, 83,4%. И нужно заметить, что около половины этой капитализации по-прежнему приходится на акции всего лишь двух эмитентов - Газпрома и Сбербанка, несмотря на то, что в 2012 году доля Сбербанка снизилась примерно на 5 п.п. Снижение доли Сбербанка в обороте произошло в связи с тем, что ценные бумаги Сбербанка теперь обращаются не только в России, но и за рубежом - в форме депозитарных расписок.

Итак, чуть меньше 25% на Сбербанк, 25% на Газпром и примерно 33% - еще на 8 крупнейших эмитентов. Должен заметить, что доля депозитарных расписок в обороте российских ценных бумаг российских эмитентов теперь составляет около 50%. И честно говоря, никогда не была столь большой раньше.

Первичный рынок. Его состояние показывает, выполняет ли финансовый рынок страны свое предназначение быть источником финансирования для реального сектора. К моему глубокому сожалению, должен сказать, что российский первичный рынок практически закрыт. И хотя это является чертой мирового рынка, но за рубежом ситуация несколько лучше. Здесь надо дать несколько пояснений. В данных, которые мы приводим нет данных об SPO Сбербанка, здесь речь идет только о первичных размещениях - IPO. Естественно, отрази мы результаты этого SPO, то картина изменилась бы, но ни в коем случае не на графике, где показана доля средств, привлеченных российскими компаниями и их холдингами за рубежом. Потому, что Сбербанк привлекал средства главным образом за рубежом. Как и иные российские эмитенты. Никогда еще доля привлеченных российскими эмитентами (не важно - самими ли в России, или в России и за рубежом путем проведения "параллельного" размещения, или холдинговыми структурами, специально для этого созданными) средств за рубежом не была так велика - 90%. В прошлом году две российские компании разместили ценные бумаги за рубежом через свои холдинги. Одна - "Мегафон" - сделала параллельное размещение.

Необходима оговорка, - конечно, эти цифры связаны с тем, что IPO в прошлом году сделали единицы, поэтому всего лишь единицы создают драматический эффект. Так произощло и с первым кварталом 2013. Мы сочли правильным упомянуть об IPO Московской биржи. Оно было только одно, зато благодаря тому, что биржа сделала IPO только в России, это немедленно "исправило" ситуацию. Безусловно, IPO биржи специфическое, но оно стало важным достижением для российского рынка, демонстрирующим способность привлекать на нем средства такого объема. Я хочу это поприветствовать и поздравить биржу с этим успехом.

Хорошие новости - новости с рынка корпоративных облигаций. Этот рынок сильно развивается последнее время. Хотя тенденция свидетельствует о том, что все меньшее количество эмитентов занимает все чаще, этот рынок, тем не менее, и по объемам, и по оборотам демонстрирует сильную положительную динамику. Однако должен сказать, что этот рынок по-прежнему очень невелик. 8% ВВП - вот объем этого рынка по номиналу. Это - очень незначительный облигационным рынком. Этому рынку есть куда расти, и хорошо, что это происходит. За счет чего это происходит? В 2012 г. рост объемов внутреннего рынка не уступал росту размещений евробондов. А раньше уступал.

Обороты на облигационном рынке. Характеристикой российского облигационного рынка является то, что он преимущественно биржевой в отличие от мирового, где долговой рынок - в основном OTC. 84% этого рынка - это биржевой рынок, даже несмотря на то, что 75% заявок на этом рынке адресные, поскольку организуется Московской биржей. Останется ли это так с открытием счетов "Евроклир" и "Клирстрим" в НРД? Не знаю. Надеюсь, я беспокоюсь напрасно, но я хотел бы, что бы бенефициаром развития долгового рынка была российская инфраструктура.

В 2012 г. мы видим большой рост, на 17%, объема заимствований с использованием государственных ценных бумаг.

Рынок репо. В 2012 году рынок репо вырос на 54% с государственными ценными бумагами и на 38% с негосударственными. Если говорить о репо с государственными ценными бумагами, хорошо видно, что это происходит за счет прямого репо с Центральным банком.

Биржевой срочный рынок. Первый раз в 2012 году мы увидели падение объемов этого рынка. Несколько более оптимистичными являются данные первого квартала этого года, которые позволяют надеяться на то, что этот объем в конце 2013 г. будет больше, чем в 2012. Тем не менее, в прошлом году этот рынок, до сих пор бурно развивавшийся, удваивавшийся в течение некоторых лет, неожиданно уменьшился в своих объемах - на 23%. С качественной точки зрения 90% оборотов этого рынка составляют фьючерсы на индексы.

Индивидуальные инвесторы. 835 тысяч человек - вот сколько сейчас клиентов у брокеров, совершающих операции на Московской бирже. С некоторых пор у нас нет данных в отношении пайщиков инвестиционных фондов, но в любом случае количество инвесторов, выбравших инвестиции при посредничестве брокера или в паевые инвестиционные фонды, вряд ли превышает 1 млн - 1 млн 200 тысяч - 1, 5 млн человек.

Что касается индустрии: индустрия посредников уменьшается примерно на 10% - несколько лет подряд. В 2012 - на 15%. Доля небольших компаний, которая за рубежом составляет большую часть этой индустрии, у нас чрезвычайно мала. Большинство наших компаний имеют сразу несколько лицензий профучастника, поскольку что к крупным, что к мелким компаниям у нас предъявляются одинаковые требования, более высокие, чем это необходимо для мелких компаний. Из 970 брокеров 598 являются одновременно депозитариями, то есть хранят активы клиентов. За рубежом число компаний, которые хранят активы клиентов незначительно и они делают это для других, более мелких компаний. На 66% индустрия профессиональных участников - это московская индустрия. Но 2012 году впервые за все время наблюдений уменьшение количества компаний стало происходить не за счет региональных компаний, а за счет московских. Я могу предположить, что региональные компании быстрее покинули рынок или адаптировались, а теперь пришла пора московских, у которых раньше был больший запас прочности.

Доля крупнейших участников в обороте на срочном рынке 77-78%. Но в прошлом году резко увеличилась доля десяти крупнейших участников на рынке спот. Произошло это в связи с приобретением Сбербанком "Тройки Диалог". Концентрация не драматическая, но показательная.

Паевые инвестиционные фонды: СЧА в 2012 г. росла, но главным образом за счет закрытых паевых инвестиционных фондов. 67-68% нашей индустрии ПИФов - это закрытые паевые инвестиционные фонды, а больше половины из них - фонды недвижимости. Роль этой индустрии в экономике и на финансовом рынке страны, ничтожна, индустрия стагнирует третий год подряд, составляя едва 0,35% ВВП. Она по-прежнему находится на старте.

Негосударственные пенсионные фонды в 2012 году демонстрировали довольно большой рост аккумулированных в этой индустрии средств.

Понято, что происходило это главным образом за счет накопительной части. Возможность переводить накопительную часть в НПФ была сильным драйвером для развития этой индустрии. В последние годы эта часть ежегодно почти удваивается. Растет и добровольная часть, но отнюдь не за счет привлечения новых клиентов. В целом, к сожалению, эта индустрия по-прежнему невелика - чуть более 2% ВВП, несмотря на то что там около 1,5 трлн рублей средств, которых мы очень ждем на фондовом рынке. Нам хотелось бы более сильного развития этой индустрии и большей ее роли на финансовом рынке.

Благодаря увеличению средств в НПФ концентрация на пятерку и даже на десятку наиболее крупных НПФ существенно снизилась - выходит, что выбор делался в пользу фондов за пределами TOP 10. Это положительный знак, свидетельствующий о развитии конкуренция внутри индустрии НПФ.

Благодарю за внимание.

Олег Вьюгин, председатель Совета директоров МДМ Банка:

- За этими цифрами кроются качественные выводы, которые я хочу озвучить. Первое. Фактически потеря первичного рынка российским фондовым рынком.

Второе. Слабейшая активность индивидуальных инвесторов на фондовом рынке. Она несравненно слабее, если искать аналоги по всему миру.

Это слабый потенциал институциональных инвесторов. Хотя единственная позитивная тенденция, которая была здесь показана, - это рост резервов негосударственных пенсионных фондов - во многом связано с тем, что все-таки плохо или хорошо, но государство стимулировало накопительную часть пенсионной системы. И теперь люди переходят из системы ВЭБа в НПФы.

Третье - это постепенная потеря ликвидности отечественного рынка.

И четвертое - это не плохо и не хорошо - развивается долговой рынок, и рынок репо становится очень важным элементом - он не относится к главной роли фондового рынка в любой стране, это его инвестиционная роль.

Если подытожить то, о чем говорил Алексей - инвестиционная роль отечественного фондового рынка снижается. Мы теряем эту роль, если сравнивать с положением дел в процессе 2000-х лет. Это четкий вывод из того, что сейчас рассказывал Алексей.

Понятно, что и ситуация в мире вообще не очень хорошая, и сравнение с развитыми странами и странами БРИК показывает, что и у них не очень все хорошо. Но если внимательно посмотреть на цифры, то видно, что наши отличия в том, что там инвестиционная роль фондового рынка не снижается, она просто стагнирует, а в нашем случае она снижается. И мне кажется, главная тема, которую мы должны сегодня обсуждать: а нормально ли это, можем ли мы этому что-либо противопоставить, какие для этого нужны действия. Мы находимся в процессы смены парадигмы регулирования - присоединения ФСФР к Центральному банку. И первый вопрос: а меняется ли парадигама? или это просто организационные изменения?

Второе. Да, безусловно, роль институциональных инвесторов должна быть гораздо выше, если мы хотим, чтобы рынок в России вообще играл инвестиционную роль.

И наверное, еще один вопрос, которые больше относится к инфраструктуре: все-таки какая тактика и стратеги по поддержанию или увеличению ликвидности рынка и вообще привлечению эмитентов на этот рынок?

Например, Надя Грошева, которую мы все хорошо знаем, сейчас увлеченно покупает акции Уолта Диснея, компании Mattel, которая производит куклу Барби. Она нашла там большой интерес и зарабатывает деньги. Она не покупает российские инструменты в таком количестве, как раньше. Это тоже ведь сигнал для всех нас, в том числе для регуляторов и для инфраструктуры. Что случилось? Почему Надя Грошева, наш инвестор, "переехала" в другую юрисдикцию? Я хотел бы сейчас обратиться к регуляторам с этими вопросами.

На конференции присутствует заместитель министра финансов Алексей Моисеев и руководитель ФСФР Дмитрий Панкин.

Я предоставлю первое слово Алексею Моисееву. Пока отсутствует официальный представитель Центрального банка, но я надеюсь, что он придет, иначе это тоже будет сигналом к тому, какова парадигма нового регулирования.

Алексей, прошу.

Алексей Моисеев, заместитель министра финансов РФ. Спасибо большое, Олег Вячеславович:

- Я с большим интересом прослушал выступление Алексея. Тон немножко могильный. Алексей, я ждал, в какой момент ты скажешь о том, что пора самораспускаться. К счастью, ты этого не сказал. Но вы знаете, примерно в таких же тонах , осенью прошлого года у нас шло обсуждение создания мегарегулятора и вообще, того, что надо делать на финансовых рынках. Мы тогда встречались с общественностью, шло много обсуждений на разных площадках в, частности, на площадке рабочей группы, на площадке открытого правительства и так далее.

Мой тесть строил самолеты, и рассказывал, что когда у самолета двигатель выключается, он еще какое-то время летит, как будто ничего не произошло. Но в какой-то момент он начинает резко падать. И у меня сложилось такое ощущение, что с точки зрения развития финансовых рынков подошли к такому состоянию, когда мы летели в течение нескольких кварталов с выключенным двигателем. И если мы сейчас начнем что-то резко делать, мы начнем резко падать. То, что Алексей показал в части ликвидности, в части отсутствия роста ресурсов паевых фондов подтверждает этот вывод. Что-то делать планируется. Будем ли мы в этом успешны, покажет жизнь, но мы совершенно точно намерены что-то делать. Речь здесь идет не только о едином регуляторе. Я думаю, что Минфин как ведомство, отвечающее за законотворческую работу, свою работу в значительной степени выполнило. Вчера на профильном комитете Госдумы был рекомендован к первому чтению законопроект, в пятницу будет первое чтение. Если депутаты нас поддержат, то законодательная работа будет закончена.

Дмитрий Владимирович или представитель Центробанка России смогут лучше рассказать о новом регулировании и надзоре. А я расскажу вам о структурных мерах, которые мы предполагаем предпринять для развития финансовых рынков. Внимание высшего руководства к развитию финансовых рынков, как мне кажется, сейчас такое высокое, как никогда прежде. Связано это с тем, что мы все оказались конфронтированы снижающимся экономическим ростом стали искать пути ускорения этого экономического роста. И когда мы стали об этом думать, оказалось, что без развитого внутреннего финансового рынка обеспечить необходимый инвестиционный ресурс для роста экономики (а для роста экономики сейчас необходим именно инвестиционный ресурс, а не рост ликвидности, чтобы поддерживать оборотный капитал), особенно в условиях, когда мировой финансовый рынок не очень хочет предоставлять нам эту длинную ликвидность, не обойтись. Мы либо запускаем рост экономики, и тогда нам требуется наладить работу наших финансовых рынков, либо мы этого не делаем и тогда мы рост экономики не запускаем.

Поэтому было принято несколько важных решений. Первое, и самое главное, - это розничный инвестор. У меня такое ощущение, что у российского финансового рынка есть только один способ предотвратить дальнейшее падение и вырасти в десятки раз, - это масштабное увеличение розничного инвестора. Хорошо, конечно, сравнивать нас с Индией. Дело не только в абсолютных цифрах, а еще и в том, что средние доходы населения в Индии раз в четыре-пять ниже, чем в России. И там практически нет среднего класса. Россия - самая богатая страна из всех стран БРИКС. При этом мы значительно отстаем. Мне кажется, что все международные и институциональные инвесторы не обеспечат роста. Может быть, я ошибаюсь, но мне кажется, что рост может обеспечить только внутренний розничный инвестор. И для того чтобы эти внутренние инвесторы вспомнили о том, что есть не только депозиты, мы пытаемся провести несколько мер.

Первое - это, конечно, реформа пенсионной системы. В конце прошлого года правительство впервые честно сказало, что если человек получает больше средней зарплаты, он не сможет рассчитывать на сколь-нибудь адекватную пенсию; что правительство гарантирует так называемый коэффициент замещения в размере 40% только для тех, кто получает среднюю зарплату по стране, то есть, если я не ошибаюсь, в районе 29 тысяч. То есть те люди, которые получают 50-60-100 тысяч и больше, не могут рассчитывать на государственную пенсионную систему не могут. Это официально признано и черным по белому написано в стратегии развития пенсионной системы, которая была принята в октябре прошлого года.

Это сигнал к тому, что если россияне хотят жить на пенсии достойно, то должны копить на пенсию сами. Для этого нам нужно построить инфраструктуру для того, чтобы это было удобно делать. Здесь мы движемся по ряду направлений. Во-первых, есть ряд определенных рогаток, которые не дают пенсионным фондам инвестировать средства населения, чтобы это было интересно населению и чтоб эти средства действительно инвестировались не в государственные облигации, а в такие бумаги, которые смогут обеспечить нормальные сбережения. Все претензии со стороны пенсионных фондов мы стараемся учесть. Вы знаете, что в Минфине сейчас существует рабочая группа с активным участием профучастников, которые пытаются устранить все недочеты.

Но на проблему нужно было посмотреть еще шире. И здесь пошли по двум путям. Первое - это либерализация нашего отношения к пенсиям.И второе - стимулирование простых инвестиций. если человек не готов сейчас думать о пенсии, но у него есть какие-то деньги, которые он не прочь был бы отдать в управление или самому поиграться в инвестирование, то мы готовы седлать так, чтобы ему это было гораздо более удобно.

Что касается пенсий, то мы МЭР с нашим участием сейчас разрабатывает закон о гарантировании. Он находится в высокой степени готовности. Коллеги из Минэкономразвития обещают в течение нескольких недель выпустить законопроект на-гора. С точки зрения накопительной части есть поручение президента про продлению выбора между накопительной и распределительной частями пенсии за пределы 2013 года. Коллеги из Минтруда также говорят, что это закон скоро будет доработан, и я думаю, что мы тоже сможем посмотреть, что там написано.

Используя рекомендации ОЭСР, мы решили расширить наше понимание пенсионной системы. Нас часто критиковали, когда мы принимали решение о создании единого регулятора за то, что регулирование в России построено не по продуктам, а по отраслям, и это создает большое количество проблем. В этой связи мы действительно решили попытаться построить продуктовое регулирование, и было написан закон, который даже поменял название в процессе доработки и теперь называется закон о финансовых организациях. Закон прописывает, какими должны быть пенсионные схемы, какие у них есть признаки, какие там есть требования и какими будут налоговые и другие последствия. По сути, мы говорим, что в рамках этого закона практически любая финансовая организация может предлагать гражданам тот или иной пенсионный продукт, который будет стандартизован и будет получать налоговые преференции. Естественно, в первую очередь речь идет о добровольном пенсионном страховании.

Далее вопрос, набивший всем оскомину (и здесь Алексей Тимофеев сыграл если не решающую, то значительную роль в том, что он начал двигать его). Это вопрос, связанный с налогообложением персональных инвестиций. Вроде бы уже договорились, что профессиональные инвестиции в ПИФы и ценные бумаги, которые торгуются на организованном рынке. В нашем понимании список этих бумаг не должен включать ADR и RDR, а только акции и облигации российских юридических лиц. Они попадают под освобождение от налогообложения в рамках определенного периода держания и в рамках определенного лимита суммы. Реальные цифры я сейчас называть не буду. Но идея такая, чтобы был некоторый период держания, чтобы человек, относящийся, условно, к среднему классу плюс мог бы за определенный период держания получить доход, который не облагался бы налогом.

Также вы знаете, что есть проект, связанный с персональными инвестиционными счетами. Моя личная преференция больше относится к такому инструменту, как персональные инвестиционные счета, ПИФы и управляющие компании, чем просто к покупкам ценных бумаг населением. Мы изучали опыт разных стран, и больше всего нам понравился польский опыт. Они, развив базу внутренних инвесторов, добились того, что у них на внутреннем рынке есть не дисконт по отношению к Лондону, а, наоборот, премия. Но у них есть одна проблема, у них нет ликвидности. Поэтому нам надо быть очень осторожными, чтобы не угробить ликвидность и если не стимулировать, то, по крайней мере, не создавать препятствий для того, чтобы люди торговали. На мой взгляд, есть интересный пример. Это пара рубль-юань, которая хоть и выросла, но ликвидность достаточно ограниченная, потому что нет спекулянтов, так как по китайскому регулированию могут торговать люди, у которых есть внешнеторговые операции. Поэтому там нет ликвидности. Всегда должна быть вторая нога, которая является спекулянтом. Без спекулянтов не решаются принципиально важная, на мой взгляд, задача - работа фондового рынка по определению цены. поэтому мы должны быть аккуратны с нашими налоговыми мерами, чтобы не дестимулировать торговлю. В этой связи лично мне архитектура персонального пенсионного счета нравится намного больше, потому что там срок считается в рамках нахождения денег либо в рамках паевого фонда, либо в рамках персонального инвестиционного счета. Если деньги внутри, можно хоть каждый день торговать, и никаких налогов и негативных последствий не будет.

Хотелось бы еще сказать, что в этом году планируется проводить приватизацию на российских площадках. Буквально вчера Минфин внес в правительство новый проект правил привлечения брокеров к продажам на организованных торгах, то есть, по сути, привлечения к первичным торгам. Будем надеяться, что правительство это быстро одобрит. Для этого, конечно, нужно сделать еще некоторые вещи. Мы ожидаем полномасштабного запуска проекта Т+2. Инвесторы в акции и облигации говорят, что это очень важно. Также очень важен допуск "Евроклир", но мне кажется, что правильным было бы искусственное ограничение допуска иностранной ликвидности. Во всяком случае с точки зрения государства, с точки зрения эффективного собственника мы не считаем правильным продажу наших активов на рынке, на котором ограничен допуск ряда инвесторов. Вот отсутствие "Евроклира" ограничивает допуск ряда инвесторов, и очевидно, что "Евроклир" надо допускать.

Более того, мы хотели бы постараться сделать так, чтобы "Евроклир" по акциям был реализован не с 1 июля (2014? - Л. Н.), как это планируется сейчас, а с 1 января. Это пока дискуссионный вопрос, но мы обсуждаем такую возможность.

И последнее, о чем я хотел бы сказать. Это вопрос, связанный с привлекательностью фондового рынка. Вы знаете, что Министерство финансов сейчас выступило с инициативой по пересмотру дивидендной политики российских компаний с государственным участием. Целый ряд инвесторов говорили мне, что единственное, что мешает российскому рынку показывать такие результаты, как у соседних стран, - это отсутствие четкого дивидендного потока. Наше предложение просто и понятно. Если компания государственная, она должна платить 25% (а может быть, и 35%) по МСФО. Сейчас это предложение рассматривается, оно имеет и сторонников, и противников, но наша позиция здесь совершенно четкая.

Спасибо большое!

Дмитрий Панкин, руководитель ФСФР России:

- Здравствуйте! Всегда очень интересно принимать участие в мероприятиях НАУФОР прежде всего из-за качества подготовки материала. Просто интересно посмотреть аналитические материалы, сравнение места российского фондового рынка с зарубежными площадками. Качественно подготовленный, всегда интересный анализ и, к сожалению, такие очень неоптимистичные выводы. Но такова реальность.

Здесь для нас актуальный вопрос, являются ли объективным процессом выводы о стагнации нашего рынка, и мы должны расслабиться и просто смотреть, как постепенно эти цифры, дай бог, не перейдут в отрицательную плоскость либо предпринимать какие-то действия, пытаться барахтаться, как лягушка в горшке со сметаной, которая барахталась и все-таки выскочила, то есть что-то делать.

С одной стороны, нет фондового рынка, ну и бог с ним. На качество жизни это не влияет, на рост производительности труда непосредственно тоже не влияет. Экономика может функционировать при наличии крупных государственных компаний, производящих энергоресуры. Труба есть - качает, соответственно, налоги, доходы поступают в два-три государственных банка и суверенные фонды, деньги в кредитах предоставляются. Как мы видим, "Роснефть" может легко взять у банков 30 миллиардов долларов и осуществить мероприятие по поглощению компании. И вроде бы такая экономика тоже может теоретически работать. И наша практика последних лет показывала, что да, таким путем аккумуляции нефтегазовых потоков в государственных банках вопросы можно решить, это работает. Но все-таки представляется, что сейчас мы становимся свидетелями того, что такая модель перспектив не имеет. Мы упираемся в естественные ограничения в то, что такая модель нежизнеспособна, она проигрывает конкуренцию в динамизме. Сколько бы мы ни говорили об инновациях, такая модель экономики не может обеспечить инновационного развития, не может обеспечить эффективной конкуренции на мировом рынке и создания в экономике чего-нибудь иного, кроме нефти и других сырьевых ресурсов. А в экономике, в которой участвует множество игроков и посредников невозможно работать только с банковским участием. Кризис 2008-2009 годов показал, что если банку начинают выполнять ключевую роль и подавляющую роль в экономике, то есть выполняя функции кредитования и организации финансовых схем, трансформации сбережений в инвестиции, то объем риска, который накапливает такая система, становится чрезвычайно высок и ставит под угрозу всю финансовую систему. Под угрозу краха или чрезмерных рисков, которые набирают один ли два крупнейших банка. Вывод какой? Я считаю, что в этой ситуации перспективы у финансового рынка есть, у рынка, альтернативного банковскому. Сейчас требования по введению Базеля 3, по более жесткому регулированию, как-то акт Додда-Франка в США, отчету комиссии Линкольна в Европе говорят о том, что усиливается давление на то, чтобы банки не концентрировали такой объем риска на своих балансах, чтобы большая часть операций по преобразованию сбережений в инвестиции шла, минуя банковский баланс, через фондовые рынки. Мне кажется, это дает нам основание смотреть с большим оптимизмом на перспективы возврата и инвесторов, и потребителей инвестиций на фондовый рынок, на рынки акций и облигаций. Здесь я абсолютно согласен с Алексеем Моисеевым, что ключевой вопрос - внутренний инвестор. Нам не надо надеяться на создание каких-то благоприятных условий для иностранных инвестиций, нам не надо выдумывать сейчас новые финансовые инструменты. Ключ не в этом. Ключ именно в наличии внутреннего долгосрочного инвестора. Это и индивидуальный, и коллективный инвестор в виде пенсионных, страховых компаний, паевых фондов.

