2 сессия

29.05.2023

КОНФЕРЕНЦИЯ «РОССИЙСКИЙ ФОНДОВЫЙ РЫНОК 2023»

Сессия II «Основные направления развития рынка ценных бумаг и его инфраструктура»

Михаил Сухов: Добрый день! Наша панель называется «Основные направления развития рынка ценных бумаг и его инфраструктура». Собрать в рамках такой панели представителей Центрального банка (Алексей Владимирович Моисеев скоро подъедет), Минфина, Государственной думы, двух бирж, деятельность которых тоже оказывает существенное влияние на регулирование финансовых рынков, думаю, может только НАУФОР, который тоже играет свою роль в регулировании.

Сейчас все вспоминают последний год с лишним, оценивают, насколько негативно изменились объемы разного рода финансовых инструментов, рынка ценных бумаг в целом. А я хочу вспомнить другую дату: именно 10 лет назад, примерно в это же самое время (если совсем точно, то 1 сентября) Центральный банк приступил к выполнению функций мегарегулятора. По русским традициям можно начинать вспоминать заранее, ничто нам не мешает. По дороге я посмотрел те цифры, которые характеризовали развитие рынка ценных бумаг 10 лет назад. Так вот, в конце 2013 года объем обращавшихся на рынке корпоративных облигаций чуть превысил 5 трлн рублей, сейчас эта цифра в районе 20 трлн рублей, после всех корректировок. Капитализация рынка акций тогда была 25 трлн рублей, сейчас, после всех негативных корректировок - 43 трлн рублей.

Поэтому, предоставляя слово Владимиру Викторовичу, я хотел бы предложить ему обсуждать не тренд на снижение, который случился в последний год, а те перспективы дальнейшего роста рынка, которые видит Центральный банк. Вот Эльвира Сахипзадовна в своем выступлении обратила особое внимание на деятельность институциональных инвесторов на фондовом рынке.

Какие вы видите здесь перспективы? Кого видите на этом рынке? И какие риски ожидаете в ближайшее время.

Владимир Чистюхин: Добрый день, уважаемые коллеги! Михаил Игоревич, спасибо большое. Если можно, перед тем, как отвечать на ваш вопрос, буквально два вступительных предложения.

Первое. Действительно, в этом году мегарегулятору будет 10 лет. Мне кажется, пройден значимый этап. Я помню, когда реформа регулирования только готовилась, с некоторыми коллегами были очень серьезные дискуссии … хорошо, дружеские дискуссии на тему того, как Центральный банк сможет реализовать себя в качестве единого регулятора на финансовом рынке.

Мне кажется, главный вывод, который мы с вами сейчас все-таки можем сделать, заключается в том, что принципиально это было правильное решение. По большому количеству функционала получен синергетический эффект. В том числе, по ряду направлений, относительно которых, возможно, были серьезные опасения: это и вопрос конфликта интересов, это и вопрос аллокации необходимых ресурсов для разных сегментов и отраслей. Мне кажется, при прочих равных Банк России очень неплохо со всем этим справлялся. Но я это к тому, что 10 лет он прожил в качестве единого регулятора на рынке финансовых услуг. Очень надеюсь, что и дальше мы будем продолжать в том духе, но, конечно, с помощью участников финансового рынка, то есть, вас, уважаемые коллеги, сегодня собравшиеся здесь.

Второй важный момент заключается в том, что мы близки к тому, чтобы на рынке ценных бумаг образовалась единая саморегулируемая организация. НАУФОР должен вобрать в себя функционал второй организации, и, соответственно, стать «одним окном» и для участников финансового рынка, и для инвесторов, и для потребителей, для Центрального банка и иных регуляторов. Это очень важно. Мы, я надеюсь, будем видеть консолидированную позицию по многим вопросам. Хотя, откровенно говоря, НАУФОР уже практически несколько лет является драйвером развития рынка ценных бумаг и консолидирует позицию многих участников. Но это и очень большая ответственность, потому что (соглашусь со словами Михаила Игоревича) фактически НАУФОР становится внутренним дополнительным регулятором на рынке ценных бумаг. И это требует очень выверенных решений как основных стейк-холдеров, так и аппарата самой саморегулируемой организации. Она должна быть очень взвешена в своих решениях, проактивна, должна уметь наладить диалог со всеми сторонами финансового рынка.

Ну и, наконец, третий момент (разрешите маленькую рекламу): та дискуссия, которая здесь началась и будет продолжаться сегодня весь день, может быть продолжена на Финансовом конгрессе, который организует Центральный банк Российской Федерации. Конгресс пройдет в начале июля текущего года в Санкт-Петербурге, надеюсь, что многие вопросы получат и там свое развитие.

Теперь возвращаюсь к заданному вопросу. Ну, во-первых, конечно, полностью отвлечься от того, что происходило в 2022 году, невозможно. Соглашусь, что если бы не пандемия 2020 года, не кризис 2022-го, то, наверное, те цифры, которые вы озвучили, были бы еще более значимы. И мы бы сегодня говорили о том, что российский финансовый рынок, возможно, является локальным международным финансовым центром, к чему мы долгое время стремились. Ну, жизнь достаточно жестко расставляет приоритеты, 2022 год многое развернул. Произошли драматические изменения. Капитализация рынка акций упала, ничего не сделаешь. Был отскок в конце года, но по факту, конечно, случилось значимое падение.