Что мы можем сделать? Как мы можем выстроить свои действия, чтобы все-таки способствовать развитию рынка? Сейчас на первом плане дискуссии об объединении с Центральным банком, что будет дальше, как будет строиться политика Центрального банка. Мне кажется, за организационными моментами в правительстве, в Центральном банке теряется главное. А какие вообще принципиальные изменения в надзоре, в регулировании должны быть.

Мы говорили сейчас о стимулировании индивидуальных инвесторов на рынке, о необходимости стимулирования долгосрочных инвестиций НПФов, страховых компаний. Но вот с точки зрения регулирования надзора как должна меняться парадигма этих процессов? Должны ли мы говорить о том, что рынок у нас непрозрачный, что на нем много манипулирования, у нас рынок часто определяется различными инсайдерскими схемами, во многих случаях выпускаются ценные бумаги, не имеющие под собой реальных активов? То есть должна ли служба концентрироваться на том, чтобы вводить более жесткие схемы по контролю над эмитентами, значительно усиливать надзорную функцию при манипулировании рынком, при расследовании ситуаций инсайда? Либо мы говорим о том, что у нас чрезвычайно сильное административное давление на рынке, огромный объем отчетности, который не под силу среднему частнику рынка и съедает всю маржу, получаемую от реального бизнеса, и нужно идти на снижение административных барьеров, регуляторной нагрузки на участников бизнеса и способствовать привлечению новых участников на рынок и более динамичному развитию. Это непростой вопрос. А в реальности мы должны сейчас дать на него ответ. Должно ли государство двигаться в сторону усиления регуляторных надзорных функций, принимать меры, которые дадут большую уверенность участникам рынка в том, что контрагент завтра не обанкротится, что баланс, который демонстрирует участник рынка, реальный. Или, мы говорим о том, что рынок задавлен, объем отчетности чрезмерен, требования по составлению различных списков инсайдеров ведут к тому, что бизнес просто становится нерентабельным.

Мне хотелось бы, чтобы участники сегодняшней конференции высказались на эту тему. В Центральном банке, в едином регуляторе, куда вольется ФСФР, где должны быть приоритеты, на что обратить внимание в первую очередь, как выстроить приоритеты по регулированию надзора.

Спасибо за внимание.

Алексей Тимофеев:

- Мы ждем Сергея Швецова, надеюсь он присоединится к нам, если успеет с другого мероприятия. Это может произойти несколько позже... Надеемся, что у него получится.

Олег Вьюгин:

- Хорошо, тогда часть регулятивная завершена, и я хотел бы коротко резюмировать. Понятно, что поддерживается пенсионная реформа, индивидуальные пенсионные счета и индивидуальные счета инвесторов - это направление, которое поддерживается и будет явно успех. Приватизация, новые правила привлечения брокеров, Евроклир, дивидентная политика - мы можем эти вещи обсуждать.

Но что важного я услышал у Дмитрия Владимировича в выступлении. Действительно, енсли посмотреоть на деятельность коммерческих банков, то негосударственные банки сейчас сущестенно ограничивают свои инвестиции в проектное финансирование. То есть финансирование, которое не является достаточно рискованные с точки зрения финансовой стабильности, потому что там нет залогов, риски застройщика, инвестора и так далее. Это еще раз говорит о том, что главным источником инвестиции являются не банки, а инструменты фондового рынка - через размещение акций, облигаций. Если говорить о регулировании, то то, что касается банков - там главное - финансовая стабильность. И требования, которые будут реализовываться в рамках Базеля III и вообще в общей позиции ЦБ РФ в отношении банков - это снижение рисков или контроль приемлемого их уровня.

А что касается фондового рынка - то там политика должна заключаться в том, чтобы была прозрачность, ограничение инсайдерского использования информации, и целый ряд мер, которые делают рынок привлекательным для инвесторов.

Теперь, конечно внутренний инвестор - тема понятная, по ней есть движение, но все-таки. мне кажется, мы забываем еще одну часть - это инфраструктура. И можно создать внутреннего инвестора, который не будет работать на внутреннем рынке, он будет как и Надежда Грошева, работать на другой бирже. Поэтому, мне кажется, инфраструктурные вопросы являются тоже очень актуальными.

Это номер два, если выстраивать приоритеты работы в части полдитики на финансовом рынке. Поэтому я хотел перейти к теме инфраструктуры, у нас присутствует Александр Константинович, руководитель Московской биржи. Было бы интересно услышать - что делает биржа для того, чтобы сделать эту площадку привлекательной для любого класса инвесторов - иностранных, внутренних, физических лиц. Где эти точечки, на которые надо нажать, чтобы наша инфрастуркутра стала предпочтительней?

Александр Афанасьев, руководитель Московской биржи:

- Спасибо, Олег Вячеславович, спасибо организаторам конференции. Всегда приятно оказаться в кругу профессионалов, участников рынка, особенно в помещении с такой необычной акустикой.

Теперь относительно наших инфраструктурных вопросов. Биржа - это посредник между посредниками. Состояние рынка и отношение к нему конечного инвестора, институционального клиента или физического лица, во многом, конечно зависит от биржевой инфраструктуры. Но частью этой инфраструктуры являются и банки, и брокерские компании, и регуляторы. Пока будет сохраняться не очень устраивающая инвесторов динамика индекса, пока ставки по процентные не будут нравиться потребителям, пока курс доллара будет пугающим или, по крайней мере, его динамика и волатильность, отношение к инфраструктуре будет негативным, хотя не только инфраструктура в этом виновата. Но давайте все-таки поговорим о свое вине. Сначала цифры. Я хочу немножко дополнить тот замечательный доклад, который сделал Алексей Тимофеев, последними цифрами по биржевым оборотам. О чем они свидетельствуют? Вот среднемесячные данные за четыре месяца по сравнению со среднемесячными данными 2012 года. Обороты на рынке акций падают. За четыре месяца порядка минус 28% по сравнению с данными за 2012 год. обороты первичного рынка выросли на те же 28% по сравнению с прошлым годом. Корпоративные бонды - плюс 30% оборотов. ОФЗ - плюс 42% оборот. Валюта спот - плюс 10%. Валюта своп - плюс 34%. среди деривативов бурно растут процентные, хуже растут индексные. О чем это говорит?

Это говорит о том, что, наверно, сейчас такое время, что сейчас эра процентных продуктов. Наверно, в меньшей степени акций. Но это тоже часть фондового рынка. Мы очень часто пессимистично говорим о фондовом рынке, имея в виду в первую очередь рынок акций, которые во всем мире переживает не лучшие времена, за исключением, может быть англосаксонских рынков в последние пару месяцев. Но есть еще и процентные продукты. Есть новые продукты, которые растут существенно активнее и быстрее, чем, условно говоря, старые продукты. ОФЗ для нас относительно новый продукт в том смысле, что мы допустили "Евроклир" и "Клиртсрим" практически с начала года. Это был рискованный шаг. Рискованный потому, что мы рискуем потерять часть это пирога от клиринга, потому что ряд операций будут происходить на международном ОТС и там "нетиться". Мы пошли на этот риск в надежде, что этот пирог станет еще больше, и мы получим и большую долю, и больший оборот. Так и получилось.

Выросли обороты по таким направлениям, которые связаны с захватом относительно новых рынков. Валютные свопы - это денежный рынок. Это фактически конкуренция с межбанковским денежным рынком. Валютные свопы, как известно, скорее, у нас используются как метод управления ликвидностью. И вот они сейчас растут. Это значит, что некоторая доля на этом рынке тоже начинает увеличиваться. Это интересная тенденция. Тенденция по акциям остается достаточно негативной. Но смотрите: апрель - лучший месяц для коллективных инвестиций за последние пять лет. Приток огромный - 2,5 миллиарда. Это огромный приток для наших фондов коллективных инвестиций, в основном это бонды, то есть фонды, которые торгуют облигациями. Значит, это сегодняшняя ориентация клиента, ориентация инвестора. И понятно почему. Упал аппетит к риску. Это важная вещь. И изменился рынок. Помните знаменитые семь тучных лет, когда рынок рос постоянно, и это был очевидно рынок продавца, когда покупатели были готовы идти в тундру, в тайгу, чтобы не боясь никаких трудностей, отлавливать новые активы, которые способны впоследствии вырасти. Сейчас очевидно рынок покупателя. Покупатель ждет, когда к нему придут, когда его убедят, расскажут, причем желательно несколько раз.

Что это означает для инфраструктуры? Мы должны быстрее адаптироваться. Я бы тоже предпочел, чтобы многие наши реформы произошли раньше, но они происходят сейчас. Так получилось. Но увеличение оборотов по некоторым направлениям дает неплохой результат, о котором я сегодня не имею права говорить. У нас будет пресс-конференция по первому кварталу 31 мая. Это результат того, что некоторые из готовящихся изменений в инфраструктуре, уже происходят. Они готовились раньше и стали выстреливать сейчас.

Напомню вам, что в конце года вышла новая ИТ-платформа срочного рынка "Спектра", запустили репо с центральным контрагентом, запустили Т+, пока параллельно с Т+0, но тем не менее в работающем боевом режиме, НРД стал выполнять полноценную функцию центрального депозитария, "Евроклир" и "Клирстрим" проводят операции по ОФЗ. После последних анонсированных решений, связанных с корпоративными облигациями, надеемся, что и корпоративные облигации тоже станут такого рода инструментом. Международные кастодианы активно открыли счета. Это значит, что требование американских регуляторов 17f7, по-видимому, выполняется, потому что это каждый кастодиан решает сам для себя. То есть ряд инфраструктурных изменений уже сейчас начал давать результаты. Понятно, что инвесторское общество достаточно консервативно, и здесь нету абсолютно прямой связи между изменениями инфраструктуры. Инвестор не бросается моментально использовать эти возможности. нужно еще некоторое дополнительное время. Но что-то все-таки происходит. Мы смотрим на наше соотношение с Лондоном, оно нас не устраивает. Оно нас категорически не устраивает. Хотя с начала года оно немножко изменилось. Если в начале года по операциям вместе ОТС наша доля составляла 51%, то сейчас это 60%. Если без ОТС-рынка, то в начале года это было 54%, сейчас 59. Это не очень много. Нам бы хотелось надеяться, что это уже определенный тренд.

И замечательный апрель, который оказался у нас совершенно ударным месяцем, особенно по тем направлениям, о которых я сказал.

Что мы сейчас собираемся делать? Самый главный вопрос - это не то, что делать в поисках дальнейшего развития, сколько приоритизация того огромного количества идей и проектов, которые у нас уже есть.

Это лучшая ситуация, чем у большинства иностранных бирж, но это не очень хорошая ситуация с точки зрения того, что у нас не очень хватает ресурсов. Но у нас есть замечательный ресурс. Это комитеты пользователей, с которыми мы можем заранее апробировать и обсуждать очень многие из наших главных вопросов.

Давайте скажем несколько слов о Т+, о котором говорят больше всего. Во-первых, Т+ - это такое условное название, которые мы проводим вместе с вами и регулятором для его адаптации и к внутренним потребностям, и к международным стандартам. Т+ это условное название, потому что это не только изменение даты валютирования, это и изменение риск-менеджмента, правили клиринга. И это добавление большого количества функционала, которого раньше не было. В ближайшем релизе, который мы планируем на начало июля, мы планируем ввести адресное репо с акциями, о чем давно говорили, возможность 100%-ного обеспечения в валюте, возможность торговли неликвидными бумагами со 100%-ным обеспечением, новую датировку репо, которая будет овернайт репо стома, или, как некоторые говорят Y1 - 2 (уай-ван-ван-ту), или с Т1 на Т2, в разных профессиональных кругах по-разному используют терминологию. Это, кстати, даст хорошую возможность создать мостик между Т+0 и Т+2 с точки зрения денежных потоков, потому что они будут практически их дублировать, и мы расширим существенно список бумаг, которые будут торговаться в Т+. об этом мы еще сегодня поговорим более подробно. Следующий релиз будет сентябрьским, за ним пойдет релиз уже ближе к концу года, как это запланировано в нашей программе. Мы будем вводить туда еще функции, мне кажется, принципиально важные для инвесторов российских и иностранных. Для российских инвесторов, которые не привыкли, что ликвидность не управляется мгновенно с помощью ценных бумаг, в том числе, то есть сегодняшняя продажа дает возможность получения сегодня же денег, мы будем создавать возможность так называемого early payment - получения средств раньше на определенных условиях. Для иностранцев (и для российских компаний тоже), чтобы элиминировать разницу между ADRи российскими оригинальными акциями, будем создавать возможность достаточно быстрой конверсии из ADR в акции по результатам клиринга. Будем создавать возможность расчетов в долларах и так далее. Все это большие этапы. которые можно назвать и Т+. В принципе мы говорим об изменениях в регулировании, в инфраструктуре, в правилах торговли фондового рынка. Понятно, что многое будет определяться не только развитием инфраструктуры. Когда экономический рост на развивающихся рынках существенно опережает экономический рост на рынках основных доноров, то понятно, что многие из инвесторов закрывают глаза на то какая там инфраструктура. когда у нас был замечательный рост несколько лет назад, то никто не спрашивал нас особенно активно ни про Т+, ни про центральный депозитарий, ни про нюансы налогообложения. Когда же объявляют о том, что экономический рост в России в ближайшее время предполагается порядка 1,6-1,85, то есть не очень далеко убежал от того же американского, соответственно, американский инвестор не очень понимает, зачем туда идти, и даже просто изучать возможности инфраструктуры и регулирования. Может быть, они великолепные, но это due diligence, это стоит денег. Тем не менее, мне кажется, что шансы на развитие рынка у нас есть всегда, тем более за счет диверсификации нашего рынка, за счет диверсификации продуктов, в том числе Московской биржи. Как я уже говорил, где-то проигрывая на рынке акций, мы выигрываем на рынках продукта с фиксированным процентом, на ряде деривативов. Заметьте, эти изменения происходят в действительно тяжелой среде. Отток средств из России с рынка капитала в первом квартале оценивается в цифру порядка 26 миллиардов. Это при том, что порядка 53 за весь пошлый год. И это при истории с Кипром, то есть могло бы быть намного хуже. Поэтому мне кажется, что у нас есть основания для оптимизма при условии соблюдения двух очень важных предпосылок. Первая предпосылка - что мы не снижаем темпы наших изменений, активно предлагаем это рынку, соблюдаем наши договоренности и обещания, в том числе обещания о хороших бонусах тем, кто первым врывается на новый рынок, такой, например, как рынок Т+, и активно на нем работает. Второе условие, что мы это делаем вместе как с участниками рынка, так и с регуляторами. Очень много вещей требуют реальной гармонизации. Сейчас, например, сложилась ситуация, когда на рынке Т+2 есть ряд очень активных участников, а есть те, кто менее активен. То есть они явно попробовали своими собственными операциями технику Т+2, но явно еще не привели клиентов. Значит, у кого есть технические проблемы с клиентурой, кто-то боится рисковать, кто-то действительно ждет, когда там появится существенно большие обороты. Но это взаимосвязанные вещи.

Коллеги, пока вы не придете оборотов не будет. Поэтому нам нужно договариваться. Мы договорились с НАУФОР, что следующее заседание НАУФОР у нас будет по теме риск-менеджмента на бирже. Про эти планы мы поговорим с вами дальше. Здесь тоже планируются существенные изменения, но без быстрых революций, не кавалеристской атакой. И безусловно, нужна гармонизация с регулятором. У нас сейчас выходят новые правила листинга, где биржа играла заметную существенную роль. Понятно, что жалуются отдельные участники рынка, особенно представители коллективных инвестиций. Для них есть некоторые неудобства, которые закрываются не так сложно, но это требует времени и нашего взаимного фронта.

Биржа - это посредник среди посредников. Это результат деятельности этих посредников, и ее успех тоже. Говорите, что нужно с нашей стороны, давайте делать это дело вместе.

Спасибо.

Олег Вьюгин:

-Давайте сейчас коротко обсудим то, что сказал Александр Константинович, начинания биржи по многим проектам. Темпы, необходимость, что быстрее, что дольше. Мнем кажется, у участников есть мнения по этому поводу, давайте коротко это обсуждение проведем - это может быть полезно и участникам, и бирже. Пожалуйста, кто хочет.

Денис Соловьев, управляющий директор по административным и операционным вопросам ОАО "Альфа-банк":

- Спасибо за предоставленное слово. Мы довольно давно и, как мне кажется успешно, сотрудничаем с Московской биржей. И за последний год наблюдаем совершенно удивительную активность. Удивительную в том смысле, что большая интенсивность проектов с разной степенью их проработки. Иногда проекты начинаются (как, например, Т+) и двигаются биржей с такой энергией, что некоторые технические детали прорабатываются в процессе. Мы наблюдаем сейчас примерно такую же ситуацию по репо с центральным контрагентом. Целесообразность введения Т+ я не хочу обсуждать, потому что очевидно, что есть сегмент инвесторов, который выиграет от этого, а есть те, которым это не очень удобно, то есть те, кто не видит большой разницы, но видит совершенно очевидные затраты. Мы пока тоже видим в основном затраты и незначительную активность на этом все еще тестирующемся участниками рынке. Мы совершили несколько транзакций, готовимся к тому, что наши клиенты начнут торговать на этом рынке, настраиваем системы, настраиваем шлюзы. Мы наблюдаем ситуацию, когда очевидна мысль о том, что нужно как-то закрывать позиции и управлять позициями. То есть когда ты торгуешь с центральным контрагентом, то на остальных рынках тех инструментов центральный контрагент не присутствует, то в клиринговый пул все сделки (допустим, сделки репо) не включаются. И эта мысль, которая была понятна достаточно давно, сейчас проявилась со всей очевидность, и участники наблюдают, ну нельзя сказать, что лихорадочную активность, но степень проработки проекта низкая. Это, а также низкая степень формализации проекта ведут к тому, что энтузиазм в отношении вхождения в рынок с центральным контрагентом, при том, что с 1 июля Т+0 исчезает, невелик. Это напрягает и наших участников, и нас как посредников, и наших клиентов. Но мы надеемся на то, что в очень короткий промежуток времени. Синхронизируются два рынка. На рынке репо появится возможность делать сделки с центральным контрагентом, набор инструментов на обоих рынках. Конечно, хотелось бы выиграывать, а не проигрывать. пока же мы видим, что с точки зрения управления cash flows, то есть остатками на различных сегментах биржи, мы пока не выигрываем. То есть в принципе в целом мы видим движение в правильном направлении. И я думаю, что через год, если все пойдет успешно и технологии клиринга не отстанут, то эффект проявится. Но в моменте мы наблюдаем, что тот выигрыш, который планируется от частичного преддепонирования, он, скорее, не наступает для нас, потому что приходится держать ликвидность на различных сегментах, и мы не можем управлять этой ликвидностью с той степенью активности, с которой хотелось бы. Поэтому когда на бирже обсуждалось репо с центральным контрагентом, мы просили, скажем так, учесть, что технологии клиринга, которые биржа применяет, должны быть доработаны. И может быть, другой приоритет должен быть этому выделен, в части ресурсов тоже, как то, например, что сделки на этом рынке совершаются с разными участниками, но чтобы и все остальные сделки могли включаться в клиринговый пул. Это технически большая задача, но, как мне кажется, если мы оставляем и многосторонний клиринг, и центрального контрагента, то это перспективное направление, куда стоит двигаться. Есть определенная угроза, которую мы видим от поспешного внедрения на рынке репо с центральным контрагентом. Это то, что клиенты брокеров могут получить доступ на этот рынок, и, соответственно, брокеры, которы сейчас 60-80% доходов получают от маржинального кредитования, могут увидеть совершенно другую экономику, если их клиенты получат доступ к ликвидности, которая, наверно, будет предоставляться по индустриальным стандартам. Я имею в виду и ставки. соответственно, кредитоваться у брокера может оказаться невыгодным. Плюс появляется еще такая угроза, когда налаженная система риск-менеджмента, то есть управления рисками при кредитовании клиента, будет нарушена, потому что клиент будет принимать риски еще в каком-то месте, но на том же рынке. То есть плечо может изменяться произвольным образом, и брокер не будет иметь возможности контролировать эту ситуацию. Как с технической точки зрения ограничить эту возможность для клиентов брокеров, я не знаю. Прошедшее на бирже совещание тоже не привело к очевидному решению. И поэтому у тех, кто участвовал в этом заседании, возникло большое желание формализовать со стороны биржи описание того, как будет работать этот рынок.

Далее хочется отметить, что все эти инфраструктурные вещи в принципе делаются совершенно правильно и рано или поздно приведут к результату, но только приоритетность этих проектов и их плановость пока вызывают вопросы. То есть нам как участникам рынка хочется большей четкости, потому что нам нужно настраивать систему. У биржи есть свои планы, свои KPI, и понятно, что хочется быстрее, лучше, всё и сразу, но у нас тоже ресурсы достаточно ограниченны. И ваши ограниченны, и наши ограниченны тоже. Поэтому чтобы иметь возможность распределять их на таком сложном рынке, где доходы как минимум стагнируют, хотелось бы, чтобы биржа озвучивала свои планы заранее, и это были четкие паны развития на разных рынках, внедрения разных продуктов так, чтоб мы могли подстраиваться.

Это то, что касается инфраструктуры. Но помимо инфраструктурных вещей есть много разных вопросов к развитию рынка в целом, к тому, какие сегменты рынка развиваются и где. У нас тоже есть большое сожаление по поводу того, когда ликвидность перетекает на другие рынки, и мы видим ситуацию, когда российские же брокеры выводят клиентов на зарубежные рынки. И есть большие вопросы с точки зрения мотивации к тому, чтобы приводить клиентов на локальный рынок, я имею в виду различные схемы DMA, через которые приснопамятная Надя Грошева, деятельностью которой я тоже живо интересуюсь, делает свои инвестиции на зарубежных рынках.

Вся эта ситуация требует более плотной работой с российским инвестором и понятных выгод, которые российский брокер может получить от поддержки локального рынка. В принципе в условиях глобализации это выгода должна быть настолько очевидной, чтобы темы для обсуждения даже не возникало, как то, что у нас появляется некий пул брокеров, которые, допустим, являются первичными клиринговыми агентами, как то, что у нас появляется распределенная ликвидность у этих брокеров, которые не только за брокерскую комиссию (неуклонно стагнирующую) начинают клиентов заводить именно на локальный рынок, но и за ликвидность, которую можно использовать еще каким-то образом, которая дает мультиплицирующий эффект. Мне как представителю не чисто брокера, а еще и банка понятно, как можно на этом зарабатывать. И понятно, что распределенная ликвидность по кругу первичных клиринговых агентов, в том числе, снижает риски центрального контрагента. А риски центрального контрагента - это отдельная тема для разговоров, и тем достаточно сложная. но, как мне кажется, здесь есть о чем поговорить и подумать и есть чем поделиться, чтобы что-то получить взамен.

Спасибо.

Олег Вьюгин:

- Александр Константинович, вы наверное хотите поэтому поводу что-то сказать?

Александр Афанасьев:

- Да, буквально несколько слов. Мы часто ведем подобного рода диалог не только на форумах, на совещаниях, на встречах, на пользовательских комитетах и так далее.

Замечание о том, что мы делаем что-то слишком быстро, принимается.

Хотя меня это радует чуть больше, чем замечание о том, что мы ничего не делаем или делаем слишком медленно. Тем не менее скорости изменения приводят иногда к тому (и я абсолютно согласен), что было бы гораздо удобнее начинать проект Т+ с выстроенным road map, где ровно по датам прописано абсолютно каждое мероприятие. У нас была альтернатива (это было давно, Рубен Абелович не даст соврать) такого рода. Мы могли сказать: ребята, мы сейчас займемся объединением, унификацией процессов ИТ-платформ и на их основании сначала создадим технические возможности, затем всех вас опросим, пройдя по каждому сегменту наших клиентов. А они все очень разные.

Есть ритейловые банки, есть неритейловые брокеры, есть иностранцы такие, другие. я уже не говорю про УК, это отдельная история. У каждого из них соберем пожелания, да еще постараемся регулирование изменить к этому времени. И тогда года чрез два с половиной вы получаете отличный, великолепно продуманный Т+. Это было очень комфортно - сделать так и сказать. Но на тот момент мы приняли другое решение - что да, мы будем заниматься разведкой боем, потому что на российском рынке такого масштабного переключения с одного ежима на другой пока не было. Мы как в космос улетаем. Ну не совсем как в космос, есть примеры на других рынках, но переключений нигде не было. Все рынки шли от Т+14 к Т+3, а мы идем немножко в противоположном направлении. Вспомним, как это было непросто на валютном рынке, когда на нем переводили расчеты и операции. Мы пошли этим путем, мы об этом вам честно сказали, поэтому упрек принимается, но альтернатива была хуже.

Что касается времени закрытия Т+0, то это один из элементов всей нашей программы. Многие из нынешних участников, а их сейчас порядка 80, кто уже поработал в Т+, говорят, что у них нет принципиальных проблем с техникой Т+, но есть принципиальные проблемы с закрытием Т+0. Это тоже сложный процесс, чтобы не осталось каких-то лкиентов, которые в Т+0 не попадают вовсе. В смысле вообще не попадают в брокерское обслуживание, те, кто не смогли перестроиться.

Как мы всегда заявляли, конечно, мы будем вместе принимать решение по готовности рынка относительно закрытия Т+0. Это однозначно. И очень интересный вопрос, который мы будем детально обсуждать по риск-менеджменту и клирингу и клиринговому членству. Совершенно согласен - клиринг сам по себе, как и расчетно-кассовые операции в России сами по себе, не являются доходным, прибыльным и рентабельным делом. Поэтому на Западе они сконцентрированы в небольшом количестве организаций (кстати, там они тоже не очень рентабельны). Доходность берется от масштаба бизнеса, то есть от огромного количества операций. Почему банки это делают? Потому что они видят в этом два преимущества. Во-первых, как справедливо было сказано, отдают остатки и ликвидность, возможность управления ликвидностью, в том числе для кредитования клиентов. И во-вторых, обеспечивают доступ клиенту к расчетно-кассовому обслуживанию, то есть по принципу "коготок завяз, птичке конец". Вся другая группа продуктов будет предложена этому клиенту, он уже не вырвется из нежных лапок кредитной организации. Вот маленькие брокеры этого второго-то и боятся. Они боятся, что клиентов потеряют, что доступ к клиентам возникнет у крупных клиринговых членов. поэтому я сказал, что мы нашу клиринговую реформу не будем проводить революционным путем с учетом интересов всех участников рынка и с учетом гармонизации, в том числе, с законодательством и с регуляторами. Потому что этим небольшим тоже нужно обеспечить выживаемость, например, другими способами, как, например, другой тип лицензии с другими требованиями.

И спасибо еще раз за очень ценные замечания!

Олег Вьюгин:

- Спасибо, по-моему, очень конструктивно!

Алексей Тимофеев:

- Я попросил Олега Вячеславовича взять одну реплику. Я бы не то что хотел бы взять свои слова обратно, я хотел бы признать, что риск того, что после объединения она утратит мотивы к своему развитию и темпы этого развития, о котором я лично заявлял, когда мы бурно обсуждали эту идею - не реализовался. Я чувствую себя немножко двусмысленно, когда сейчас веду переговоры с биржей, настаивая на том, чтобы некоторые изменения принимались бы в более медленном темпе.И я согласен с подходом Александра, что это лучше, чем если бы мы делали то, что, я предполагал, будет более вероятным, - критиковали бы биржу за то, что она вообще ничего не делает после объединения.

Биржа делает очень много, делает очень важные и приоритетные вещи и делает их в большом темпе. Давайте обсудим. Нетрудно договориться, как именно это сделать.

Жак дер Мегредичян, член Наблюдательного совета Московской биржи:

- Я начну на негативной ноте и постараюсь закончить на конструктивной, и дать несколько идей, не глобальных, а приземленных.

Мы знаем некоторые глобальные проблемы, которые не нравятся иностранным инвесторам, не будем упоминать их еще раз. Скорее всего, в их понимании, они не будут быстро меняться. Скорее всего, следующие годы будут с тенденцией на понижение. Ставки, близкие к нулю, и наличие большого количества денег в какой-то момент могут вынести все рынки, и потому надежда на внешние. Поэтому не нужно переоценивать то, чего мы можем добиться здесь, потому что, мне кажется, на сегодняшний момент многие или потеряли деньги, или очень испугались в 2008 году. Ставки банковских депозитов в России достаточно высокие, поэтому не видно, что есть возможности для размещений огромного количества локальных чемпионов, которые могли бы вырасти в будущем и являлись бы дешевыми. Каждый раз, когда встает этот вопрос, все вспоминают компанию "Магнит". С тех пор она уже стала большая, дорогая, заслуженно дорогая но тем не менее есть немало других примеров.

Какой можно сделать вывод и где есть пространство для креатива?

С точки зрения российского фондового рынка все-таки продвигаться по ETF, потому что это дополнительная ликвидность, которая может быть интересна всем категориям инвесторов, и это удобно. Я думаю, что пора уже, чтобы крупные ETF на Россию находились не за пределами России, а торговали, а торговались бы на российских площадках. Здесь есть еще немножко пространства для регулирования, но это однозначно тема, которая мне кажется важной.

Второй важный момент - это финансирование категории, которая на сегодняшний момент не может финансироваться через биржу. Я говорю о средних корпорациях. И это не проблема России, это мировая проблема. С одной стороны, банковские кредиты, которые выдаются на Западе, сложно получить в России. И когда ставки 15%, непонятно, какие сектора могут с этим выживать. Если у вас нет 150-200 млн долларов оборота, вы не сможете поднять деньги через капитал, если нет миллиарда - через облигации. Есть, конечно, исключения - Интернет и прочее. Но потребность есть. Есть международные примеры.

Лондонская биржа подняла на 300 миллионов фунтов облигаций напрямую у частных и мелких инвесторов. Есть страны, где уже начинает развиваться краудфандинг или другие средства, где привлечение денег в экономику непосредственно финансировали средние компании.

Здесь эта тема неочевидна, но она реально важна для страны в целом и может быть интересным направлением и для средних компаний, и для инвесторов. То есть компании [с капитализацией] от 20 до 100 миллионов долларов могли бы привлекать деньги через капитал через биржу. Мне кажется, это будет однозначно продвигаться в следующие пять лет во всем мире. И я думаю. что было бы интересно, если бы Россия обратила внимание на это одной из первых и привела этот интерес к конкретному проекту. Мне кажется, у частных инвесторов тоже есть интерес к этой теме, потому что это конкретные предприятия, конкретные бизнесы, то, что людям ближе, чем понимание, скажем, того, надо или нет покупать сейчас "Роснефть".

Что может быть сделано на уровне государства? Например, во Франции, если вы вкладываете в среднюю компанию и держите эти акции пять лет, то вы можете списать с ваших налогов половину суммы, которую вы вложили. То есть при ограничении суммы в 40 тысяч евро и ежегодном вложении в 80 тысяч 40 тысяч вы списываете с ваших налогов. Во Франции это более важно, чем в России, потому что налоги не 13%. И списываете вы не с налогооблагаемой базы, а просто с налогов. Если вы в течение пяти лет выходите из этой компании, то должны вернуть тот плюс, который получаете. Это становится интересным для средних компаний, потому что они могут привлекать деньги на хороших условиях. А доля частного инвестора это означает, что если компания через пять лет будет стоить, условно, не 100, а 80, то при вложении 50 он все равно получает 80.

С точки зрения облигаций, я думаю, что то, что российские рублевые облигации торгуются на бирже, было удивительно в прошлом, но становится плюсом сейчас. И будет сохраняться тенденция ОТС-инструментов с приходом на биржу. но мне кажется, надо развивать сегмент облигаций. Здесь, естественно, есть проблема уровня депозитов в банках, который высок и мешает этому процессу. Но я думаю, можно обратить внимание на такие специализированные облигации для ритейла, где люди могут покупать даже не 100 тысяч долларов, например, а 100 тысяч рублей. Еще раз напоминаю, что Лондонская биржа подняла почти полмиллиарда долларов непосредственно у ритейла за купюры в несколько тысяч фунтов в среднем. По оценке LSE, они это сделали в среднем на 1% ниже, чем если бы они это сделали через пул банков. Поэтому эта тем будет развиваться. Она кажется теоретической, но она реально нужна экономике, и было бы здорово, если бы мы здесь были не последними.Потому что я не вижу, как может развиваться экономика страны с кредитными ставками под 15%. Я так зарабатывать деньги не умею, хотя, может, есть какие-то отдельные истории.

У меня была еще одна идея, как вернуть интерес частных инвесторов к рынку. На сегодняшний момент если у частного лица лежат деньги на депозите банка, существует уровень гарантии в 700 тысяч рублей. И депозиты вы можете открыть в 20 банках, если хотите. Почему бы не рассмотреть вариант формы такой гарантии при привлечении частных инвесторов на рынок, которая распространялась бы на облигации, которые эти банки могут выпускать. Это позволит людям не бегать по 20 банкам, а просто покупать их бумаги на рынке. Если это существует для банков, почему бы для топ-50 системообразующих компаний не применить такой же подход.

Потому что я не думаю, что в ближайшее время 850 тысяч частных счетов превратятся в три миллиона. А значит, нужно придумывать новые идеи. почему бы не дать людям вкладывать деньги при определенной поддержке государства. Эмитент тоже будет платить за это какие-то деньги, чтобы эти деньги работали, а не лежали просто на депозите.

Спасибо.

Сергей Васильев, председатель Совета директоров ИГ "Русские фонды":

- Вы знаете, когда сейчас слышишь различные идеи о том, как привлечь частного инвестора (потому что именно его не хватает, чтобы запустить маховик роста), мне это немножко странно слышать.

Здесь до этого выступил замминистра финансов Моисеев, который привел в пример самолет, который летел, затем у него кончилось топливо, но по инерции он еще летел, но вот-вот упадет. Но правительство все понимает, и все встречаются, и мы вот-вот поймем что делать. И я всё ждал, когда он скажет, что же дальше делать.

Это дальше похоже на анекдот, когда экипаж выходит и говорит: а дальше сами занимайтесь своим выживанием. Что сказал Моисеев? Нужно, чтобы частные инвесторы шли на рынок, потому что только частные инвесторы и спасут этот самолет.

Но, господа, если в самолете кончилось топливо, как пассажиры могут его спасти? Это к вопросу о том, что наш реформистский зуд и с объединением бирж, и с вводом разных клиринговых систем, Т+, подключением к "Евроклиру", не заменит тот негативный фон, в котором мы находимся. А именно жесткая кредитная политика, которую проводят Центральный банк и правительство.Пока у нас идет ежегодный отток капитала, пока процентные ставки столь высоки. Пока центральные банки всего мира снижают процентные ставки и довели их до нуля, а мы, борясь с инфляцией, держим их на таком высоком уровне, никаким реформистскими усилиями брокеров, инфраструктуры и прочих не изменить эту ситуацию. Если все другие центральные банки делают все, чтобы свои средства оставлять, мы делаем все, мне кажется, чтобы их переводить. У нас такой бассейн, из которого вода ушла, ликвидность, о которой мы говорим, а мы говорим участникам: плавайте, плавайте. Вся вода уходит на западные рынки, и мы потом задаемся вопросом "почему наши эмитенты идут на Запад?".

Тут Алексей привел пример пример Qiwi, которые хорошо разместился на Nasdaq, привлек почти 200 миллардов долларов, но это же отчасти наши доллары, которые разместили наши суверенные фонды в американские облигации и держат их на западных рынках. Мы размещаем собственные резервы на западных рынках, а потом удивляемся, что наши эмитенты идут туда за этими же ресурсами. Пока макроэкономическая политика правительства, Центрального банка не изменится в сторону сохранения ресурсов внутри страны, никакие наши реформаторские усилия по улучшению инфраструктуры, изменению всех процедур, не дадут эффекта. Более того, мне кажется, они только усложняют весь процесс. Потому что разве Т+, "Евроклир", клиринг сейчас облегчают доступ частного инвестора на рынок? С моей стороны это только замечание, а не вопрос дискуссии. Здесь нет представителя Центрального банка. Интересно было бы услышать Сергея Швецова. Каково его видение, как нашими реформаторскими усилиями изменить политику Центрального банка по размещению валютных резервов на Западе. но наверно, это невозможно.

Возвращаясь к том, что сказал Жак, - когда ставка по кредитам составляет 15%, о каком росте и, соответственно, сохранении финансовых ресурсов внутри страны можно говорить.

Мой вывод достаточно пессимистичный. Если не изменить политику в этом вопросе, к сожалению, нашими реформаторскими усилиями сделать что-то будет очень сложно.

Спасибо.

Рубен Аганбегян, генеральный директор "ФК Открытие":

- Не буду заниматься критикой, кто виноват - ЦБ, правительство или государство, - но определенный диссонанс возникает. Откуда я слышу диссонанс? На этой конференции, я наверно, в третий или четвертый раз, и каждый раз не в последнюю очередь из-за доклада Алексея. Потому что это один из лучших summarу температуры по больнице. С каждым годом он примерно одинаково депрессивен. Иногда хуже, но хуже ненамного. Я хочу сказать, что он был плох еще четыре года назад. Просто плохо то, что на самом деле ничего не меняется. И мое личное ощущение, что проблемы не в Т+, или не только в Т+. Инфраструктура де-факто работает с тем что есть. Когда река обмелела, какая вода есть, с той и работаешь. Ты построй ГЭС нечеловеческого размера, от этого река не наполнится водой.

У меня есть глубокое ощущение, что есть действительно опасная тенденция - уход компаний на Запад. И размещение их на западных площадках промоутируется как то, что "мы необычная российская компания, мы-то будем к вам относиться со всем уважением; вот всем тем, которые там остались, на вас наплевать, они делают что хотя и дивиденды не заплатят". Вот эта тенденция наблюдается совершенно явно. И мне кажется, она растет от фундаментальных вещей - неуважения к закону, попрания судов, инвестиционный климат ниже некуда, полное неуважение к таланту предпринимателя со всех точек зрения. И соответственно, 15%-ный ему кредит, а затем, условно говоря, срок. Вот те фундаментальные вещи, которые приводят к тому, что мы можем сколь угодно много репо с ЦК запустить и евроклиров запустить, но если нет базиса, что бы мы ни придумали, к сожалению, примагнитить сюда не удастся.

С точки зрения чего делать? Я не знаю, что делать с фундаментальными причинами. У Сергея есть решение. Это ЦБ. Тем более Швецова нет, можно спокойно это обсуждать. А у меня предложений нет. Но я считаю, что надо продолжать заниматься двумя важными вещами.

В частного инвестора я не верю. Мы смотрим на эту цифру 835. В принципе у нас мощный рост с 817 до 835 в прошлом. Это мы еще не говорим о такой категории, как активные клиенты.

А, говорим. 60 тысяч. Ну вот. Если мы не хотим самораспустить НАУФОР, мое предложение - концентрироваться на системах коллективных инвестиций, а именно пенсионка, страхование жизни и,в идимо, ПИФы. Потому что несмотря на то что рынок нас покидает и уходит в Лондон, Нью-Йорк и куда угодно, мне кажется, у нас остается важный потенциал, как то, что страна продолжает зарабатывать деньги, и эти деньги продолжают распределяться частично между ее населением. Алексей говорил, что мы одна з самых богатых стран по ВВП на душу населения, и их нужно собирать. По всей видимости, мы придем к тому, о чем просил нас Гавриленков - организуйте нам шлюз на Лондонскую биржу! Это должна быть главная задача Московской биржи - хороший шлюз туда.

Ну а из позитивных вещей я бы предложил концентрироваться на пенсионной системе, страховании жизни и прочих методах коллективного творчества.

Константин Корищенко, председатель Правления АКБ "Инвестбанк" (ОАО):

- С моей точки зрения, что бы ни делалось, действие должно носить логику и не быть внутренне противоречивым. Несколько раз в той или иной форме повторялась фраза про ликвидность, что река обмелела. Но когда река мелеет, не строят ни каналы, ни шлюзы, а строят дамбы. Поэтому это странный путь, чтобы повышать ликвидность в этой логике, хотя любая аналогия хромает.

Второе - частные инвесторы. Если следовать этой логике, то какой Т+? Частному инвестору ничего кроме Т+0 не нужно. Если уж мы хотим частного инвестора, давайте оставим Т+0. Это я к тому, что действия не должны быть самоценными, не важно, быстрые они или медленные, но они должны иметь хоть какую-то логику. Если они внутренне противоречивы, то они никуда не ведут.

Теперь несколько слов по поводу состояния рынка или инфраструктуры. Если бы года два-три назад была такая дискуссия, то актуальность обсуждения по поводу того, что сделать с инфраструктуррой, имела бы смысл. Сейчас эта тема актуальна разве что в контексте фразы насчет построения шлюза на Лондонскую биржу.

Давайте посмотрим, за счет чего сегодня может развиваться рынок.

Все здесь сидящие знают, что любой мало-мальски зажиточный гражданин получает разные предложения по инвестированию своих средств. И среди этих предложений нет (или практически отсутствуют) механизмов по инвестированию через локальные инструменты. Если люди имеют свободные средства, то все это сидит в депозитах. Я был свидетелем обсуждения в одном из крупных российских банков, когда менеджер по работе с зажиточными клиентами говорил своей клиентке примерно такую фразу: "Я вообще в этих ценных бумагах ничего не понимаю. положите на депозит, и все будет хорошо!" Конечно, это банальный пример, но общая логика сейчас достаточно сильно присутствует.

Если мы говорим о внешних инвесторах, то я был свидетелем выступления компании MSCI, который рассказывал, что если в 90-х годах основные портфели строились по принципу "локальные акции плюс внешние индексы", в нулевых это были внешние индексы разных стран, то сейчас это различные индексы практически без привязки к странам. То есть сегодня происходит переход к инвестированию отрасли в целом вне зависимости от географического положения. И в этом плане внешние посредники сегодня фактически уже не особенно воспринимают страновые риски. Фондовый рынок России развивался как результат первичной приватизации и нескольких послеприватизационных толчков, но больше никаких позитивных историй и не случилось. И когда мы говорим о людях, которые инвестируют деньги в акции, давайте все-таки вернемся к основам. Инвестирование в акции - это на самом деле соучастие в бизнесе. Статистика первого квартала - на 40% меньше открытых новых малых и средних предприятий. Когда нет желания и стремления вести бизнес, то никакой логики инвестировать в рынок капитала, в акции практически нет. Поэтому инфраструктура, стоящая между объектом и субъектом инвестиций, конечно, важна, но только тогда, когда этот субъект ищет этот объект. Если пропадает связь между субъектом и объектом, вопрос инфраструктуры становится несколько умозрительным. Как говорила Алиса: "если все равно куда прийти, то все равно куда идти".

Олег Вьюгин:

- Спасибо, То есть, Константин Николаевич, вы предлагаете собак продать китайцам, а не запрягать?

Константин Корищенко:

- В логике построения мостов с внешним рынком давайте пойдем по логике Гавриленко и достоим шлюз на Лондонскую фондовую биржу, тем более очевидно рынки становятся глобальными и локальных бирж рано или поздно …

Олег Вьюгин:

- Значит я прав..

Олег Михасенко, президент ФГ "БКС"

- Сначала я отвечу бирже, потому что мы активные участники этой площадки.

После того как дискуссию по Т+2 прекратили, что получилось дальше? Биржа для меня - это продукты, Т+2, Т+0 и риски. Это две составляющие. И для нас как не для ритейла, а для участников они важны обе. И когда дошли до Т+2, сказали: "ребят, а мы тут решили еще центрального контрагента сделать, и такого контрагента, какого еще в мире нету". Сейчас у нас биржа берет все риски на себя за неисполнение любым участником сделки репо. Но вы объясните механизмы того, как это делается, кто возьмет на себя убытки. Ну понятно, что за биржей стоит Центральный банк, возможно, он скажет, что за всех заплатит. но честно говоря, нашу компанию это не устраивает. Мы хотим видеть, какие есть риски, что может произойти в случае дефолта. Ведь уже говорил о том, что это вообще может рынок поменять. И представитель Минфина говорил здесь, что Т+2 - это такая вещь, которую мы запустим, и все поедет. но ничего не поедет. количество денег не увеличится, количество инвесторов не увеличится, ничего здесь не поменяется. конечно, это полезная вещь, об этом уже никто не спорит, но необходимо делать ее комплексно. Завести полностью клиринг для сделок репо, вообще полностью всю линейку. А вы всё бежите и бежите. То, что сейчас запускается с 1 июля и с 1 сентября, принципиально ничего не поменяет. Тем более мы сейчас должны получить законы и правила, как мы видим своих частных инвесторов, регулирование по маржинальной торговле, как мы будем считать плечи и все остальное.

Алексею я хочу сказать спасибо за хороший доклад. Жалко, что в нем не было данных по банкам. потому что фондовый рынок тесно связан с банковским. Если вы посмотрите, там уже почти на 13 триллионов деопзитов. Мы стагнируем, а банки растут. То есть количество денег инвесторов постоянно, они переходят из одного актива в другой. Действительно, сейчас такое время, когда аппетит к риску упал, и мы видим, что постепенно деньги переходят в нерискованные активы, и мы никак не можем на это повлиять. Потому что только меры, принимаемые Минфином или еще кем-то, налоговые какие-то вещи могут привести к перетеканию денег в более рискованные инструменты. В данный момент более рискованные активы дают более рискованную доходность на западных площадках, поэтому брокеры и управляющие предлагают те активы, где больше доходность, с минимальным риском.

Когда европейский и американский рынок начнут расти, хочется надеяться, начнет расти наш рынок, появится аппетит к риску, но опять-таки инвесторы придут в зону рискованных инструментов. Поэтому не надо бирже торопиться сейчас, надо сделать все правильно.

Что можно сейчас сделать? Мы смотрели, что делается на Западе, ведь там абсолютно такая же ситуация - везде упал аппетит к рискованным инструментам. У них сейчас развиваются коллективные инвестиции, они продают фонды с защитой капитала, которых у нас нет даже теоретически. Давайте сделаем такие фонды, где инвестор защищен какими-то инструментами, сделаем возможность заводить туда пенсионные деньги и для страховых компаний, и для частных инвесторов.

То есть коллективные инвестиции и низкорискованные инструменты сейчас в приоритете, и, конечно, на их развитии и нужно концентрироваться.

Спасибо.

Алексей Тимофеев:

- Сейчас я бы хотел предоставить слово представителю одной из небольших региональных компаний - Олег Викторович, прошу Вас.

Олег Снегирев, директор ООО "Инвестиционно-брокерская фирма "Темп-Инвест":

- Добрый день. Я приехал на этот круглый стол исключительно с целью рассмотрения одного вопроса. Я надеялся услышать, какими будут подходы к индустрии небанковских финансовых посредников после создания мегарегулятора.

И я вообще счастлив, что сейчас здесь нет никого из Центробанка. Я просто более чем уверен, что они не знают, какие у них будут подходы. А если они не знают, значит, какое-то время мы (я имею в виду брокеров), наверно, поживем спокойно, без каких-либо потрясений, если не будет потрясений, о которых я сейчас в двух словах скажу.

Мне очень понравилось выступление Дмитрия Владимировича, потому что он, слава богу, ни слова не сказал о том, что нам надо ужесточать требования к профучастникам, что надо их сокращать. Слава богу

.

Единственное маленькое замечание. Дмитрий Владимирович похвалил доклад Алексей. Мне тоже нравится его доклад, и я тоже приезжаю сюда, для того чтоб их послушать. Но мое-то мнение, что с таким докладом должен выступать не Алексей. Это не его тема - развитие фондового рынка России. С этой темой должен выступать председатель ФСФР. Это он развивает российский фондовый рынок, и он должен знать, куда мы движемся и что делать, чтобы все-таки развитие рынок получил, правильно я говорю, Алексей? НАУФОР только между профучастниками что-то регулирует и помогает строить нормативную базу.

Алексей Тимофеев:

- Я не вижу в этом никаких противоречий. Более того, я сегодня сделал очень пессимистический доклад просто из-за краткости, о которой просил модератор. А я хотел сказать, что, может быть, не получив эффекта, мы тем не менее последние два или три года сделали несколько сильных решений. Но может быть, у меня будет возможность высказаться по этому поводу еще где-нибудь в конце круглого стола. И тогда я, может быть, сделаю свое выступление более оптимистическим.

Олег Снегирев:

- Нет, на самом деле выступление было не пессимистическое. Реально состояние еще хуже. (Смех в зале).

С самого начала мы говорили о том, что наша задача - это развитие инфраструктуры рынка для привлечения внутренних инвесторов, и в частности, мы с 1 июля вводим системы Т+2 и закрываем Т+0. Я уже 20 лет работаю с частным инвестором. Я один из элементов инфраструктуры рынка. Вы у меня спросите - мне она нужна?

Может быть, я превышу свои полномочия, но вот здесь сидят брокеры. поднимите, пожалуйста, руки, кому система Т+2 приоритетней, чем Т+0? (Аплодисменты в зале).

И что? А ничего. А потому что какой-то идиот сказал, что если мы введем системы Т+2, к нам набегут западные инвесторы. Я не то что галстук съем, я съем десять галстуков, если после введения системы у нас именно поэтому прибегут западные инвесторы и увеличат свою долю с 0,2 хотя бы до 0,5%.

Вот сейчас тысячи брокеров будут переводить все свои внутренние счета, учет, маржиналку, перерасчет которой еще не вступил в силу, и так далее. Ну да, мы это сделаем, через месяц-два, через полгода приучим клиентов работать по этой системе. Сейчас у меня клиент продал бумагу, на следующий день получил деньги. Теперь через эту систему мне клиринговый [член] скажет: ты займи эти деньги у меня, заплати за это два процента и только тогда сможешь рассчитаться с клиентом день в день. В 2011 году было очень хорошее совещание. Когда я поднял тему, что мы уже 30% регионалов убили подъемом собственных средств до 35 миллионов, а сейчас еще 20% убьем поднятием до 50. помните? Тогда меня Сергей Константинович перебил: "постой, вот у меня подписанный приказ (по моему, Дмитрием Владимировичем), что мы вот эту дурь отменили и 20% сохранили.

Так может никому из внутренних инвесторов Т+2 не нужно. Т+0 устраивает всех. Хотите вы там отчитаться, бонусы получить, делайте вы эту систему Т+2, но оставьте Т+0. И пусть кому нравится работать в Т+2, вы отчитаетесь, под козырек сделаете. И потому скажут, что вот западный инвестор, для которого Т+2 сделали, чего-то не бежит, и Т+2 не работает и загнивает, а вот наш отечественный инвестор с удовольствием работает в Т+0 и еще, дай бог, наращивает обороты. Вот по типу Сергея Константиновича сказали бы такое.

Олег Викторович, мы 1 июля Т+0 не закроем ни за что, и закроем только тогда, когда оттуда исчезнет хотя бы 50% участников и перейдет в Т+2 самостоятельно, а не на вожжах.

Мы все знаем, почему к нам инвестор не идет. и система расчетов Т+2 окажется на 20-м месте среди причин, по которым к нам не приходят западные инвесторы.

Последний пример - ВТБ. Когда он размещался среди частных инвесторов, он по 13 копеек разместился с огромным удовольствием, потом по 13 копеек скупил у кого-то. Сейчас, когда он размещается по 4 копейки с дисконтом к рынку, он частным инвесторам преимущественное право обрезал, благодаря, в том числе, и нашим думцам. За пять дней подготовить 15 нотариально заверенных документов юридическому лицу, для того чтобы получить приоритетное право… Вот это "развитие" инфраструктуры нашего фондового рынка и "привлечение" частного инвестора.

Вот где надо бороться, а не с профучастниками, которые сейчас вложат еще по 10-15 тысяч долларов на изобретение или покупку новых программ, риск-менеджмент и так далее.

Алексей, я ответил на твою просьбу выразиться по Т+N?

Алексей Тимофеев:

- Да, спасибо большое….(апплодисменты)

Ну, во-первых, Олег без галстука, он подстраховался на тот случай, если его придется в самом деле есть))

Олег Вьюгин:

- Алексей, мы по-моему вообще не так сели. Правая сторона - оппозиционная.

Роман Горюнов: (сидит на правой стороне)

- Я буду Т+ защищать.

Олег Вьюгин:

- Тема T+ сегодня будет отдельно в рамках другого круглого стола. Понятно, что есть разные точки зрения и действительно есть разные потребности. Есть инвесторы, которым это не подходит, есть группа иностранных инвесторов, для которых это больше подходит. Давайте эту дискуссию вынесем на следующий круглый стол, потому что у нас здесь более общая тема. Что касается отношения к инвесторам со стороны некоторых эмитентов- я согласен, что у нас часто цель оправдывает средства. Есть западная корпоративная культура, а у нас - своя, где цель оправдывает средства, которая пронизывает и всю экономику, и жизнь..

Я думаю, что в рамках этой конференции мы этот волпрос не решим. Я предаю слово Роману Юрьевичу.

Роман Горюнов, президент НП РТС:

Более креативного формата, чем конференция НАУФОР, возможно, на рынке просто нет. Два года назад, помню, мы обсуждали последствия того, что произойдет, если SPO Сбербанка будет проведено в Лондоне. Все случилось как было сказано. Боюсь, что и после нынешней конференции все реализуется.

Сейчас боюсь, что меры по привлечению иностранного инвестора ничего не дадут. Зачем людям идти на рынок, который не растет? В такой ситуации налоговые льготы никого не радуют.

Креатив, предложенный Жаком, может сработать.

А вот привлечение пенсионных средств может убить рынок. Мы помним, что происходило в 2010, когда ВЭБ выходил “поддерживать” падающий рынок.

То же с T+n. Центробанк как кредитор последней инстанции будет использовать эту систему для физлиц. Брокер даст DMA, против ЦБ в "стакане" будет стоять “физик”, и получится система финансирования для физлиц. Зачем идти в банк за кредитом, если можно взять деньги у ЦБ по операциям репо?

Дискуссия о мегарегуляторе из разговора о развитии превратилась в разговор о меганадзоре.

Хочется, чтобы наши усилия способствовали развитию бизнеса профучастников. В связи с этим две вещи.

Первая. Клиринговый бизнес может быть низкомаржинальным. Некоторые участники не смогут стать клиринговым брокером.

Вторая. Мы с коллегами работаем над созданием ECN. В этой системе клиент сам выбирает между Россией и Лондоном, а ECN дает ему возможность получить все сразу. Это актуальный ответ и для брокеров, и для клиентов.

Олег Вьюгин.

- Сегодня ситуация ненормальная - и глобально, и внутри страны. Мы запутались с ролью государства в экономике, но это не означает, что надо свернуть все проекты. Индустрию следует развивать.

Йорг Бонгартц, председатель Правления "Дойче Банк":

Спасибо, Олег. Во-первых, два комментария относительно новых инстурментов и инфраструктуры. Я думаю генерировался определенный момент и бесть довольно интересные ожилани яи со стороны иностранных и домашних инвесторов. Боюсь. Что пока еще недостаточно синхронизировано это развитие с развитием кэш-клиринга, и здесь мы должны воспользоваться возможностями мегарегулятора, чтобы их более тесно связать. Особенно по клиринговых операциям Центрального банка, пока совершенно недостаточно используется система БЭСП. И если мы ожидаем, что будут более крупные объемы, и использование ДиВиПи - у нас сильно растут операционные риски, если мы ориентируемся на последние рейсы ЦБ.

Второе. Нужно генерировать постоянные пусть небольшие потоки инвесторов на рынок. Следует стимулировать внутреннего инвестора. Надо стимулировать потоки мелких средств на рынок, можно запускать проекты, связанные с зарплатой (например, организовать отчисление в пенсионные продукты средств до начисления налогов).

Василий Фроловичев, глава Группы Прайм брокерских услуг "Ренессанс Брокер:

- Добрый день, участники круглого стола. Можно по-разному относиться к происходящим изменения, но если ничего не делать - скорее всего, ситуация будет ухудшаться. Но изменения - это всегда тяжело. У каждого изменения есть свои плюсы и минусы, и редко решение бывает исключительно положительным. Всегда есть участники, которые заинтересованы больше или меньше.

Я бы хотел несколько слов сказать относительно репо с центральным контрагентом. Если помните, в начале лета прошлого года шло активное обсуждение с ФСФР, с представителями ЦБ РФ, с участниками рынка, относительно мер, которые можно предпринять для повышения стабильности фондового рынка в части финансирования участников. И решением общим было то, что ЦБ должен иметь возможность финансировать не только банки, но и небанковские организации. На тот момент такого механизма не было, на сегодняшний момент мы близки к тому, чтобы такой механизм запустить.

Да, я согласен, что есть вещи, которые стоит еще обсудить, и есть определенные риски, о которых участники говорили ранее - но надо всегда взвешивать плюсы и минусы, и их значимость для рынка.

В данном случае плюс, который касается стабильности, которая появляется в результате доступа участников к более глубокому пулу ликвидности в лице ЦБ - он вполне перевешивает те минусы, о которых мы сегодня говорили.

Что касается рисков центрального контрагента - согласен, они есть. Что касается рисков стабильности - они есть, но биржевую систему риск-менеджмента тоже никто не отменял. Насколько я представляю, правила риск-менеджмента, которые биржа применяет - достаточно жесткие, они находятся в открытом доступе, и участники в открытом диалоге с биржей их могут высказать, и вполне возможно, эти правила будут измены.

Кроме того, плюс данного продукта я вижу в том, что есть категория участников - как правило, мелких, которые на текущий момент не являются активными участниками рынка репо, в силу того, что контрагенты не могут на них выставить лимиты. Они тоже имеют определенную ликвидность, которую они при возможности могли бы размещать на этот рынок.

С точки зрения доступа конечных клиентов к этому рынку - если мы говорим про крупных VIP клиентов, которые имеют DMI доступ на рынок, то если не лукавить, их условия финансирования близки к тем, которые брокер может получить на бирже. В каком-то случае маржа брокера может быть близка к нулевой, в силу того, что на других сегментах брокер заработает больше. С другой стороны, условия финансирования, которые риск-менеджер предоставляет клиентам, они могут быть менее привлекательными, чем может предоставить сам брокер. Поэтому я бы поддержал биржу в ее стремлении предлагать рынку новые продукты, потому что стоять на месте мы сейчас позволить себе не можем, это совсем убьет наш рынок. Но оценка в текущем моменте будет не объективной, это можно будет сделать только по прошествии какого-то времени.

Андрей Звездочкин, генеральный директор ООО "АТОН":

- Несколько мыслей относительно базы частных инвесторов. В чем заключается наше кардинальное отличие от более успешных рынков, в том числе, соседей по странам БРИКС: уровень процентных ставок (более высокий) и инвестиционный горизонт. К сожалению, наши граждане не очень верят вдолгую, в перспективы того, что здесь происходит. Поэтому внутренняя статистика показывает: полтора -два года максимум - это средний срок инвестирования в фондовые инструменты.

Что касается ставок, ставки очень высокие. Гарантированные государством можно найти 1213% - смысл инвестировать в акции или облигации на российском сегменте смысла нет. Почему такие ставки большие, превышает уровень инфляции? Объясняется бумом на рынке потребительского кредитования. Государственные банки стремятся рыночную долю держать, и подтягивают их уровень. Плюс еще активно занялись инвестиционным бизнесом. Из этих 500 млн. долларов банковских депозпитов значительная часть прогарантирована государством. Когда нефть пойдет вниз, может повториться 2008 год. Нужно будет банковскую систему выкупать - и вопрос, хватит ли денег. Если такой кризис повторится в ближайшее время - об индустрии можно забыть надолго.

Если мы говорим о смелых идеях - может, стоит подумать об ограничении ставок на рынке банковских депозитов, что будет стимулировать перенос в том числе рисков в частный сектор, а не в сторону государства.

В 70-г годах, когда рынок акций в США переживал не лучшие времена, сильно выросли фонды денежного рынка, потому что ставки были ограничены. На чем индустрия, в том числе, тяжелые времена прошла.

Олег Вьюгин:

- Это ценное замечание по поводу депозитов. Мое впечатление - что переусердствовали с гарантией депозитов. Тем более, что есть еще идея поднять планку до 1 млн. рублей. Если вдуматься - ради стабильности банковских пассивов государство готово эти пассивы гарантировать.. Такое есть в других странах, но там другая финансовая система с точки зрения традиций, качества работы. Гарантировать депозиты под 12% годовых при инфляции в 7% - это политика весьма и весьма странная.

Жак Дер Мегредичян:

- Если выпускать облигации под гарантии АСВ это будут реально длинные актив. Потому что снять депозит под 12% можно на следующий день , а когда ты выпустил облигации на 5 лет - даже если один продал - другой купил, поэтому деньги никуда не уходят.

Олег Вьюгин:

- Это разумнее, я согласен, если уж идти на гарантирование, то на такое.

Сергей Лукьянов, генеральный директор ЗАО ФИНАМ:

- Добрый день. Продолжу тему с позиции розничного брокера. Зачем приходит розничный клиент на рынок - сохранить и приумножить деньги. Самое простое, самое понятное желание, которого он хочет добиться. Если наш рынок падает в течение долгого времени, то даже те, кто уже плавает нашем бассейне, начинают оттуда вылезать. Если есть банки, которые гарантированы государством, с хорошей доходностью - клиенты идут туда. Но на мой взгляд, запрещать что-то на другом рынке, наверное, это будет не совсем корректно. В данный момент облигации, процентные инструменты дают обещанную доходность. Разумеется, инвестор переплывает туда, где доходнее, и эти инструменты легче продать, как и депозиты.

Я выскажусь в поддержку режима Т+. Мы одни из первых выпустили своих клиентов на режим Т+, мы понимаем выгоду этого режима для брокеров. Это увеличение ликвидности, это освобождение ликвидности, которую тот же клиент может пустить в оборот и счет этого вода в бассейне поднимется.

Налоговые льготы, которые долго пробивает НАУФОР - это тоже даст дополнительную возможность людям вернуться на рынок. Тем, кто уже вылезает из этого бассейна, кто не получил ожидаемой прибыли, введение налогового стимулирования позволяет вернуться и начать инвестировать.

Пока рынок падает, нужно готовиться, улучшать сервис, услуги, потому что как только рынок начнет расти, люди ринутся сюда.

Анатолий Шведов, председатель Правления "Голдман Сакс Банк":

- Инфраструктура - это хорошо, но ничего не сделаешь без скоординированного подхода. Например, когда развивается в человеческом организме определенная группа мышц, а другая остается без изменений. У нас довольно часто происходит именно так. Мы сегодня потратили несколько часов на обсуждение продукта Т+, но только Йорг (Бонгартц) сказал, что Т+ невозможен эффективно действовать без системы рублевых платежей в реальном времени и внебиржевым репо.

Мы обсуждаем приход Евроклира на рынок акций, но мы пока не создали никаких предпосылок пока относительно создания местного инвестора, который формировал бы локальный спрос на рынке акций. Другое дело рынок ОФЗ, где приход Евроклира был только плюсом по отношению к рынку, который и так уже существовал.

Мы говорим об организации первичного рынка в России и о привлечении сюда иностранных эмитентов. Но по существующим правилам иностранный инвестор для размещения здесь должен раскрывать список инсайдеров, в который включаются паспортные данные. Для людей, проживающий за пределами РФ, это абсолютно невозможная норма, потому что у них это - частная информация, который никто никогда не будет делиться.

Получается, пока мы работаем над верхней частью торса, а ножки остаются тоненькими, и что получается - оно ходить не будет, оно будет передвигаться на инвалидной коляске.

Возможно, биржа должна брать на себя какую-то координирующую роль в этих проектах, потому что сейчас эта координация необходима как никогда.

Олег Вьюгин:

- Как мне кажется, на бирже есть понимание этой проблемы, и НАУФОР этим занимается. Может, стоит больше внимания уделять обсуждению деталей, кажущимся мелкими, но которые на самом деле очень важны.

Сергей Золотарев, директор "Октан-Брокер":

- Мне показалось, что в дискуссии мы обошли довольно важную тему. НАУФОР объединяет в себе и крупных, и совсем небольших участников. И далеко не всех участников в равной степени волнуют вопросы, как мы будем строить клиринг и вводить Т+.

Для большого количества небольших компаний, которые являются посредниками, из обсуждаемых тем самые животрепещущие - это реформа регулирования в связи с созданием мегарегулятора и реформа допуска участников к торгам на Московской бирже в связи с введением Т+.

Игнорирование интересов небольших компаний на фондовом рынке при реализации этих проектов могут де факто вымыть с рынка больше половины профессиональных финансовых посредников.

Мы уже пережили введение множества регулятивных норм, в связи с которыми нам пришлось постоянно расширять штат, увеличивать стоимость бизнеса, взваливать на себя риски всевозможных штрафов, увеличивать собственный капитал. Это уже привело к 30% снижению количества финансовых посредников.

Я хочу напомнить, что инвесторов на биржу, как и эмитентов, приводят люди. Конкретные люди, которые работают менеджерами в компаниях, или являются собственниками. Это финансовые посредники.

И сейчас мы теряем огромный пласт этих посредников. Можно оправдываться - что таким образом это все повышается устойчивость, создается современный регулятор для решения каких-то очень важных задач. Мы запрягаем телегу впереди лошади. Де факто рядом решений последних лет и обсуждаемыми сейчас двумя проблемами мы уничтожаем предпринимательство в финансовом посредничестве. Мы не уничтожаем само финансовое посредничество, но предпринимательство в нем мы уничтожаем. А когда-то это была самая высоко конкурентная отрасль. Особенно это заметно в регионах, где на города-миллионники остался один региональный брокер.

Мы сначала должны были создать условия для выживания или возможность легкого входа в финансовую отрасль. Назовите их как угодно - не надо им депозитарных лицензий, не надо, чтобы они все удовлетворяли каким-то самым жестким требованиям. Пусть работают на базе центрального депозитария и центрального контрагента. Пусть они свои знания и возможности, свои предпринимательские таланты применяют на финансовом рынке. И только тогда эта большая масса посредников сможет привести на организованный рынок инвесторов и эмитентов, которых мы хотим привлечь. Без большого количества предпринимательских талантов эта идея тупиковая.

Олег Вьюгин:

- Алексей, что вы по этому поводу думаете?

Алексей Тимофеев:

- Мой вступительный доклад был довольно пессимистичным. Однако в последнее время было реализовано несколько сильных решений, которые внушают оптимизм. Во-первых, создание центрального депозитария, во-вторых, радикальное упрощение процедуры эмиссии ценных бумаг. Я жду положительного эффекта от этих мер в течение ближайших лет.

В этом году наша задача - добиться принятия налоговых льгот для инвесторов. Во-первых, мы надеемся, что профучастники и институты коллективного инвестирования смогут воспользоваться отменой НДС на свое вознаграждение: сейчас идет работа над перечнем сопутствующих услуг, который должен быть утвержден Правительством. Этот документ находится в высокой степени готовности и, мы уверены, будет принят до конца года.

Более серьезная налоговая инициатива - освобождение от налога части дохода в случае владения ценными бумагами не менее 3 лет. Алексей (Моисеев) уклонился от упоминания цифр: в настоящее время дискуссия идет о том, что бы по истечении трех лет освобождались доходы в 3 млн рублей и на 1 млн рублей больше с каждым следующим годом владения. Но именно Алексей является инициатором увеличения этих цифр и таким образом более убедительных для инвесторов стимулов.

Другая инициатива - введение индивидуальных инвестиционных счетов и особый, льготный, режим налогообложения средств, помещаемых на них и доходов от операций по ним. И то и другое, я надеюсь, будет принято до конца года.

У нас есть большая программа Московской биржей по нормативному регулированию, которая включает в себя эти и многие другие меры. Мы также намерены разработать в этом году законодательство об инвестиционных советниках, а в следующем заняться темой компенсационного фонда для клиентов брокеров.

Если нам удастся реализовать планы на этот год мы сможем увидеть положительный эффект в перспективе уже следующего года.

Александр Афанасьев:

Что будет происходить с небольшими брокерами? Если ничего не менять, то процесс их ухода с рынка может быть еще ускорен.

Их модель была рассчитана на приход свежей крови: что-то вроде расчетно-кассовых услуг для клиента. Выигрывает тот, кто возьмет наибольший объем клиентов.

Есть другой путь, более долгий, им идут на Западе: продавать стратегии. Но хороший продукт потребует высокого профессионализма. Мелкий брокер может стать инвестиционным консультантом: зачем ему заниматься клирингом и тому подобными операциями?

Конечно, хорошо бы не менять ничего - просто чтоб Центробанк завалил всю страну дешевыми деньгами. Но так не будет: в мире произошли тектонические сдвиги.

Успешные рынки показали, что могут перебарывать негативные тенденции: Мексика, Бразилия, Малайзия, отчасти Польша, но они концентрируются на одном продукте.

Московская биржа может ошибаться, план на пять лет сделать сложно. Но важно развиваться. Путь, обратный развитию, - маргинализация.Никто не гарантирует, что при введении T+n к нам прибегут иностранные инвесторы. Но если этого не сделать, то они не придут точно.

Давайте встречаться и развиваться вместе: шанс у нас есть.

Олег Вьюгин:

- На открытом рынке сложно оперировать аппаратами hi-end. Вопрос в том, чтобы выбрать правильную скорость. И учитывать, что все взаимосвязано. Перед Московской биржей стоит нетривиальная задача - двигаться согласованно. Задача непростая. Но зато интересная.

Круглый стол: "Финансовая стабильность и пруденциальное регулирование"

Алексей Тимофеев:

- Дорогие друзья, уважаемые коллеги! Мы рады приветствовать вас за нашим круглым столом, его тема - "Финансовая стабильность и пруденциальное регулирование". На обсуждении собрались сотрудники Национальной ассоциации участников фондового рынка и Федеральной службы по финансовому рынку, которые имеют непосредственное отношение к заявленной теме.

Не хочу, чтобы вы ждали от нас многого, но кое-чего вы имеете право ждать. Дело в том, что в конце прошлого года НАУФОР сделала для ФСФР проект, суть которого - подготовка процедуры проведения финансового надзора в отношении некоторых небанковских финансовых организаций. Федеральная служба таким образом спросила мнение рынка о том, как могла бы происходить эта процедура, если бы она была нужна. И мы такое мнение подготовили. Будем, наверно, больше говорить о пруденциальном надзоре и меньше о финансовой стабильности (скорее о микрофинансовой стабильности, а не о финансовой стабильности вообще).

Известно, что создание мегарегулятора на базе Центрального банка воспринимается шагом вперед во внедрении именно пруденциального надзора в отношении тех секторов финансового рынка, где его еще нет. Центральный банк при этом воспринимается как инстанция, которая прошла в этом направлении дальше, чем кто бы то ни было еще. Но и со стороны ФСФР заявлена задача изложить соображения по этому поводу. Именно с Федеральной службой мы будем иметь дело в течение этого и части следующего года, потому что механизм реорганизации регулирования предполагает сохранение команды и даже какой-то организационной обособленности ФСФР внутри центрального банка. Понятно, конечно, что опыт и специалисты Центрального банка будут играть очень большую роль в определении окончательной позиции этого общего органа. Но тем не менее ФСФР понимает, что есть большая специфика различных видов финансовых организаций, что небанки отличаются от банков. И понятно, что степень готовности индустрии к внедрению пруденциальных требований очень различна.

Здесь присутствует часть команды НАУФОР, которая занималась этим проектом. Проект был посвящен пруденциальному надзору для брокеров, управляющих компаний, негосударственных пенсионных фондов. Поэтому мы будем рассуждать не обо всех вообще небанковских финансовых организациях. У нас нет предложений по поводу страховых организаций, некоторых других. Но мы поделимся тем, что мы думаем по поводу вышеупомянутых организаций. Начать я попрошу Екатерину Голуб. Я попросил ее, чтобы она была как можно более лаконичной. Дело в том, что сейчас проект - это интеллектуальный продукт, принадлежащий Федеральной службе по финансовым рынкам. Мяч сейчас на их стороне. Но пару-тройку самых общих подходов мы изложили в наших предложениях.

Екатерина Голуб, координатор проекта Аналитического центра "Форум":

- Добрый день, уважаемые коллеги!

Попробую компактно изложить основные положения - наверно, те, которые вызывают наибольший интерес и наибольшие вопросы.

Пруденциальный надзор, управление рисками - это сложная система, которая строится и базируется во многом на том, как организована система управления рисками непосредственно внутри участника рынка. Но, безусловно, та часть системы, которая вызывает наибольшее количество вопросов, всегда является камнем преткновения и нуждается в обсуждении с регулятором, - это именно набор пруденциальных нормативов. Именно с этого мы и начнем.

НАУФОР предлагает ввести пруденциальный надзор, состоящий из пяти основных нормативов. Сейчас говорим в основном о посредниках. Мы рассматривали также НПФы, но в данном случае я оставила за кадром эти вопросы, потому что здесь еще есть над чем работать. То, что мы видим сейчас, касается именно посредников.

Норматив № 1 - это базовый норматив в любой системе пруденциального надзора (и в банковской, поэтому вы видите ссылки на Базель 1 и Базель 2), это норматив достаточности капитала на покрытие рисков. Скорее всего, никто не обсуждает необходимость его введения. И если говорить о системе нормативов, то можно сказать, что нормативов не надо много, - если бы мы выбирали какой-то один норматив, то выбрали именно этот, достаточность капитала.

Далее возникает большое количество вопросов к тому, как конкретно рассчитывать этот самый норматив достаточности капитала. Я умышленно сейчас не буду останавливаться на этом вопросе, не буду вытаскивать сейчас все формулы, поскольку мы можем совсем скатиться в техническую дискуссию. А хотелось бы поговорить о том, насколько вообще адекватны сами подходы.

Для того чтобы считать норматив достаточности капитала, чтобы числовыми методами контролировать риски, безусловно, необходимо изменить подход к расчету самого капитала. Это предлагается сделать. Также предлагается не рассматривать в качестве самостоятельного пруденциального норматива капитал как какое-то количество, как непосредственную счетную величину, а рассматривать размер капитала как непосредственно входной билет на рынок. То есть размер капитала - не норматив, а просто требование для начала деятельности.

Норматив № 2 - норматив использования клиентских средств, левередж. Достаточно простой, очень легко считаемый норматив, позволяющий в моменте видеть отношение капитала к суммарному объему денежных средств клиента. Простой, показательный, в общем-то совсем несложный норматив.

Далее идет третий норматив, норматив краткосрочной ликвидности, так называемый LCR. Это норматив именно краткосрочной ликвидности, где мы берем для расчета ликвидности30-дневный сценарий.

Эти три норматива будут ядром будущего надзора, как предполагается. Также мы предполагаем сохранить существующий сейчас коэффициент К6, касающийся одного клиента, и коэффициент R2 в отношении маржинальной торговли.

Этот пакет нормативов предполагается рассматривать как стартовый.

Что касается подходов к тому, как должны рассчитываться нормативы, и прежде всего самый первый - норматив достаточности капитала. Существует три подхода к расчету достаточности капитала. Прежде всего, есть стандартизированный подход к определению норматива и расчета достаточности капитала. Это то, к чему все более-менее привыкли - регулятор самостоятельно определяет все требования к расчету капитала, а также к оценке рисков. Это то, что мы видим сейчас в банковском секторе. Но в мировой практике используются и так называемые IRB-подходы. Это подходы, основанные на внутренних рейтингах. Их можно условно разделить на базовые и продвинутые IRB-подходы. В базовом подходе регулятор строго рассматривает все требования к капиталу и дает возможность всем участникам рынка самостоятельно (или, возможно, по согласованию с саморегулируемой организацией, возможно, по согласованию с регулятором) определять те или иные подходы к взвешиванию рисков, к методике оценок рисков. И здесь, конечно же, очень важно понять, какова может быть роль саморегулируемых организаций при реализации такого подхода.

Продвинутый подход предоставляет участнику возможность при достаточно длительном периоде тестирования давать свои методики не только оценки рисков, но и расчета капитала, что бывает очень важно, и всех ключевых составляющих этих нормативов.

НАУФОР для внедрения этой системы рекомендует применять стандартизированный подход, когда все устанавливается регулятором.

На первом этапе это, наверно, будет самый простой, понятный путь. Но НАУФОР предлагает совмещать его с продвинутым подходом, то есть участниками, у которых есть существенная специфика деятельности, дать возможность отражать ее в нормативах. Понятно, что имеется в виду не такая ситуация, когда участник придет и скажет, что он очень специфичный и хочет, чтобы его расчет был именно таким. Система расчета, система оценки рисков должна быть апробирована, должна быть продемонстрирована ее эффективность и показательность на каком-то серьезном временном горизонте, возможно, в районе двух-трех лет. И момент оценки того, насколько адекватно предложение участника, как нам представляется, было бы логично передать на усмотрение саморегулируемой организации, отнести эту компетенцию на СРО. Это вполне может быть также регулятор, но со стороны регулятора требуется большая индивидуальная работа. Мы обязательно спросим у регулятора, что он думает по этому поводу. Соответственно, все основные значения пруденциальных нормативов устанавливаются регулятором в нормативном акте.

Теперь о применении тех или иных нормативов. Здесь НАУФОР предлагает дифференцированный подход для брокеров и управляющих в зависимости от того, какая деятельность осуществляется тем или иным участником. В отношении управления ценными бумагами предлагается установить требования к минимальному капиталу в пять миллионов рублей и при этом (во всяком случае, на первоначальном этапе) не вводить пруденциальных нормативов. Отчетность собирать ежеквартально.

Брокерская деятельность распределяется на три категории. Первая категория - это прием и передача поручений другим брокерам. Соответственно - те же самые пять миллионов рублей, без дополнительных нормативов, ежеквартальная отчетность.

При самостоятельном исполнении поручений и использовании средств клиентов требования к минимальному капиталу вырастают до 10 миллионов рублей. Применяем все вышеперечисленные нормативы - достаточность капитала, левердж, краткосрочную ликвидность, К6, R2. Брокерская деятельность, которая включает в себя андеррайтинг, маржинальное кредитование - 35 миллионов рублей и тот же самый набор нормативов. Нормативы рассчитывают и отчетность предоставляется ежемесячно, для системообразующих компаний - ежедневно.

В отношении управляющих компаний достаточность капитала - 15 миллионов рублей, краткосрочная ликвидность, К6. Расчет нормативов и представление отчетности осуществляются ежемесячно.

Таким образом выглядят предложения сейчас. Наверно, на фоне того, что сейчас система отчетности, система тех или иных коэффициентов выглядит совсем по-другому, то предлагаемая система кажется сейчас тяжелой. Предложения НАУФОР были таковы, чтобы ввести все эти изменения изначально в тестовом режиме. Есть надежда, что регулятор, всерьез озаботившись темой, разработает необходимое нормативное регулирование, допустим, в течение года.

Мы получаем перечень нормативных актов. Я очень надеюсь, что непосредственные требования к расчету будут обсуждаться с сообществом, с рисковиками. И мы искренне надеемся, что нормативный акт мы увидим только как конечный результат таких обсуждений.

Допустим, через год мы получаем нормативную базу. Далее мы бы хотели, чтобы эта нормативная база изначально начала действовать в тестовом режиме, то есть не предусматривала меры воздействия за нарушения тех или иных коэффициентов и нормативов. То есть хорошо бы собрать сначала необходимую базу, посмотреть, как это ложится на реальную деятельность тех или иных посредников и уже потом, допустим, через три года, вводить жесткие требования по нормативам, которые уже влекли бы за собой какие-то негативные последствия в случае их нарушения.

Спасибо за внимание. Надеюсь, все это было вам полезно.

Алексей Тимофеев:

- Из предложений, которые мы сделали, видно, что мы отличаем банковские и небанковские организации. Табличка, которую мы сделали, мне кажется интересной, из нее видно, что мы отделяем дискуссию о пруденциальном надзоре от дискуссии, которую мы вели прежде с ФСФР о размере initial capital. Мы считаем невозможным вводить требования пруденциального характера, не пересмотрев существенным образом условий минимального начального капитала для допуска на рынки, не дифференцировав должным образом организации, вне зависимости от того, что у них одна и та же лицензия, а в зависимости от того круга операций, которые они реально совершают.

В настоящее время мы видим картину таким образом, что требования к клиринговым брокерам выдавливают часть брокерского сообщества, очень сильно сегментируют эту индустрию. При этом движение вниз, к более простым формам субброкериджа (или каких-то других простейших форм осуществления этого бизнеса) ограничивается регулятивными требованиями. Это в принципе пора обсуждать вновь, потому что это связано с существенным изменением структуры индустрии в связи с введением Т+, с представлением о клиринговых брокерах, и уж точно с в связи с введением требований пруденциального надзора. Это отличный повод, потому что тогда мы наконец избавимся от представлении об initial capital как о капитале, который решает, в том числе и пруденциальные задачи.

Не секрет, конечно же, что и требования к расчету капитала, которые сейчас изложены в нормативных актах ФСФР, и требования к размеру капитала не отражают этот подход. Попытка нагрузить initial capital несвойственной ему функцией обеспечения стабильности и ликвидности приводит к обратному желаемому результату - вымыванию мельчайших форм осуществления этого бизнеса.

Второе отличие, на которое я хотел бы обратить внимание, - это отношение к IRB-подходу. История введения пруденциального надзора Центральным банком отличается от той истории, которая начинается сейчас для ФСФР в составе Центрального банка. Центральный банк, насколько я понимаю, достаточно скептически относится к IRB-подходу, очень осторожно. Индустрия небанковских финансовых организаций оказалась в другой ситуации. Поскольку ФСФР не устанавливала никаких требований к пруденциальному надзору, то предоставленная сама себе индустрия, по существу, стала сама себя регулировать. Во всяком случае, самые продвинутые организации начали организовывать то, что принято называть продвинутым IRB-подходом. Поэтому для нас было бы шагом назад не воспользоваться этим опытом. И именно этот опыт мы заложили в предложения, которые сделали Финансовой службе по финансовым рынкам. Есть немало и других отличий - методика расчета капитала и прочее. Все это немало отличается одно от другого. Но это комплексная задача, по масштабу не уступающая всем тем, которые мы обсуждали сегодня в первой сессии. Продолжить я попрошу Андрея Салащенко.

Андрей Салащенко, вице-президент НП РТС:

- Честно говоря, я думал, что будет интереснее делиться своими соображениями не каждый по очереди, а в контексте дискуссии. Я готов озвучивать какие-то темы, чтобы по ним подискутировать. Уже много чего было сказано, и от каждой темы можно какую-то веточку выращивать.

А можно ли вернуть слайд "Дифференциация"?

Я видел много того, что предлагала НАУФОР, в каких-то обсуждениях даже принимал участие. Мне кажется, что некоторые темы требуют дискуссии. По некоторым вопросам ФСФР можно бы похвалить, потому что кое-что они уже начали реализовывать. Например, вся история, связанная с пятью миллионами [капитала]. Пять миллионов - это не вещь в себе, потому что такая сумма - это может быть и очень много, и очень мало. Я очень хорошо помню нашу дискуссию с коллегами из ФСФР по поводу векселей или по поводу займов. То есть историй очень много. И спрашивается: ребята, вы чего боитесь? зеркал? Вы фактически заставляете создавать специальную компанию, которую вдобавок не регулируете, которая могла бы заниматься пресловутыми векселями; либо создается отдельно компания, на которую навешиваются все риски, которые нужно вытащить из этих пяти миллионов [собственного капитала]. Поэтому, насколько я понимаю, предложение НАУФОР, - это изменение понятия капитала в принципе. У нас у всех в голове собственный капитал понимается как норматив, который нужно максимально закрутить. Поэтому мне кажется, одно из ключевых предложений - давайте называть капитал, условно, третьим разделом баланса. После этого мы спокойно меряем риски, как меряют их по Базелю, или в юрисдикциях, его имплементирующих, или даже в Банке России.

[В предложениях ФСФР] я вижу термины "капитал клиринговой организации", "капитал биржи". В моем личном понимании это ровно то, что предлагают коллеги из НАУФОР.

Лариса, я прав?

Лариса Мирошникова, заместитель начальника Управления регулирования деятельности на финансовом рынке ФСФР России:

- На самом деле, капитал в требованиях, заложенных в методиках расчета капитала клиринговых организаций и организаторов торговли - это просто сумма активов. Но у клиринговых организаций есть еще серьезные документы по рискам. И наверно, это подход правильный. Мы пришли с Алексеем [Тимофеевым]к относительно единому мнению по этому вопросу.

Если вводить пруденциальные нормативы, связанные с управлением рисками и рискориентированным надзором, то было бы правильно сделать некую их разбивку по капиталу. В таком случае совершенно необязательно будет устанавливать сложную методику расчета собственного капитала, которая есть сейчас, вместе с нормативами, которые есть сейчас по самому капиталу. Наверное, правильно установить некие коэффициенты достаточности, тот же самый КАР, коэффициент риска на капитал. Соответственно, необходимо понять, какие профучастники должны считать какие риски, и какой коэффициент капитала будет достаточным и правильным [для профучастника конкретной категории по капиталу]. Потому что если сравнивать с банковским сектором (это личное мнение),то я ни в кризис 1998 года, ни в кризис 2008 года не видела таких безумных банкротств профучастников, какие были на банковском рынке. Соответственно, имеет смысл говорить о том, что наши участники уже как-то умеют управлять своими рисками. И сейчас устанавливать какие-то грубые нормативы, не снижая нагрузку, было бы в корне неверно.

Андрей Салащенко:

- Я услышал косвенное подтверждение того, что вы согласны на третью категорию по маржиналке. Это меня радует.

Я хотел бы еще поговорить на тему IRB-подхода. На мой взгляд, сейчас какой-то условный IRB-подход реализован на уровне биржи. Я помню дискуссию, когда мы пытались снизить нагрузку на участников рынка по поводу представления отчетности на биржу. Мы тогда отказались от требования представления бирже еженедельного расчета собственных средств, но по просьбе рисковиков биржи осталось требование представления ей отчетности, чтобы биржа могла анализировать непосредственно [финансовое состояние]своих участников.

С учетом того, что еще обсуждается тема [появления статуса] клирингового брокера. Анализ, производимый на бирже, не зависит от того, что делает регулятор. По большому счету, [такой анализ] - это не внутренний брокерский IRB, а некоторый его аналог, применяемый со стороны биржи. Наверняка биржа будет делать что-то подобное.

Ольга Шишлянникова, начальник управления, заместитель директора департамента, Управление правового обеспечения торгов и клиринга ОАО Московская биржа:

- Думаю, что делать такой анализ будет не биржа, а клиринговая организация. Несмотря на то, что мы поддерживаем введение пруденциального надзора в отношении участников (что, наверно, облегчит клиринговой организации жизнь в части анализа рисков, которые несут с собой участники клиринга на организованный рынок), клиринговая организация никогда не откажется от собственного анализа рисков. И это будет сохранено в любой ситуации.

В то же время я бы хотела поддержать первого выступающего. Зачастую принятие каких-то законодательных актов и введение их в быстром режиме приводит к тому, что участники рынка не сразу понимают, куда им бежать и что делать там, куда их отправляют. В связи с этим хотела бы поддержать предложение Екатерины [Голуб] - несмотря на то, что мы говорим о пруденциальном надзоре уже много лет, его введение не должно быть стремительным и должно иметь поэтапный характер. Потому что в результате стремительного введения, не до конца согласованного с реалиями рынка, мелких участников рынка может вымыть напрочь. Это приведет к тому, что результат от введения пруденциального надзора будет обратным ожидаемому.

Алексей Тимофеев:

- Я подтвержу, что у нас есть некоторый спор с Федеральной службой по финансовым рынкам. Мы предложили свою road map по введению пруденциального надзора. Эта карта предполагает, что на первом этапе нормативные акты вовсе не будут устанавливать никаких нормативных требований. Не то чтобы обязательных и не обязательных, но никаких вообще. Но при этом будет установлен такой формат финансовой отчетности, по которой можно будет судить о том, каковы [истинные] цифры. А правила расчета - да, нормативы - да, они должны быть введены. Мы очень боимся, что любые, пусть даже индикативные, цифры будут приводить к тому, что компании будут подсознательно стараться приводить свою отчетность в соответствие с этими цифрами. Мы можем получить искаженную картину.

Мы бы не спешили с нормативами на первом этапе, это можно сделать в течение года. Сделали бы нормативное регулирование пруденциальных требований, правила отчетности, и в течение этого года, а может, двух, а то и трех лет последили бы за данными, собранными по результатам этой отчетности.

Я думаю, что для первой-второй категории брокеров вовсе не нужно вводить пруденциальных нормативов. Не потому, что они там неуместны. Просто издержки, с которыми связаны такие расчеты, несопоставимы с эффектом от них. Стоимость осуществления нормативов не оправдывает того результата, который мы получим. Ну а уж согласиться с тем, что для таких компаний должно быть разрешено подчиняться требованиям к initial capital, требованиям по подавлениям конфликта интересов, по раскрытию информации, что-нибудь еще, вряд ли можно. Статистическая отчетность от этих компаний, конечно, должна быть получаема. Но это и все, пожалуй.

Более высокие требования к initial capital и различные требования пруденциального характера мы будем предъявлять уже к более крупным брокерам. И только тогда, когда сможем создать многочисленную мелкую индустрию, которая сумеет выполнить роль передаточного звена финансовых ресурсов из более мелких населенных пунктов в финансовые центры страны, к этим более крупным брокерам.

Лариса Мирошниченко:

- Во-первых, очень интересное предложение снизить нормативы достаточности собственных средств. Изменим порядок расчета на более простой и понятный всем и каждому, а пруденциальные нормативы введем через три года. Это как-то неправильно, не кажется? Давайте останемся в парадигме того, что все новое будет вводиться примерно одновременно, но поступательно. Конечно же, никаких революций никто устраивать не будет. Но если в компании риски считаются в соответствии с нормативами, значит, у нее и расчет капитала идет по-новому. А если она риски еще не считает, то с какой стати ей поблажки делать.

И второе. Почему две группы брокеров - первая и вторая группа, - не должны считать риски? Брокеры, которые используют средства клиентов, но самостоятельно исполняют их поручения, должны считать риски.

Алесей Тимофеев:

- Я имел в виду первую группу брокеров. Ну вот так мы с ФСФР и спорим. Другое дело, что мы считаем, что уже сегодня 35 миллионов [обязательного капитала]- это неправильно. Какая разница, по какому поводу можно отказаться от этого требования? Это следовало бы сделать просто так уже сегодня.

Мы думаем, что сегодня от [требований к капиталу размером] 35 миллионов следовало бы отказаться, ввести требование пять миллионов, где нужно - 15 или 35 миллионов для больших компаний. И это было бы правильно в любом случае и не страшно. Поэтому я бы эти вещи [риски и капитал] не связывал. Повод для этого есть, да, но это повод сугубо политический, что ли. Все остальные события - скажем, введение института клиринговых брокеров, - просто не оставляют для нас вариантов этого не сделать. Это нужно сделать в любом случае. И если б это было сделано сегодня, это было бы правильно вне зависимости от процесса.

Ольга Шишлянникова:

- При введении института клиринговых брокеров, я думаю, все равно основная роль в части именно управления рисками все равно ляжет на клиринговую организацию, которая будет брать риски именно на клиринговых брокеров. Поэтому, наверно, это не вопрос к регулятору.

А к регулятору возникает вопрос, связанный с установлением рисков для профучастников как таковых. И здесь я хотела бы обратить внимание на то, что когда разрабатывались соответствующие риск-параметры для клиринговых организаций, то регулятор очень активно взаимодействовал с нашими рисковиками. И мы ему очень благодарны за то, что он учитывал те особенности системы управления рисками, которые существуют у нас в настоящее время. Но, к счастью, клиринговых организаций всего шесть. Именно столько выдано новых лицензий Федеральной службой по финансовым рынкам. Причем три из них находятся внутри финансовой группы Московской биржи, что еще больше упрощает количество возможных вариантов управления рисками.

У брокеров клиринговых систем, конечно, гораздо больше, чем шесть и многие из них уже ведут работу по управлению рисками, имеют свою систему. Если введение [новых риск-нормативов] будет не поэтапным, то это может негативно сказаться на деятельности этих профучастников.

Алексей Тимофеев:

- Хочу сделать комплимент ФСФР. Действительно, в нормативных актах, посвященных клирингу, мы увидели современный правильный подход. Это, по существу, IRB-подход и пересмотр в пользу правильных представлений об initial capinal. Если бы такой подход был воспроизведен в отношении всех профессиональных участников рынка ценных бумаг, что логично, то соответствовало бы тому, что предлагаем сделать мы. Мы, разумеется, самые горячие союзники ФСФР.

Андрей Салащенко:

- Хочу вспомнить немного другую тему, не пруденциальный надзор, а тему, связанную с лицензированием. Я слышал, что это достаточно сложно сейчас сделать, что подход формальный. Но от коллег [из ФСФР] слышу, что [это происходит потому, что] они боятся наплодить кучу организаций, за которыми невозможно потом следить. Поэтому, может быть, было бы неплохо, если бы появилась первая категория. И если вы готовы соблюдать [требование иметь капитал] 5 миллионов (не надо 35), а также готовы, условно, показывать расчеты норматива достаточности собственного капитала, то в такой ситуации регулятор готов компанию лицензировать с этими параметрами. Но при этом следует понимать, что норматив будет мониториться, например, каждый месяц. Вопрос сроков - тоже отдельная история. Может, это помогло бы увеличить количество компаний, которые желают прийти на рынок.

Олег Снегирев:

- Во-первых, Алексей, примите мое восхищение высказанной позицией о том, чтобы ФСФР и Центробанк забыли на годик-другой про все нормы.

Я, собственно, когда ехал, то хотел задать представителю Центробанка (который так и не явился) вопрос: а как они вообще видят процесс регулирования рынка ценных бумаг и что им не нравится на сегодняшний день. Сейчас, по-моему, Лариса [Мирошниченко] сказала, что, несмотря на все кризисы, в плане банкротства компании-профучастники ощущали себя гораздо лучше, чем банки, более жестко регулируемые. Правильно я понял? Так, может, лучше ничего не трогать, а присмотреться.

Но вы еще более революционное предложение сделали. Вообще уменьшить требования к капиталу и забыть про надзор. Я именно в этом плане и хотел вас поддержать.

И по ходу второй вопрос. Я не увидел [новаций в отношении] дилерской лицензии. Забыли про нее или как?

Алексей Тимофеев:

- Нам не заказывали дилеров...

Олег Снегирев:

- Лицензию дилера наверно, тоже надо, иметь - в плане налогообложения. Я понимаю, что в России торговать на бирже может любое юрлицо, но с налогами [у него все равно] возникнут определенные затруднения, поэтому дилерскую лицензию лучше получать. Пусть [при этом требования к капиталу] будут не пять миллионов, а миллион, или вообще без нормы. Но дилерская лицензия должна быть, наверно.

Алексей Тимофеев:

- Если бы меня спросили, то навскидку у меня есть ответ. Дилерская деятельность дифференцируется на две категории. Обычная дилерская - и дилерская, связанная с маркетмейкерской деятельностью. Если вы меня сейчас спрашиваете об initial capital, то в мире именно к этим бизнесам предъявляют самые высокие требования. Например, в США требование составляет 750 тысяч долларов. Заметьте, это меньше, чем сумма 35 миллионов, применяемая как требование по капиталу ко всем вообще брокерам и дилерам у нас. Таким образом, 35 миллионов - это норматив по initial capital, который должен быть установлен для дилеров, которые также и маркетмейкеры.

А что касается обычных дилеров, то для них должна быть какая-то небольшая цифра, те же 5 миллионов.

Олег Снегирев:

- Наверно, да. И как я понял, у вас все-таки идет диалог с ФСФР? Или это монолог - вы сыплете предложениями, а они молчат и никак не реагируют?

Алексей Тимофеев:

- Мы находимся с ФСФР в постоянном диалоге. И я вижу, что, кроме нас, у ФСФР есть много собеседников, которые имеют разные точки зрения. И ФСФР должна ориентироваться на разные подходы, в том числе на какие-то политические требования. Но я вижу высокую степень готовности обсуждать этот вопрос.

Вы видите, что ФСФР отказалась от изменений по расчету капитала, которые планировались в прошлом году. Этот отказ произошел после того, как мы очень долго и плодотворно обсуждали его с Федеральной службой по финансовым рынкам. Поэтому могу лишь позавидовать самому себе относительно того уровня отношений, которые сложились у нас с ФСФР. Пока это чрезвычайно эффективно.

Другое дело, что сами поводы - клиринговые члены, пруденциальный надзор - ставят необходимость вновь обсудить эти вопросы и не оставляют возможности отложить решение. И я полон надежд, что, по крайней мере часть из того, о чем говорим, мы реализуем в относительно обозримом будущем. Во всяком случае, вы можете рассчитывать на то, что для НАУФОР это является одной из важных задач.

Например, мы думаем о том, что сейчас существует некий список "судного дня", список документов, которые ФСФР должна принять до реорганизации. Затевать этот разговор с новыми людьми очень сложно. Вот по этому вопросу хотелось бы немедленного решения после реорганизации. Слава богу, что дело придется иметь с той же командой, с которой мы уже ведем эту дискуссию.

Олег Снегирев:

- Это радует. Теперь по сути самого подхода. Еще, наверно, в 2009 году, когда мы только-только обсуждали увеличение требований к капиталу до 35 миллионов, я говорил: незачем выдумывать собственные средства. Вот Минфин давным-давно придумал понятие "чистые активы", возьмите их за основу и давайте работать с чистыми активами, которые определяют возможность работать в случае каких-то форс-мажорных обстоятельств или рисков. Вот та методика, которую внедрила ФСФР, где на заемные средства идет коэффициент единица, а на выданные под кредит - 0,5, никак не обоснованы. Если в своем банке деньги держишь, то это 0,5, а в чужом те же самые деньги - это единица. Почему 0,5, почему не 0,8, например? Почему не единица, если это те же самые деньги, которые лежат в кассе. Почему, когда владеешь более 20% акций какого-то предприятия, то считается, что у тебя добавляется ноль чистых активов, а если владеешь 19,8%, то у тебя 20 миллионов активов. Где логика?

Поэтому я бы остался на той позиции, на которой был еще пять-шесть лет назад - брать чистые активы по методике Минфина. Но поскольку есть проблемы, связанные с неликвидными акциями, крупными пакетами акционерных обществ, то давайте введем еще один-два коэффициента.

Есть коэффициент "краткосрочная ликвидность", давайте еще посчитаем среднесрочную ликвидность.

То есть первая графа - "чистая активность", которая считается по методике Минфина. И делаем коэффициент не К6, а К4 - среднесрочная ликвидность, из которой, условно говоря, исключаем вложения в недвижимость. И ведем расчеты [по такой методике]. Чего выдумывать, всей экономической практике эти коэффициенты известны. Их 25-30. Из этих 25 давайте выберем шесть, но не будем каждую позицию баланса вводить с каким-то коэффициентом. Мне кажется, такой подход был бы более логичен, более правилен.

Андрей Салащенко:

- Почему нужно взвешивать активы и каждому из них давать какой-то коэффициент? Но мы не пытались открыть Америку. Есть мировая практика, есть Банк России и понимание того, что нам, условно, нужно померить рыночный риск на условную долевую бумагу. Или померить процентный риск на условные долговые обязательства. И если мы хотим качественно посчитать риск, то предполагается, что правильнее все-таки это померить.

Но нам не нужно понятие собственного капитала и собственных средств. Мы как раз говорим о том, что это не нужно.

Понятие стоимости чистых активов ни для регулятора, ни для НП РТС тоже ничего не даст. В какой-то момент они придут к нам и скажут: считаем, что стоимость чистых активов должна быть такая. Нам же нужно, чтобы они сказали: после условной цифры [капитала] в пять миллионов вы можете вести свой бизнес, исходя из следующих ограничений. И условные 8-10-12%т достаточности капитала обеспечьте.

Поэтому стоимость чистых активов сама по себе не позволит решить ту задачу, которую ставит перед собой регулятор. Уверен, что коллеги из Банка России скажут: давайте просто возьмем банковские нормативы и их продублируем. Но нас это тоже не устроит. По этой причине мы пытаемся посмотреть, как они считают рыночный риск по 387-П, посмотреть, какие рекомендации есть в Базеле, а уж после этого сделать вывод, который подходит нам.

Поэтому ответ на ваш вопрос таков - введение понятия "стоимость чистых активов" не соответствует тому, что хочет регулятор. И НП РТС бы это не помогло. Нам был нужен некий относительный показатель, который в конечном итоге позволит формализовать дилерскую структуру.

Альбина Плоскова, руководитель департамента риск-менеджмента НПФ "Благосостояние":

- У меня есть комментарий. Чистые активы действительно ни о чем не говорят с точки зрения рисков, потому что не видно качества активов. Активы - это сумма. А что за активы внутри, или в каком риске мы находимся, можно понять, только оценив риски. Коэффициент ликвидности не говорит о качестве рыночного риска, кредитного риска, операционного риска. Это какой-то кусок общей картины, а должна быть полная картина, понимание того, каков уровень риска у брокера, дилера, управляющей компании, насколько они выполняют свои обязательства, насколько финансово устойчивы, насколько соблюдают интересы клиентов.

Ликвидность - это кусок рыночного риска. Но ведь есть кредитные риски, процентные, есть колоссальные операционные риски, о которых пока мало кто говорит. Цель пруденциального надзора - уйти от правил, что собственный капитал - это список для инвестирования. Мы хотим перейти от списка к принципам. И некий норматив будет как раз показывать, что если мы его выполняем, то компания устойчива и может выполнять свои обязательства.

Также я хотела добавить, что говоря о сроках, мы забываем: даже если пруденциальные нормы будут введены сразу, то получится очень искаженная картина, потому что брокер - это одна юридическая компания, а риски распространяются на многие. То же самое с управляющими компаниями. Риск-менеджеры считают риски внутри брокера управляющей компании, консолидируя все риски. По тому, как сделана российская отчетность, вы рисков совершенно не увидите. И те нормативы, которые мы будем направлять единому регулятору, не будут показывать целостной картины. До введения этих нормативов должна быть проделана работа как минимум по переходу на МСФО. Иначе просто будут дополнительные затраты для компании.

Олег Снегирев:

- Директор обанкротившейся компании - профессионального участника ценных бумаг продал компании пакет акций со своего счета (не торгуемы на бирже) за 15 млн. Потом в этот же день продал этот пакет юридическому лицу. По тем нормативам, которые действуют, если бы эти акции оставались на балансе, то они бы стоили 7,5 млн, а как только они ушли с баланса, то стоят 15 млн. А если бы это было не 20% акций, а 50%, то по существующим нормативам они бы стоили ноль. Но после того как они ушли с баланса, они стоят 50 млн. Вы говорите, что та методика, которая используется сейчас, говорит о рисках. Она ни о чем не говорит.

Ольга Шишлянникова:

- Она не говорит о рисках. Мы как раз хотим уйти от этого. Действительно, алгоритм расчета собственного капитала не показывает ничего, только раздражает.

Олег Снегирев:

- Совершенно верно. Я уже давно занимался этими расчетами, считал все эти 25 коэффициентов, рассчитывая стоимость акций, которые, в том числе показывают и начинку чистых активов. И соответственно, подбирая норму коэффициента, можно определить те требования, которые должны иметь профессиональные участники рынка ценных бумаг - применительно к тем же пакетам акций, которые не торгуются на бирже, применительно к той же недвижимости, к той же земле, которую никогда не продать, но которая заложена в уставный капитал. Я считаю, что отказ с ходу от чистых активов и их коэффициентов - это не совсем правильно.

Вопрос из зала:

- Простите, пожалуйста, но введение какой-то статичной новой чистой оценки, (например, стоимость чистых активов) ничем не лучше, чем расчет капитала, который есть сейчас. Ровно из этого мы исходили.

Олег Снегирев:

- У меня еще вопрос из практики. Я работаю 20 лет. И вот в марте 2012 года вместо 35 миллионов собственных средств у меня оказывается 34 миллиона 900 тысяч. Я как честный профучастник сообщаю, что чистые активы у меня составляют 34 млн 900 тысяч. Через две недели я получаю предписание от ФСФР приподнять чистые активы на 100 тысяч, иначе по истечении этого срока в течение пяти дней действие лицензии будет приостановлено. А у меня сотня человек торгующих клиентов. Меняется ли подход? У меня 29 марта стало 34 999, мне лицензию приостанавливают, мои клиенты страдают, а я никак не могу тысячу поднять. Я должен поднимать для этого уставный капитал, собирать собрание.

Алексей Тимофеев:

- Олег, я не хотел бы, чтобы мы обсуждали только тему initial capital. Она болезненна, я понимаю. В повестке дня у нас есть вопрос, который мы обсуждаем с ФСФР. Но я должен сразу пояснить.

Сейчас переходный период. Есть вещи, которые обсуждаются в своем темпе, и этот темп, к сожалению, сейчас нарушен. В повестке дня, которая у нас есть для ФСФР, это вообще подходы к надзорной деятельности. И там среди прочих вопросов есть подходы к этой деятельности: что считать существенным, а что существенным не считать.

Сама концепция initial capital в самом общем смысле - это размер платы за билет на вход в рынок и допуск к каким-то операциям. Ну и как часто это бывает за рубежом, капитал - это просто минимальный объем средств, который нужен для обеспечения операционной деятельности в течение сами решите какого периода. Ну наверное, для регистратора нужно требовать года, для брокера - полгода. Прикинуть, сколько нужно для поддержания деятельности в течение примерно полугода минимальной команды специалистов. Этот подход означает, что капитал постепенно проедается к середине года. Но в течение шести месяцев принимаются меры по его возобновлению. То есть в течение шести месяцев такого брокера [у которого капитал стал ниже норматива], не следует наказывать. Этот капитал на то и дан, чтобы за счет него существовать в течение какого-то условного периода. Поэтому в идеале такого рода предписания должны давать компании шестимесячный срок [на доведение капитала до установленных размеров], если исходить из этого подхода.

Я хотел предложить Сергею Хестанову задать вопрос. Он давно порывается это сделать.

Сергей Хестанов, управляющий директор ГК "АЛОР":

- Не столько даже вопрос, сколько посылку, которая закроет все предыдущие вопросы. В первой части сегодняшней дискуссии звучала очень хорошая мысль, которая, на мой взгляд, близка к истине. Что большинство брокеров, у которых модель бизнеса строится на продаже доступа к рынку, постепенно превращается в интернет-провайдеров. Хорошо это или плохо, оставим за скобками. Но в области интернет-провайдинга и вообще телекомов есть очень красивое решение, сама философия которого, может быть, понравится регулятору. Все знают, как тяжело регистрируются лицензии сотовых операторов. Но при этом существует концепция пока в России малоизвестная, но довольно популярная на Западе, - виртуальный оператор. Это может быть простое ООО с копеечным капиталом. Почему? Потому что все вещи, которые тщательно надзираются, в том числе с точки зрения безопасности, находятся у настоящих операторов, в нашей транскрипции - у больших брокеров. Тот же самый лайт-брокер или лайт-субброкер никаких рисков на себя не принимает в принципе. В рамках западного опыта клиент даже не ему деньги отдает, а сразу перечисляет на счет вышестоящего оператора, с которым заключен договор и который надзирается и лицензируется по-взрослому.

И получаются, с одной стороны, оправданно высокие требования к оператору более высокого уровня. И в то же время для маленьких региональных компаний (которым тяжело, да и не рационально поддерживать полный цикл операций для обслуживания торговли) можно создать вариацию лицензии субброкера, требующую обязательного перечисления денег на счет вышестоящего брокера, но при этом снимающего все или почти все требования к собственному капиталу. Мне кажется, что такой вариант позволил бы, с одной стороны, сохранить контроль над крупными брокерами и снять все риски, а с другой стороны, не убивать региональный рынок, что происходит сейчас. И это лучший компромисс, чем тот, что предлагал мой коллега.

Алексей Тимофеев:

- В этом суть предложения. Дело в том, что мы рассуждали о лицензиях собственно посреднических. А у нас они, в отличие от других стран, разделены с депозитарной деятельностью. И мы думаем, что для депозитарной деятельности уместно оставить существующие требования к капиталу в объеме 35 миллионов. То есть если вы храните активы, то к вам требования как к основному оператору будут выше. Ровно так это происходит за рубежом. Требования к брокеру низкие, если он держит чек клиента не больше трех дней, передавая его дальше наверх. Именно в этом суть предложений.

Эта дискуссия лишь начинается. Мы решили, что это не глупо - начать ее обсуждение в рамках конференции, которую мы делаем раз в год, несмотря на то, что возникло только первое прикосновение к этой теме. Что касается нас, то у нас уже есть определенная позиция, которую мы обсуждаем с Федеральной службой по финансовым рынкам, и видим в представлениях ФСФР значительный прогресс.

Я хочу, чтобы мы закончили с темой минимальных собственных средств и, может быть, все-таки обсудили пруденциальные требования.

Андрей Салащенко:

- Можно еще один маленький комментарий. Один из самых важных вопросов - это все-таки отчетность. Эта дискуссия шла внутри брокеров, риск-менеджеров и управляющих, потому что все понимают, что просто так, по щелчку, МСФО введено не будет. И соответственно, мы должны понимать, должны ли предлагать регулятору сконцентрироваться на новом формате отчетности. Если мы вводим такую систему, и она очень красива и хороша (пусть даже на базе существующего РСБУ), то с высокой степенью вероятности мы приходим не к тому результату, который хотели получить. Либо мы должны РСБУ расширять. В свое время регулятор попытался же в 1100 чуть-чуть расширить отчетность. Но это не расширение РСБУ, это, скорее расширение отчетности. Вот отдельный разговор, который мы должны как-то отдельно провести. Я прошу об этом подумать и регулятора, и НАУФОР, и НП РТС.

Алексей Тимофеев:

- Вопрос, наверно, к Ларисе. Процесс подготовки нормативных актов по пруднадзору уже начался. В то же время вопрос о введении МСФО находится за пределами юрисдикции ФСФР и не является уровнем подзаконных нормативных актов. Как это может быть сделано? или это не является задачей момента?

Лариса Мирошникова:

- Список наших задач на сегодняшний момент известен. Действительно, норматив достаточности собственных средств и изменение его расчета на сегодняшний день находятся вне рамок компетенции ФСФР.

Мы можем направить свои предложения в Минфин России, который в настоящее время отвечает за данную тематику, но сами принять или изменить собственные нормативные акты, принятые ранее, не можем.

Поэтому сейчас речь идет о том, что мы потихоньку подготавливаем базу, не делая резких движений. Потому что, с одной стороны, все хотят получить новые нормативы сейчас и быстро, а с другой - никто не хочет революций. Мы хотим, чтобы все-таки работа была сделана не только поэтапно, но и очень продуманно. Положение по рискам клиринговых организаций, извините, писалось два года. Да, сейчас клиринговые организации не имеют особых нареканий к этому акту и к подходу, который там изложен. Но это действительно очень большая работа.

Соответственно, для того чтобы написать нечто подобное для профучастников, нужно время. И под это необходима и отчетность, и нужно подумать, из чего норматив будет считаться, и параллельно подумать, как будет считаться капитал, какой норматив будет при этом у каждой группы. То есть все это комплексная задача. И она будет решаться поэтапно и постепенно, но в относительной параллели.

Единственное, что могу сказать: ничего не пройдет мимо рынка.

Законодательством предусмотрено, что любой нормативный акт проходит несколько этапов общественного обсуждения. В первую очередь к общественному обсуждению вывешиваются уведомления о том, что тот или иной орган власти разрабатывает тот или иной нормативный акт. Только уведомление. И уже на него можно реагировать. Мы, в свою очередь, подобного рода уведомления не только раскрываем на сайте в сети интернет, но и направляем в саморегулируемые организации. В частности, в НАУФОР мы направляем фактически большую часть нормативных правовых актов, особенно тех, которые касаются профучастников. Для того, чтобы собрать мнение рынка, обсудить. Это не значит, что документ будет конечным. Тот этап, на котором мы его раскрываем и вывешиваем, - это как раз этап для обсуждений. С этого момента мы готовы раскрывать информацию, получать обратную связь. Но не просто так. В любом случае группа, которая работала в НАУФОР, готовила НИИР, это уже некий проект. Изначально нужно что-то предложить, и это предложение будет обсуждаться и никоим образом не будет иметь закрытый характер.

Ольга Шишлянникова:

- В свете взаимодействия с регулятором важна роль СРО. Поэтому очень хотелось бы видеть развитие стандартов риск-менеджмента, предложенных НАУФОР, разработанных НАПФ, разрабатываемых всевозможными финансовыми организациями. И на базе этого создать единое понимание риск-менеджмента. Потому что, например, я столкнулась с тем, что многие негосударственные пенсионные фонды говорят, что риск-менеджмент у них есть. Даже руководитель пенсионного фонда считает, что у него есть риск-менеджмент. Но понимание того, что такое риск-менеджмент, у каждого особенное. Например, пенсионный фонд заявляет, что у них отличная система риск-менеджмента, и получает за это награду. Я начинаю выяснять детали этой система риск-менеджмента. Мне реально интересно, что в НПФ есть риск-менеджмент, да еще продвинутый операционный риск-мнеджмент, при том, что на фондовом рынке он есть не у каждого брокера. И выясняется, что это [всего лишь] хорошая продвинутая система бэк-офиса. То есть, у нас нет единого понимания того, что такое риски, отраслевые либо единые. Наверно, лучше отраслевые, потому что риски у всех участников отличаются. Например, пенсионные фонды - это некоммерческие организации, у них нет капитала, у них совершенно другое регулирование.

Наверно, нужно разрабатывать специализированные отраслевые стандарты. И здесь большая роль СРО в том, чтобы просвещать профучастников и их руководителей и доносить идеи участников до регулятора.

Алексей Тимофеев:

- Спасибо. Я могу сказать, что уже сейчас обсуждаются изменения, связанные с повышением роли саморегулируемых организаций. В наиболее вероятной версии законопроекта о СРО (подготовленной Центральным банком), которую мы будем рассматривать, управление рисками упомянуто в качестве одного из обязательных. То есть у соискателя статуса саморегулируемой организации обязательно должны быть разработаны стандарты управления рисками.

Более того, как сейчас предусмотрено законопроектом, если есть несколько претендентов или несколько саморегулируемых организаций в отношении одной и той же индустрии, то стандарты должны быть едиными и согласованными этими организациями. Это предусматривается наряду с требованиями об обязательном членстве. И это делает возможным унификацию представлений и реальную разработку отчасти обязательных, отчасти рекомендательных, но в любом случае гибких стандартов, которые очень трудно написать нормативным языком с высокой степенью определенности отношений, которые связаны с пруденциальным регулированием. Для Центрального банка это проблема мотивированного суждения, для нас это проблема способности описать как можно более абстрактными оценочными категориями, но при этом быть в состоянии оценить их выполнение. Саморегулируемые организации - один из немногих институтов, которые способны справиться с этой задачей. Именно в этом направлении движется мысль в рамках разработки нового законодательства.

Андрей Салащенко:

- Еще один маленький комментарий. Мне кажется, мы сегодня не затронули этот вопрос. Но каждый раз, когда что-то происходит как минимум с отчетностью, он становится очень важным. Мне кажется, все здесь поддерживают мысль, что внедрение новых норм должно быть постепенным и сначала без формальных нормативов. Но как это будет мониториться и как это будет собираться? Давайте не будем забывать, что сам срок нужен не только для того, чтобы собирать статистику, но и для того, чтобы научиться ее собирать и нормально анализировать.

Поэтому давайте этот вопрос прямо сейчас обсуждать. Пока коллеги из ФСФР вместе с НАУФОР работают над пруденциальными нормативами, будем смотреть на отчетность.

Если есть пруденциальный надзор, то часть нагрузки по отчетности можно снимать. И должна быть не только отчетность ради пруденциального надзора, но и пересмотр отчетности в связи с тем, что появляется пруденциальный надзор, тоже должен быть.

Алексей Тимофеев:

- Перед началом обсуждения я разговаривал с Ольгой Шишлянниковой. И она сказал, что когда готовилась к выступлению, нашла мое выступление 2005 года, в котором содержалось утверждение, что в 2006 году ФСФР введет пруденциальный надзор. Я уже не помню, что послужило поводом для того, чтобы я это сказал. Верю Ольге, что это было. Но процессы, которые запущены, очень длинные. И как бы мы ни хотели, это не может пройти быстро. Но нам и не нужно этого хотеть.

Оттого что мы вышли в путь позже, дорога не стала короче. Есть естественный темп для внедрения такого рода решений, - логичный, позволяющий индустрии адаптироваться без серьезных потерь. Я не думаю, что мы последний раз встречаемся в рамках конференции НАУФОР, для того чтобы обсуждать этот вопрос.

Спасибо слушателям за внимание. Спасибо спикерам за выступления.

Круглый стол: "Расчеты T+N - изменения бизнеса на финансовом рынке"

Алексей Тимофеев:

- Дорожная карта по введению формата T+ может быть описана слоганом: "давайте не будем вам мешать".

У нас на конференции сегодня присутствует роскошная команда Московской биржи. Хочу воспользоваться случаем и поблагодарить биржу за поддержку, которую она оказывала конференции - и содержательно, и организационно. Это связано с той исключительной ролью, которую Московская биржа играет в нашей жизни сейчас. Не хочу злоупотреблять возможностью критиковать биржу, и надеюсь, напротив, воспользоваться малейшим поводом, чтобы похвалить ее сотрудников за то, что они делают. Выразить надежду на то, что они будут еще лучше отзываться на наши пожелания. Благо, что на это имеются все основания.

Дорогие друзья, уважаемые коллеги, сидящие здесь за столом, в чьих руках находится этот проект [T+2], кто знает его в таких деталях, которых не знает больше никто! Вы имеете право задавать вопросы. Если сотрудники Московской биржи будут вправе поделиться деталями, они непременно поделятся.

Мы немало времени посвятили обсуждению важности этого режима и его последствий для финансового рынка в целом на нашей первой сессии (см. Вестник НАУФОР, №5, 2013, с.24), поэтому избавлю вас от рассуждений на этот счет. Здесь об этом рассуждали люди более компетентные, чем я, искушенные в этом вопросе. Здесь, за этим столом - команда биржи, брокеры, представители управляющих. Большое спасибо представителям Федеральной службы по финансовым рынкам, за то, что тоже собрались.

В целом конференция НАУФОР - это не первая и не последняя встреча, где мы обсуждаем этот вопрос. Начать нужно с короткого апдейта, которые исключительно хорошо делает Анна Кузнецова.

Анна Кузнецова, управляющий директор по фондовому рынку ОАО Московская биржа:

- Предлагаю начать обсуждение с вопроса, который мы только что с коллегами обсуждали (и пришли к единому мнению). Вопрос заключается в том: каковы будут на Московской бирже ближайшие изменения, касающиеся T+.

Отвечаю. Валюту в обеспечение в режиме T+2 мы сможем принимать с начала июня (введем в действие новые правила клиринга и сможем это делать). Это будет первое новшество из ближайших. Дальше хотелось бы поговорить о второй очереди новшеств на фондовом рынке, где появится ряд дополнительного функционала. Первый и важный дополнительный функционал - появится репо с акциями с центральным контрагентом. Оно будет адресным. Помимо того, что будут сделки с исполнением с сегодняшнего дня на завтрашний, также появится репо, где по первой части сделки расчеты будут проходить завтра, а по второй - послезавтра.

Повторюсь. В июле репо будет только адресное. О стаканах, о маржиналке - обо всем том, о чем мы говорили, в том числе в первой части сессии, пока речь не идет.

В эти режимы репо мы будем допускать участников с учетом дополнительных ограничений, а именно - ограничений по собственному капиталу в размере 180 млн. рублей. Это ограничение будет касаться участников, заключающих сделки репо с центральным контрагентом. Также предполагается введение дифференцированных взносов в гарантийный фонд для работы на спот-рынке и рынке репо. Данные изменения мы планируем быстро раскрыть в деталях.

Также из важного: на финальной стадии находится обсуждение концепции клиринга Московской биржи. Планируем в ближайшее время начать эту дискуссию в рамках комитетов Московской биржи.

Ну и в заключение мы подготовили прекрасную презентацию, где показаны циклы расчетов, принятые на биржах разных стран. Так вот, такой же цикл, как у нас (то есть, T+0), существует еще лишь в одной стране - Саудовской Аравии. Все остальные биржи мира, все остальные страны выбрали иные технологии расчетов. На этом предлагаю выступление завершить и перейти к дискуссиям, вопросам-ответам и обсуждению дополнительных сервисов, которые мы реализуем.

Алексей Тимофеев:

- Прежде, чем задавать вопросы, я бы хотел, чтобы выступил Андрей Алетдинов, который мог бы дать взгляд брокера на этот режим. Максим [Малетин], Наталия [Плугарь], Анатолий [Шведов] - вот кого я также хотел бы услышать. Пригодились бы ваши комментарии о том, насколько это важно, полезно, каковы последствия.

Андрей Алетдинов, Член Правления, управляющий брокерской компани ООО "БКС":

- Я даже небольшую презентацию подготовил, хотел начать с рассказа о том, чем формат T+ все же хорош для брокера. Первый плюс: этот формат оптимизирует остатки в торговой системе, возможность внесения обеспечения валютой и ценными бумагами. А также неттинг всех сделок репо. Сейчас брокер тратит большое количество денег для того, чтобы обеспечить клиентам возможность выставления заявок в систему. Причем заявки порой бывают вне рынка, и клиент может выставить заявку как на свои деньги, так и на заемные. Эти деньги нужно где-то взять, за них должен заплатить брокер и каким-то образом обеспечить их наличие на бирже. В T+2 этого делать не нужно. И это плюс.

Опять же когда клиенты начинают дружно покупать в одном направлении и тратить деньги (и свои, и брокерские), то брокеру эти деньги нужно опять-таки привлечь, а если клиенты вдруг решат в конце дня свои позиции продать, то брокерам нужно привлеченные деньги вернуть. При этом он деньги уже привлек и заплатил процент за них, а клиент затраты не компенсировал. Потому что так у нас принято: если клиент торгует с плечом внутри дня, то брокер с него комиссию за это не берет. Вот все эти телодвижения: привлечение денег и их раздачу назад, когда рынок движется туда-сюда, - в новом формате брокеру делать тоже не нужно, на этом брокер экономит.

Если сделки репо по акциям будут проводиться с центральным контрагентом - [это тоже плюс]. Это решает проблему исполнения сделки репо, когда брокеру нужно исполнить сначала одну сделку репо, затем другую, и чтобы при этом обеспечение было на счете. Если это все будет происходить в клиринге, то этого всего делать тоже не будет нужно. По нашим оценкам, это позволяет брокеру процентов на 20 увеличить доходы по использованию активов клиентов.

Еще один плюс - отложенные расчеты. Удобно управлять ликвидностью, поскольку брокер знает, сколько денег придет и сколько уйдет через T+2 по итогам всех торгов. Можно заранее это предвидеть. В перспективе единое маржирование с валютным и срочным рынками - тоже хорошо. Будем ждать этого с нетерпением.

Репо с центральным контрагентом также даст возможность забыть о проблеме с возвратом дивидендов. Сейчас, заключая сделки репо с контрагентами, нужно помнить о том, что нужно как-то вернуть с них дивиденды, которые выплачивает эмитент. Все еще есть эмитенты, которые заранее не объявляют об отсечках, это наиболее актуально.

Таковы преимущества введения режима Т+ для брокеров. Брокер также сможет получать определенные доходы, о которых я уже сказал. Поэтому сейчас, когда мы уже понесли расходы на переделку всех своих систем (бэкофисных, фронтофисных и т.д.), отмена режима T+0 нужна нам как воздух. Иначе планируемые от введения Т+n доходы не начнут покрывать те затраты, которые мы уже понесли. Поэтому сейчас мы сами начнем давить на биржу, если отмены T+0 не будет. Чтобы рынок T+ заработал, нужно отменить Т+0. Как мы все видим, ликвидность остается в T+0, на T+ n люди пока не идут, - или идут, но неохотно.

Теперь хотелось бы поговорить о тех недостатках нового формата, которые мы видим и о которых нужно думать. Теперь можно будет торговать без денег, это хорошо, но не увеличит ли это какие-то системные риски? Я, честно говоря, не знаю. Проводила ли биржа, например, какой-то стресс-сценарий на основе событий 2007-2008 года? Что было бы, если бы брокер размещал деньги клиентов в банках, залогом были бы ценные бумаги, и падение их стоимости происходило бы в течение трех дней по 10% в день. При этом у брокера-то деньги есть, но банк (по своим каким-то причинам) взял и приостановил перечисление денег этого брокера на биржу. Что было бы в таком случае? Не увеличило бы это снежный ком ценных бумаг, которые пришлось бы продавать на рынке?

Тот лимит концентрации как элемент управления рисками, который биржа предлагает ввести, не работает, потому что легко заводится новый торгово-клиринговый счет, где этот лимит обходится.

Еще проблема: подмена лимитов контрагентов лимитом на центрального контрагента. Все риски теперь концентрируются на центральном контрагенте, что, на наш взгляд, тоже должно привести к увеличению системных рисков. Об этом нужно думать - как центральный агент работает с рисками. Чтобы система была прозрачна, чтобы все участники понимали, как он заботится о рисках.

Как я уже говорил, поддержание двух режимов (T+0 и T+) для брокера очень затратно. Пока они существуют, мы несем дополнительные расходы и риски.

Пока брокерское сообщество не видело окончательной версии приказа ФСФР по маржинальной торговле. До его вступления в силу режим торговли T+ никак не регламентируется. И возможно, что найдутся брокеры, которые будут давать клиентам повышенные плечи. Это, на наш взгляд, тоже ни к чему хорошему не приведет.

Следующий пункт: помимо режима T+ на бирже вводится режим репо с центральным контрагентом. Совместно эти два режима дают дополнительные риски, которые состоят в низком пороге входа на рынок брокерских услуг. Первый шаг на пути устранения этого риска биржа уже сделала - увеличила требования к уставному капиталу для брокеров, работающих на рынке репо с ЦК (центральным контрагентом).

Тем не менее, 180 миллионов, на наш взгляд, - это по-прежнему, мало.

Что означает низкий порог входа на рынок брокерских услуг? Это как если бы жители первых этажей жилого дома получили возможность покупать у поставщиков товары по таким же ценам, по которым эти товары покупают крупные торговые сети. Грубо говоря, в этой ситуации каждый житель первого этажа откроет свой магазин, и всем остальным уже не нужно будет ходить в супермаркеты и покупать товары там, поскольку прямо в подъезде имеется собственный магазин, работающий по тем же ценам и с гораздо меньшими расходами.

Это, скорее всего, приведет (или может привести, если за этим не следить) к существенному падению комиссионных на рынке брокерских услуг, а следствием может быть и значительное снижение качества сервиса, и количественное снижение привлечения ритейловых клиентов на этот рынок. Потому что у нас в стране финансовая грамотность гораздо ниже, чем, например, в Америке. И чтобы привлечь на фондовый рынок частного инвестора, не получается просто сказать ему: “Открываем тебе счет, торгуй". Нужно научить его это делать, рассказать, что такое фондовый рынок, и для брокера это - существенные затраты. Если произойдет снижение комиссионных брокера, то этого делать будет некому.

Опять же репо с ЦК. Сейчас на рынке существует два типа лимитов - на эмитента и на контрагента. Мало того, что каждый брокер ограничивает себя по каждому эмитенту (определяет, какую позицию он может открыть у себя по каждой конкретной бумаге), но и контрагент также очень важен. Каждому брокеру важно знать, вернет ли ему контрагент бумаги (во второй части сделки) или не вернет. Репо с ЦК эти лимиты убирает. На наш взгляд, системные риски после этого должны вырасти, и биржа должна нам рассказать, как она эти риски будет контролировать. Увеличение требований к УК - первый шаг, но, на наш взгляд, недостаточный. Надеемся, что биржа расскажет, как будут ужесточаться в перспективе требования биржи к участникам репо с ЦК. Есть еще одна техническая проблема - например, нельзя сделать репо с ЦК по бумагам с низкими котировками (например, акции ВТБ).

Такое репо технически невозможно сделать. Насколько я понимаю, биржа обещает эту проблему решить, но пока не говорит, как. Мы ждем этого ответа.

Доказательства того, что в принципе недобросовестный участник может воспользоваться режимом репо с ЦК, у нас есть. Мы глубоко не копали, но набросали схему того, как можно центрального контрагента обмануть. Действительно, риск есть. Если не смотреть, кого мы принимаем на биржу, кто там участник и какие требования к нему предъявляются, то можно получить такие схемы.

Как итог моего выступления, могу сказать, что режим T+ - это, в целом, благо. Единственно, нужно смотреть, какие риски он за собой несет и совместно пытаться их избежать.

Алексей Тимофеев:

- Хочу задать Анатолию [Шведову] вот какой вопрос. На первой сессии прозвучало утверждение, что T+2 никоим образом не будет способствовать приходу иностранных инвесторов. Это так или нет? Ждут ли иностранцы такого формата - или не ждут? Есть ли у иностранных инвесторов заинтересованность в расширении операций на российском рынке?

Анатолий Шведов:

- Да, Алексей, спасибо, я должен покаяться: не хватило смелости на первой сессии поднять руку, когда был задан вопрос, кому нужен формат расчетов T+2. Вот сейчас преодолеваю в себе страх и признаюсь, что представляю одну из компаний, которой это нужно.

Более того, хочу пойти немножко дальше. Знаю и других собратьев по цеху, которые достаточно активно (во многих местах и по многим случаям) говорили, что однозначный переход на режим T+2 - это одна из вещей, которые для нашего рынка (особенно для рынка акций) является ключевой необходимостью на данный момент времени. Не хочу повторять правильные, разумные аргументы, которые привел мой коллега Андрей Алетдинов. У него была достаточно подробная и правильная презентация. Но мои две копейки - тоже в пользу рынка T+2 . Сейчас для тех компаний, которые торгуют в режиме T+0, существует некий барьер, который заключается в том, что при проведении трансакций им нужно иметь на счете либо кэш, либо бумагу. Если одно из этих условий не выполнено, то сделки нет. Любая современная экономическая теория вам скажет, что чем меньше на рынке барьеров, тем больше его ликвидность. Поэтому если целью брокерского сообщества (а это должно быть целью брокерского сообщества) является повышение ликвидности рынка, то переход на T+2 - это первая вещь, которую рынок должен активнейшим образом лоббировать.

Для иностранных участников, причем любого рода, переход на режим T+2 абсолютно необходим. Потому что, если мы хотим развивать местный рынок, а не рынок американских или глобальных депозитарных расписок, то должны создать условия, необходимые для того, чтобы участники, которые не имеют банков или брокеров в Москве, имели время для того, чтобы обеспечить сеттлмент по сделке. В формате T+0 это просто невозможно. Либо должно иметься промежуточное звено, либо участники должны делать сделку через местные банки. Соответственно, их издержки возрастут, а объем операций упадет. Либо им нужно давать какое-то время на то, чтобы люди успели прислать на биржу либо нужную бумагу, либо кэш.

То есть те самые пресловутые два дня - это в нынешних условиях минимум времени, которое необходимо для того, чтобы по сделке нормальным образом рассчитаться.

Более того, сейчас, переходя на режим T+2, мы более-менее синхронизируемся с аналогичными рынками, которые существуют за рубежом. Там есть форматы T+3, T+2, но в любом случае это не T+0. И там (это прозвучало сегодня во время первого заседания) никто не собирается переходить на режим T+0 , потому что тогда трансакционные издержки возрастут очень сильно. А этого никто не хочет. И никто не будет (особенно в наше очень непростое время, когда уровень доверия к контрагентам по сделке не так уж высок) держать кэш, чтобы рассчитать ту или иную трансакцию. Поэтому для иностранных участников, для которых российский рынок представляется (или может представляться в какой-то перспективе) привлекательным, эти изменения абсолютно необходимы.

Пойдут ли иностранцы на наш рынок сразу после введения T+2? - конечно, нет. Потому что сначала им надо посмотреть, как он работает. Во-вторых, всегда происходит какой-то лаг между введением возможности изменения и самим качественным изменением рынка. Это происходит на валютном рынке, это происходило на рынке бондов. Никто не пришел на рынок облигаций сразу. Если вспомнить, когда формально Euroclear начал свои операции с облигациями федерального займа, то очевидно, что на следующий день никакого бума не случилось. Бум случился через неделю, через две, может быть даже через месяц.

Потому что люди реагируют на изменения постепенно. Но необходимо сначала создать предпосылку для изменений. Когда предпосылка будет существовать, то пойдет какой-то реальный фитбэк.

Вторая мысль на эту тему. Как только будет введен режим T+2, немедленно после этого создадутся возможности осуществления прямого доступа к рынку. Тот механизм, что сейчас работает на валюте, пока совершенно не работает на рынке ценных бумаг, будь то бонды или акции. Но опять же, после какого-то времени, потраченного на понимание всех технических аспектов, начнут образовываться предпосылки. Люди начнут строить программы, которые позволяли бы (как большим игрокам на соответствующих рынках, так и клиентам этих игроков - а это, поверьте, достаточно большой пул ликвидности) планировать свои операции на российском рынке.

То есть, повторю мысль еще раз. Немедленной реакции [на введение Т+] не жду. Реакция со временем, безусловно, будет, и эта реакция должна иметь системный характер.

Максим Малетин, начальник управления электронной торговли ГПБ (ОАО):

- У меня немного отличное мнение, я думаю, что брокеры - они разные. И кому-то режим T+2 нужен, он действительно поможет решить проблемы с ликвидностью плюс с разными вопросами. Кому-то все равно - у них другой баланс ликвидности, другой баланс клиентов, другая клиентская база и совершенно другая ситуация. Таким брокерам что T+2, что T+0 - разницы нет, но только еще нужно потратить полгода на перестройку, а уж потом работать в новом режиме. А для кого-то на самом деле новый формат означает некое закрытие бизнеса. Понятно, что, когда появляется рынок, у которого другая совершенно модель с точки зрения рисков, где возникают гарантийные и прочие взносы, возникают новые требования - то в сумме возникает ситуация, когда некие брокеры должны будут этот рынок покинуть, потому что работать на нем уже не смогут.

Надо понимать, что разным брокерам этот рынок несет разное. То, что сейчас происходит - это не просто некое технологическое изменение режима торговли. Происходит более системный процесс - изменение модели брокерского бизнеса, который затронет текущую инфраструктуру, текущую ситуацию с участниками. Если говорить от лица Газпромбанка, то у нас проблем нет, мы практически все подготовили. Проблем с ликвидностью у нас не было, мы и раньше могли кого угодно профондировать. Првда, сейчас внутри дня этого не потребуется. На гарантийные взносы у нас хватит, если что, можем проголосовать, чтобы их побольше сделали.

Но дело в другом. Я 20 лет на этом рынке, я понимаю, что данная система очень сильно поменяет текущий ландшафт, притом в наше непростое время, и как она будет дальше работать? Потому что если говорить про брокеров, которые не станут клиринговыми членами, а останутся на позиции субброкера, то я не уверен, что в формате Т+n есть для них какой-то бизнес. В чем интерес клирингового брокера обслуживать кого-то? Где здесь бизнес, где здесь доход? Да, наверное, нет никакого бизнеса, кроме оборотов.

С другой стороны, я вполне допускаю, что кто-то для увеличения оборотов или поиска нового бизнеса будет становиться клиринговым брокером для любых участников. В свою очередь, его комиссия будет минимальной. А сработает ли защита от рисков, если мы лишь ограничим число участников биржи теми брокерами, которых считаем супернадежными, но при этом не введем никаких требований того риск-менеджмента, которые будут предъявлять дальше, на втором этапе? Какие бы планки по капиталу мы им не устанавливали, но когда ситуация будет разворачиваться, то не факт, что мы не выроем здесь новой ямы [сами себе].

Второй вопрос - это вопрос внутреннего инвестора. Меня эта тема сильно волнует. Очень хотел бы верить в местную базу, во внутреннего российского инвестора. Замечательные вещи происходят в стране - депозиты населения растут. Депозит теперь - средство долгосрочных инвестиций.

Гапромбанк делает достаточно много первичных долговых размещений, и мы видим, что сейчас первоклассному российскому заемщику занять на фондовом рынке гораздо лучше, чем в любом коммерческом банке. На фондовом рынке ему дадут еще дешевле, деньги есть. Но на этот рынок они не приходят. И мы видим достаточно грустную картину с падением динамики открытия счетов. У брокеров мы видим грустную картину со стоимостью чистых активов и активов индивидуального доверительного управления - а, на мой взгляд, это наиболее правильные инструменты в стране, где нет финансовой грамотности, где финансовый патернализм полный, и население совсем не готово брать на себя инвестиционные риски. Оно должно отдавать деньги в систему коллективных инвестиций профессиональным управляющим, а мы видим, что оттуда частные инвесторы уходят. И в этой ситуации, когда деньги есть, а на фондовый рынок они не приходят, возникает серьезная задача - понять, что же следует делать.

Можно сказать - да и ладно, стоит ли так уж сильно завлекать российских инвесторов, лучше дождемся, когда нам пришлют деньги оттуда. Именно западные инвесторы сделают капитализацию российского рынка. В принципе да, на Западе много ликвидности, им нетрудно отдать нам 2%, а нам эти 2% сразу сделают рынок. Но на мой взгляд, это немножко иллюзия. Как бы красиво мы все не обставили, но если на нашем рынке не будет нашей же ликвидности, то зачем кому-то приходить сюда со стороны? По крайней мере, ни я, ни мои клиенты не пойдем на тот рынок, где ликвидности нет. Сейчас у нас [в России] очень грустно, и мои клиенты периодически идут туда [на западные рынки], потому что там как раз есть ликвидность, там есть рынок.

Вопрос - что же происходит с нашим внутренним инвестором. Я не знаю ответа.

Что даст нашему внутреннему инвестору введение режима T+2? Наверное, не очень правильно ставить вопрос именно так. Изменение режима на бирже не должно как-то влиять на инвестора. Но еще раз скажу, что введение этого режима серьезно поменяет бизнес-модель брокера и ландшафт на рынке. Поэтому надо понимать, как это отразится на инвесторе. У нас было большое количество (сейчас уже не очень большое) небольших брокеров, сидящих близко к клиентам. Что они будут делать теперь, каков вес этих клиентов? Сложно сказать. Если смотреть на рейтинги бирж, то там большое количество оборотов роботов, которые ничего под собой не несут.

А где же реальные инвестиции, где же реальные деньги, против кого стучат эти роботы - вот вопрос.

Я достаточно часто видел ситуацию, когда клиент, становясь крупным, говорил: “ Я сам теперь пойду на биржу, сам стану участником торгов". Я как брокер все время был против [того, чтобы неквалифицированные инвесторы торговали самостоятельно], сейчас мне дают рычаг [удержать такого клиента от выхода на биржу]. Теперь такой клиент не пойдет делать самостоятельные операции на бирже, он останется у меня [на брокерском обслуживании]. Но вопрос - что станет со всеми ними в совокупности, к какому брокеру они вернутся?

Где отечественная ликвидность, где отечественный инвестор? Этот вопрос - думаю, о нем стоит сейчас разговаривать. Надо понимать, что если 1 июля мы включаем T+2 (а мы его включим, никуда не денемся) и начинаем в таком виде работать, то как нам дальше строить свою политику, свою бизнес-модель в отношении российского инвестора? Мы меняем технологию торгов на ту, которая привычна всем в мире, кроме нас. Но как сделать так, чтобы в этот момент не выплеснуть своего инвестора, чтобы он остался здесь?

Потому что частный инвестор не очень понимает, что такое Т+n и как ему с этим жить. Как минимум, инвестировать в России для него станет не так просто, как было раньше. Как минимум, случится одно изменение - если он купит бумагу сегодня, то брокер, конечно, даст ему сегодня же и продать, но деньги вывести не даст еще два дня.

Алексей Тимофеев:

- Хочу нарушить этот ряд брокерских высказываний соображениями от управляющих компаний.

Наталия Плугарь, генеральный директор ВТБ Капитал Управление активами:

- Добрый вечер, уважаемые коллеги. Я отличаюсь от всех предыдущих выступающих тем, что я - не клиент биржи. Я клиент брокера. Но вот слушаю ваши выступления: брокерский бизнес, прибыль. Ребята, вы же - агенты. Вы сами ничего не делаете, только совершаете операции, которые вам поручают. И все. То есть, основным потребителем услуги оказывается клиент. Я не против брокеров, просто хочу, чтобы учитывались интересы того, для кого вы вообще-то работаете. Мне казалось, что основное - это чтоб клиенту было удобно покупать, продавать и т.д.

Да, соглашусь с Максимом, что Т+ - это самое настоящее изменение парадигмы, все переворачивается с ног на голову. До сегодняшнего времени как мы работали. Я - управляющая компания. У меня [аккумулированы] деньги пенсионные, паевых инвестиционных фондов, индивидуальные деньги, - то есть большое количество денег, особенно институциональных, которые работают совершенно по другому режиму. Они настроены на режим, который у нас действовал на протяжении долгого времени - T+0. Когда эта система вводилась, с моей точки зрения, никто не думал о клиенте как таковом. Наверное, правильно сказал Анатолий, что основная мысль была такая: раз тут у нас инвесторы неактивны, может, они придут из-за границы. Но (соглашусь с Максимом) сначала надо развить внутренний рынок, а уж потом приглашать иностранцев. Сегодня для управляющих компаний формат T+0 - это головная боль, дополнительные расходы, непонятный совершенно режим. Объясню почему.

Первое. Обеспечение. Что такое для управляющей компании обеспечение? У нее нет такого режима. Может быть предоплата, но я не могу ничего передавать в обеспечение - это запрещено мне законом в отношении многих активов. Поэтому воспользоваться этой возможностью (то есть, обеспечить что-то частично, начать торговать и проводить больше операций) управляющая компания, по всей вероятности, не сможет.

Второе. Этот режим увеличивает для УК срок вывода денег, когда они нужны. Если я прихожу на рынок продать, то хочу получить деньги сегодня, а не через два дня. Это очень важно для управляющей компании. Когда речь идет об обмене паев, то установлены сроки, за которые мы должны не только вывести средства из одного фонда, но и перевести в другой. Это проблема для вывода средств, когда мы должны передать их Пенсионному фонду РФ. То есть увеличивается срок.

Следующее - структура портфеля. Наша стоимость чистых активов, структура активов рассчитана на T+0. И все расчеты у нас будут вестись только тогда, когда получены деньги, получены бумаги. Ничего другого нам ФСФР на сегодня не предлагает. То есть, получится так, что портфель наших активов постоянно будет ходить туда-сюда, независимо от нас. Потому что для ПИФа и Пенсионного фонда сделка будет считаться сделанной только тогда, когда активы появятся в портфеле. То есть опять получается искажение структуры активов, происходит покупка бумаг, которые через два дня изменят котировки и т.д., и т.п.

Следующий вопрос: на два дня откладываются расчеты. Но ведь я вам даю деньги - так платите мне проценты по счету, по остаткам. Я об этом с биржей уже говорила неоднократно. Да, мы бы в конце дня выводили деньги на свои счета. Но платите мне проценты - и я буду спокойно держать деньги здесь, на бирже, на биржевом банковском счете. Мне все равно, в принципе, будут ли мои деньги лежать в другом банке, либо на бирже, вне банковской кредитной организации. Но я хочу, чтобы эти деньги работали, а не просто лежали. Почему они должны лежать два дня? я не понимаю такого бизнеса для себя.

Следующее - тоже для меня вопрос огромный - а как будет осуществляться для управляющей компании маржинальная торговля? Допустим, биржа и брокер устанавливают для себя определенный процент обеспечения. А что я могу делать с остальными деньгами? У меня очень жесткое регулирование. Могу ли я перевести их на депозит, могу ли на них что-то приобрести? На сегодня для меня маржинальные операции [в Т+]- это нерегулируемая как раз вещь. А все, что не урегулировано (особенно на рынке коллективных инвестиций), - это риски. Потому что я не знаю, как поведет себя регулятор, не знаю, что мне с этим делать.

Получается, что когда я смотрю на всю эту систему Т+, то не вижу для себя плюсов. Вижу только минусы.

Естественно, мы переходим (как и все) к этой услуге, предлагаемой нам насильно. У нас просто нет другого выбора. Но мне бы хотелось видеть, что все вокруг озабочены клиентами, а не брокерами.

"ВТБ капитал управление активами" - крупная компания, у нас несколько брокеров. Мы неоднократно обращались к ним с вопросом:”Коллеги, расскажите, как вы с нами будете работать [после введения формата Т+]?" Брокеры к нам пришли и просто хотя бы начали разговор только после угрозы того, что мы начнем искать других брокеров. Но у них нет собственного понимания, каким образом они будут транслировать нам то обеспечение, которого требует от них биржа. Все, что мы получили от крупного брокера в качестве предложения - это 100% преддепонирование по бумагам и по деньгам. Это что, бизнес для нас? Да, наверное, это бизнес для брокеров. Но для конечных клиентов бизнеса здесь нет, это просто отвлечение ресурсов.

Мне бы очень хотелось воспользоваться теми возможностями, которые предлагает биржа, - обеспечением валюты, обеспечением другими бумагами, - но не получается. Где взять доходность, если ты должен на два дня отвлечь деньги, если после этого у тебя возникает большое количество нарушений? Да, в этих нарушениях виноваты не мы. Но статистика все равно идет. Будут рисоваться графики количества нарушений на рынке коллективных инвестиций, и оно будет резко увеличиваться, просто потому, что я ничего не могу сделать. Не могу продать бумагу, поскольку она два дня должна лежать и ждать, пока мне ее дадут. Не могу вывести деньги и так далее.

Мне бы хотелось достичь понимания, что должна быть связь [между всеми участниками рынка]. Фондовый рынок - не брокерский бизнес. Это - общий бизнес. Потому что брокер не существует сам для себя, без клиентов. Клиенты - основное, и все должно быть заточено под них. Может, клиенты брокеру не очень удобны, но они приносят бизнес.

Алексей Тимофеев:

- Я очень ценю реакцию зала, она в течение этой конференции была очень точной, не могу этого не отметить. Спасибо вам большое за вашу реакцию. Анна, может быть, ты прокомментируешь то, что услышала как вопрос? А потом я хотел узнать, может быть, у коллег из ФСФР. Мне показалось, что то, о чем говорила Наталия, лежит в области нормативного регулирования. Претензия заключается в том, что очень трудно синхронизировать все процессы, поспеть с поправками в нормативное регулирование, чтобы дать управляющим компаниям необходимый комфорт.

Но для начала, Анна, прошу тебя высказаться.

Анна Кузнецова:

- Поскольку было много комментариев, реплик и вопросов, то хочу начать отвечать издалека. И наш рынок, и рынки других стран развиваются, движутся вперед и растут на двух, так скажем, потоках. Один поток - это деньги (это могут быть деньги старых клиентов, могут быть деньги внутренних клиентов, может быть, внешних). А второй поток - это новые инструменты, новые бумаги. Все остальное, что делала и предлагала московская биржа, что предлагали биржи других стран, предлагали брокеры - это сервисы и возможности, которые позволяют тем самым клиентам (кому-то, может быть, неудобным, а нам удобны все) находить те самые инструменты на нашем рынке.

Соответственно, второе, что хотелось бы сказать. Мы как биржа никогда не говорили, что какой-нибудь отдельно взятый проект (T+, или центральный контрагент, или центральный депозитарий, репозитарий и .д.) решит все проблемы как внутреннего, так и внешнего рынка, а также привлечет всех инвесторов.

T+ - это один из проектов, которые позволяют нашему рынку двигаться дальше. Причем, не только в части иностранных инвесторов. Об этом сказал уже Андрей Алетдинов: у этого проекта есть ряд преимуществ и для других категорий клиентов. Я согласна, конечно, с Наталией Плугарь. Мы неоднократно обсуждали (на разных конференциях, на разных группах и совещаниях внутри биржи), что индустрия коллективных инвестиций получит от этого проекта гораздо меньше дополнительных преимуществ, чем другие категории клиентов. Это действительно так.

Следующее, что хотелось бы сказать, это объемы торгов в T+ и закрытие T0. Мне, честно говоря, нравятся сегодняшние объемы в T+. Нравятся по нескольким причинам. Сегодня это устоявшийся объем, который оценивается в 7-8% от основного рынка, от рынка T0. Бывают отдельные дни, когда объем увеличивается до 15%, был даже 21% (именно тот день в апреле, когда и в T0 была высокая активность). Этот процент мне нравится по той причине, что у нас на сегодня один стакан полный, а второй наполняется. Мне кажется, гораздо хуже была бы картина, если оба были неполными. Поэтому на период параллельного обращения такое статус-кво, на мой взгляд, правильно.Оно получается сегодня еще и по следующей причине - да, у нас действительно более 150 участников готовы не в тестовом, а в боевом режиме работать (в разных форматах) в T+. Да, действительно, постоянно заключали сделки в T+ более 79 участников (а подключено 155). Для всех остальных по-прежнему остается тестовый контур, на этом тестовом контуре пока нельзя сделать сделку репо с акциями ВТБ.

Эти шаги, которые мы на сегодня делаем, подходя к T+2 весьма осторожно, позволяют участникам продумать, как обслуживать клиентов. На сегодня не очень большое количество участников предложило работать в T+ всем клиентам. Да, для собственной позиции это сделали, для любимого клиента тоже сделали. Но чтобы всем клиентам работать в T2 - такое предложение сделало очень маленькое количество участников.

Нам хотелось бы делать какие-либо дальнейшие шаги в отношении объемов, когда появится понимание (и у нас, и у участников), что обслуживать всех своих клиентов (разных по категориям) в T+2 готова основная масса брокеров. Которая дает бирже условно 80% [объема торгов]. Поэтому мне очень приятно, что сегодня мы уже слышим такие вопросы, которые задает Андрей, Наталия. Это вопросы конкретные, они принципиально отличаются от тех, которые мы получали по проекту T+2 полгода назад.

Действительно, участники рынка разные (как и клиенты). Поверьте, за полтора года, которые мы занимаемся этим проектом, мы услышали много разных, и зачастую противоречивых пожеланий по технологии, по конфигурации, по сервисам. Эти пожелания нам приходится переваривать, извлекать из них "золотые зерна", которые приводят к компромиссу, и с этими пожеланиями работать и реализовывать их. Теперь, наверное, в отношении [переворота рынка] "с ног на голову" или "с головы на ноги". Здесь хочется поспорить. Например, сегодня клиенты какого-то брокера осуществляют короткую продажу акций Московской биржи, и у него не хватает этих акций. Если бы бумага была маржинальной (а она пока не является таковой), то брокер в прежнем формате торгов не мог бы предоставить клиентам такой сервис до тех пор, пока бы не сделал что? Пока не занял бы эту бумагу в репо и потом предоставил клиентам возможность ее продавать. Вот это у нас на сегодня такое "с головы на ноги" или "с ног на голову". А в новой реальности (в T+2) эту бумагу можно продать, занеся в обеспечение другой актив, - например, ОФЗ.

Соответственно, плавно можно перейти к вопросам, замечаниям и комментариям, которые прозвучали. Об увеличении рисков, если мы бумагу привлекаем 100% в обеспечение. Да, этот проект увеличивает риски. Только на самом деле очень сложно (практически невозможно) эти риски просчитать. Потому что мы сегодня не знаем, какие риски есть на рынке в целом, с какими плечами в целом (или в среднем) работают клиенты наших брокеров, насколько построены сделки РЕПО и насколько одни и те же бумаги перерепованы. А вот когда мы будем торговать в формате T+ и в репо с ЦК, то будем все это знать. Поэтому где операции происходят с ног на голову, а где наоборот, - это вопрос на самом деле дискуссионный. Ответить на него мы сможем через некоторое время полной эксплуатации формата Т+, например, через год на этой конференции. Смею вас уверить, что все бумаги (то есть, 350 акций или 1,5 тысячи выпусков акций и облигаций, торгующихся на бирже) мы в обеспечение принимать не будем в 100% объеме. Ряд бумаг будет торговаться с частичным обеспечением, ряд бумаг - с полным.

Применительно к лимиту концентрации. (В целом право прокомментировать этот вопрос оставлю своим коллегам). Лимит решает часть вопросов, но направлен он не совсем на то, на что зачастую воспринимается. Действительно, контрагентский лимит переходит в лимит на центрального контрагента - собственно это то, ради чего проект делается. Мы с вами можем вспомнить 2008 год, мы помним, каким образом решались вопросы тогда. Да, действительно мы хотим, чтобы был центральный контрагент. Однако условия центрального контрагента, на которых он будет давать то же репо, могут существенно отличаться от условий участника. Они будут жестче, консервативнее, чем условия, на которых участники обслуживают своих клиентов. Такие факты, такой анализ мы уже проводили, они у нас есть. Параллельное существование двух форматов расчетов - это дополнительные затраты и для нас. Я была бы счастлива перейти в новый формат хоть завтра. Но мы помним о том, что клиенты разные, и завтра еще не все они готовы перейти в T+.

Про новые правила маржинальной торговли не хотела бы комментировать. Да, действительно, ее отсутствие увеличивает риски - это с одной стороны. Здесь прозвучало уже много вопросов, касающихся регуляции. Они меня, уважаемые коллеги, немного изумляют. Кажется, что мы сами порой путаемся в нашем отношении к регулированию. Иногда начинаем говорить: "Нас так зарегулировали, что невозможно дышать, мы ничего не можем сделать". Потом делаем два шага вперед и сразу начинаем переживать: "Господи, что делать, ведь нет никакого регулирования". Вот таких вопросов у нас много. Они касаются не только маржиналки, не только индустрии коллективных инвестиций.

Поэтому, мне кажется, что нам в части регулирования каким-то образом нужно продумать, чего мы действительно. Где хотим строго регулировать, а где - гайки раскрутить. Мне кажется, в последние несколько лет мы бросаемся из крайности в крайность. Причем по многим направлениям в части регулирования.

Возможны дополнительные ограничения. Они начинаются [с порога требований к размеру капитала] от 180 млн. рублей для тех участников, которые будут заключать сделки репо с акциями с участием ЦК с собственных позиций. С начала июля (с вводом в действие новых правил клиринга и обновлением системы фондового рынка) взносы в гарантийный фонд с текущих 2 млн. увеличатся до 5 млн. Для тех участников, которые будут делать сделки репо для клиентов, минимальный гарантийный взнос будет в размере 10 млн. руб. То есть, это дополнительное ограничение мы тоже учли, и оно на границе 2-3 квартала будет реализовано.

У нас было несколько мозговых штурмов в рамках совета директоров НАУФОР, в рабочей группе при Комитете по фондовому рынку. Могли быть какие-то еще ограничения, но здесь мы к компромиссу не пришли, поэтому о них говорить преждевременно. Я думаю, мы о них еще подискутируем в рамках уже концепции клиринга. А то, что вводим сейчас - мы проговорили.

В отношении схемы, о которой говорил Андрей Алетдинов. В общем, так сделать не получится, могу сказать. Если нужны детали, Сергей Геннадьевич Горбаченко прокомментирует данный вопрос.

И в отношении брокеров. Мне приятно, что Наталия Владимировна [Плугарь] достаточно открыто на всех мероприятиях говорит о том, что ее брокер предложил 100% депонирование на T+2. Мне также очень приятно, что Наталия Владимировна публично своему брокеру говорит, что готова его поменять. Потому что в реальности это двигает всех к разработке новых интересных схем.

Несколько участников уже проводили мероприятия для своих клиентов - разной степени открытости и закрытости, и те варианты обслуживания клиентов, которые они предлагают, лично меня приятно порадовали. Соответственно мы как биржа готовы поучаствовать в мероприятиях брокеров для клиентов. Я призываю всех поискать в этом проекте преимущества, которыми вы сможете воспользоваться, которые будут направлены на развитие вашего бизнеса, ну и нас как биржи - ведь мы ваше зеркало. Спасибо.

Лариса Мирошникова:

- Что касается нормативного регулирования и некоторых пробелов, тут Анну поддержу полностью. У нас готовится новый проект [регулирования маржинальных сделок], он сейчас в стадии обсуждения и доработки. Мы активно работаем по этому поводу как у себя внутри в службе, так и с рынком. Проект будет готов в этом году, не надо переживать. Но если честно, то предыдущий круглый стол [см. Вестник НАУФОР, текущий №] затрагивал вопросы, связанные с системой управления риском. Когда говорят, что центральный контрагент с июля начнет закрывать собственные риски, выставляя брокеру требования к собственным средствам в объеме 180 млн. рублей и увеличенный взнос в гарантийный фонд - это никого не смущает.

Маржинальные сделки будут происходить, и брокеры должны будут продумывать систему управления рисками на T+, она не будет сильно отличаться от того, что происходит на рынке стандарт, потому что собственно суть операций - одна. Это - первое.

Второе, регулирование для управляющих компаний. Наталия [Плугарь] была в ФСФР на профильном совещании, мы собирали УК для обсуждения, сейчас [в регулировании] есть некоторые проблемы (они касаются расчета СЧА). Сейчас данный документ перерабатывается, я не могу сказать, что он появится завтра. Но Наталия, вы же сами знаете, насколько он серьезен и сложен. Здесь нельзя рубить с плеча. Если мы вдруг сделаем шаг не в ту сторону, то сама же отрасль коллективных инвестиций будет плакать и ругать нас. Поэтому будем аккуратно прорабатывать документ, учитывая мнение всех управляющих, и в том числе реалии, в которых им сейчас придется работать - и T+, и остальные условия, которые существуют сейчас на рынке. Документ перерабатывается. Каких-то иных очень острых нормативных проблем, которые мешали бы работать, нет. Но, возможно, режим Т+ не самый удобный для отрасли коллективных инвестиций, которую представляют управляющие компании.

Дополнение:

- Хотел бы немного дополнить. Наталия Владимировна сказала нам, что нужно думать в первую очередь о клиенте. Когда речь идет об увеличении сроков обмена паев, то необходимо подумать, чтобы эта процедура была привлекательна в том числе для клиентов. Потому что, если сильно увеличить сроки обмена паев, то это не будет клиенту интересно, он просто будет в этом случае погашать паи и фиксировать таким образом. То есть мы не говорим об увеличении срока погашения паев, а говорим лишь об увеличении сроков обмена при погашении паев в течении трех рабочих дней. В открытом фонде необходимо погасить паи и зафиксировать расчетную стоимость пая, по которой будет происходить погашение до реализации активов. При сильном движении рынка это может отразится и на тех, кто входит и выходит, и на тех, кто остается в фонде. Поэтому если сроки сильно увеличить, то процедура обмена не будет привлекательна для клиентов, они не будут ей пользоваться.

В отношении положения о состоянии структуры активов. Это положение в настоящее время лежит в плоскости полномочий минфина и ФСФР. Поэтому, надеюсь, что, когда эти полномочия перейдут в ЦБ, то поменять его будет проще.

Относительно реакции регулятора, хотелось бы надеяться, что она будет адекватна, какой она является сейчас. А по поводу СЧА, помимо необходимости глубокой проработки этого нормативного акта, необходимо также, чтобы и УК, и спецдепозитарии успели привести свою программное обеспечение в соответствие с документом. Поэтому в любом случае потребуется отложенное вступление в силу этого документа.

Алексей Тимофеев:

- Олег, есть ли по-прежнему вопрос, нужен ли T+2?

Олег Снегирев:

- На бирже сейчас порядка 350 членов биржи. Большая часть из них работает по субброкерской схеме. Брокер, работающий по субброкерской схеме, не имея депозитария, если он работает в рамках действующего закона, не обходя ничего, не имеет возможности давать бумаги клиентам в short. Итак, клиент на каком-то этапе поставил "стоп" (процентов на 10 ниже рынка) и вдруг нечаянно на какой-то новости покупает бумагу, скажем, отдав ФКС. Он ее купил, работает система T+2, у него бумага на счету не появилась. Дальше он два дня со слезами на глазах смотрит, как эта ФСК падает еще на 10%, а потом еще на 8%, и ничего сделать не может. То есть если сегодня он на стопе поймал, а потом увидел новость, то он бумагу продал, потеряв 2%, условно говоря, или поставил стоп чуть ниже и зафиксировал убыток, остановил на этом убыток. А в формате Т+ он два дня ждет. Таких примеров, когда в три дня бумага падает на 10-15%, мы видели тьму тьмущую. Я задаю вопрос тем, кто сильно хочет эту схему [Т+] внедрять. Мне что, закрывать весь субброкерский бизнес? Я сам своему клиенту ни за что не посоветую с собой работать по такой схеме, когда он не может зафиксировать бумагу в случае ее падения. Мой вопрос понятен?

Он бумагу купил, бумаги на счету нет, а продать он ее не может, потому что short по субброкерским схемам не предоставляется.

Анна Кузнецова:

- Вы сложили два вопроса в один. Один касается шорта - можно ли продать не полученную бумагу. Второй касается субброкерского обслуживания.

Предлагаю два вопроса разделить - поскольку в этой части предполагаются некоторые новации на бирже, пока брокеры сами не предложат какую-либо схему (они тянутся отвечать на этот вопрос). А вы пробовали уже заключить тестовую сделку в T2? Продать бумагу, которую вчера купил, сегодня уже можно.

Олег Снегирев:

- Я не могу продать, потому что мне мой брокер не даст.

Анна Кузнецова:

- Мы как биржа эту технологию реализуем. Когда брокер доработает свои схемы обслуживания вас как клиента, то у вас тоже дополнительно сервис поменяется. Это что касается биржевой части и продажи еще не полученной бумаги в T2 - это одна часть. Есть вторая часть, где есть брокер, его клиент и регулирование. Там, действительно, картинка немного другая, и я предлагаю отвечать коллегам из брокерского сообщества. Но в моем видении реализовать такую возможность для вас как для клиента возможно.

Бумагу, которую вы купили сегодня в T2, вы можете продать немедленно. А также завтра и послезавтра.

Олег Снегирев:

- Она у меня появилась на счету, получается.

Анна Кузнецова:

- У вас появилась плановая позиция, в которой вам нарисовали эту бумагу. Вы ее можете продавать так же, как ее покупали. Когда вы покупали, если посмотрите внимательно, вы деньги тоже не заплатили - эту часть истории вы почему-то умолчали. Хотя она тоже интересна. То есть бумагу, только что купленную в T2, тут же можно продать. В этом случае отличий от T0 для клиента нет вообще никакого.

Теперь еще о той части, о которой говорит Наталья. Если она хочет вывести бумагу или деньги, то до дня T+2 в общем порядке и той технологии, которая работает сейчас и которая будет работать с начала июля, этого сделать будет нельзя. Но в следующем релизе фондового рынка, который планируется на осень, мы реализуем возможность досрочных расчетов. Она будет появляться не во всех случаях, а в тех, когда мы сможем ее осуществить. Вот на вывод условия в Т+ действительно немного меняются. Но с точки зрения выполнения операции вы остаетесь в том же T0. Сейчас по текущему постановлению о маржинальной торговле продажа на T+2 не является шортом и не может быть запрещена. Если брокер не дает вам этого делать - приходите к нам на биржу.

Алексей Тимофеев:

- Уважаемые коллеги, задавайте вопросы из зала. Я хочу, чтобы вы воспользовались этой возможностью. Прошу вас!

Вопросы из зала:

- Спасибо. Небольшой комментарий по поводу сворачивания режима T0 и введения T2. Вот, например, на бирже РТС режим с расчетами T+ сколько хочешь (вплоть до тридцати) существовал до 1995 года, и даже в одном стакане, и никому особо не мешал. А биржа ММВБ с неудобным, как вы говорите, режимом T+0 не только смогла по оборотам обогнать РТС, но и, в конце концов, ее поглотила. Вопрос или предложение: все-таки, может, есть возможность оставить режим T+0, хотя бы в режиме РПС? Если уж людям нужен.

Ваши же обороты от этого только увеличатся.

Алексей Тимофеев:

- Еще вопросы? Еще один я бы был не против позволить задать.

Сергей Хестанов:

- Частично повторю предыдущий вопрос. Рискую прослыть Кассандрой, но в случае повторения той динамики рынка, которая была в 2008 году, T+N (не важно - плюс 2, 3) почти неизбежно приведет к большим проблемам. Поэтому почему бы не оставить Т+0 параллельно с T+N? Как говорил Мао Цзедун, пусть расцветают 100 цветов. Кто хочет, будет пользоваться одним форматом, и соответственно, не иметь того набора проблем, о которых говорила например, Наталья Плугарь. А кто хочет, кому это нужно и оправдано - пусть используют T2. А там рынок с его невидимой рукой сам рассудит, какой же режим предпочтительнее. Потому что да, пока рынок ведет себя нормально, эти риски кажутся абстрактными и далекими. Но если повторится динамика в духе 2008 года, то произойдет много неприятных событий.

Анна Кузнецова:

- Я уже отвечала уже на этот вопрос, отвечала неоднократно. Мое глубокое убеждение состоит в том, что успешным будет тот рынок, в котором ликвидность будет сконцентрирована в одном стакане. Можно (кроме существующей классики, которая по-прежнему функционирует, существующего T+0, существующего стакана T+4 и существующего T+2) сделать еще 15 стаканов с разными сроками. Чтобы каждый мог выбирать тот, который ему нравится. Мое глубокое убеждение, что успешным будет тот рынок, в котором ликвидность будет сконцентрирована в одном стакане. Мы как Московская биржа выбрали стакан T2.

Алексей Тимофеев:

- Дорогие друзья, уважаемые коллеги, позвольте мне как модератору завершить сегодняшнюю конференцию, поблагодарить вас от имени спикеров за внимание, а от вашего имени поблагодарить спикеров за их выступления. Большое вам спасибо и от моего собственного имени, и от Национальной ассоциации участников фондового рынка. Желаем вам успехов в вашем бизнесе. Спасибо еще раз. До свидания.