Очень сильно сжался рынок ПФИ, мы сегодня испытываем существенный недостаток в хеджировании. Да, по отдельным валютам произошел рост. Но понятно, что если сравнивать общие объемы, то мы сейчас не достигаем того уровня, на котором находился рынок с участием иностранных контрагентов, которые обеспечивали многие сделки по производным финансовым инструментам. Стратегии участников на финансовом рынке поменялись, среди активов, в которые совершаются вложения, стало возникать намного больше активов дружественных государств. Это понятно: меньшие риски, есть возможность проводить расчеты, учитывать их в дружественных депозитариях и так далее.

Государственные ценные бумаги стали пользоваться большей популярностью, это один из видов наиболее консервативных, но зато более надежных вложений. Инструмент работает, он получил развитие.

Появились стратегии, связанные с краткосрочными вложениями.

Мы потеряли иностранных инвесторов, а инвесторы из дружественных государств к нам пока не пришли, по большому счету. С учетом продолжающейся волатильности у них недостает доверия к стабильности нашего рынка. Ну, я думаю, это вопрос будущего.

Но очевидно, что намного большее значительную роль стали играть розничные инвесторы (назывались цифры, их сейчас порядка 80%). Институционалов надо как-то стимулировать, чтобы они тоже усиливали свою роль на рынке.

При этом, если говорить о повышении доверия к нашему фондовому рынку, то стопроцентно должно применяться стимулирование и спроса, и предложения. Думаю, это примерно общая позиция, что с точки зрения инструментов и инфраструктуры на нашем рынке все давно создано. По большому счету, 17-18-19-й годы показали, что когда инвесторы принимают решение прийти на рынок ценных бумаг, у них для этого есть максимальные возможности. Сегодня инфраструктура, организаторы торговли, депозитарии, посредники, брокеры, управляющие компании, негосударственные пенсионные фонды, - все они совокупно могут обеспечить достаточно широкую линейку инструментов. Она сейчас несколько сократилась, но тем не менее она достаточна для того, чтобы инвесторы фактически инвестировали так, как они хотят, и с тем риск-аппетитом, который они имеют.

Не хватает в первую очередь стимулов со стороны предложения. Да, долг продолжает расти, но долевые размещения остановлены. Сложно в этом кого-то упрекать, потому что рискнуть размещаться с учетом существующей волатильности, причем на узком рынке, - это очень сложное решение. Одновременно я уверен, что в ближайшей перспективе институциональные инвесторы вынуждены будут принимать решения о том, чтобы изыскивать ресурсы для продолжения инвестиций. Даже если какие-то программы сокращены, они вынуждены будут решать вопрос о рефинансировании своих долгов, для этого нужно будет выходить на рынок. Кто-то будет выходить не только на рынок долга, но и на рынок капитала в том числе.

Но, с моей точки зрения, спецрецептов не существует. Если мы говорим о государственной политике в этом вопросе, то нужно разного рода бюджетное стимулирование: это субсидии, это фискальное стимулирование. И, наверное, здесь нужно найти ту золотую середину, которая, с одной стороны, позволяет обеспечить сбалансированность бюджета, поскольку он не является резиновым. Но, с другой стороны, если государство ставит в приоритет технологическое перевооружение, структурную трансформацию и для этого компаниям нужны долгосрочные инвестиции, то очевидно, что здесь нужно помогать компаниям через государственные стимулы. Компании могли бы делиться частью своей собственности, ну и, возможно, получать за счет этого от государства какие-то бонусы.

Мне кажется, с точки зрения спроса многое было сказано. Я думаю, что и розничные инвесторы, и институциональные инвесторы будут приобретать долг. Они будут с чуть большей охотой приобретать и акции, как только поймут, что компании находятся на стабильном треке существования и развития. В этом смысле ключевыми являются вопросы раскрытия информации.

Нам нужно сделать все для того, чтобы все инвесторы (и профессиональные и непрофессиональные) обладали широкой возможностью анализировать свои потенциальные вложения. Чем быстрее мы к этому придем, тем, соответственно, быстрее получим увеличение доверия и на рынке капитала, и на рынке долга. Ну и, я надеюсь, что увидим совсем другие цифры, а не те, которые видели в конце 2022 года.

Михаил Сухов: То есть вы оптимист относительно 1 июля как предполагаемой даты начала раскрытия ключевой финансовой информации?

Владимир Чистюхин: Я хотел бы верить в то, что Банку России удастся договориться с правительством примерно о той модели, которую мы приняли в отношении финансовых организаций. По крайней мере, я помню наши дискуссии в правительстве в прошлом году, там имел место единый подход: информацию нужно раскрывать.

Более того, что мне кажется очень важным. Кредитные организации, как уже было сегодня сказано на первой сессии, обязаны раскрывать ту или иную информацию: да, по сокращенному формату, но обязаны. Отдельный пул информации они раскрывают на свой выбор. Так вот, мне кажется, тот опыт, который мы сейчас увидим, будет для нас, я надеюсь, положительным аргументом для того, чтобы и нефинансовые компании пошли по тому же самому пути. В том смысле, что каких-то специальных рисков, дополнительного санкционного давления не произойдет.

Михаил Сухов: Здесь говорили со стороны предложения о разного рода инструментах ЦФА. К ЦФА сейчас подходят по-разному. Одни говорят о том, что ЦФА - это технологический способ продвижения ценных бумаг и продуктов, которые регулирует законодательство о рынке ценных бумаг. Другие говорят о том, что законодательство о ЦФА создает дополнительные возможности для предложения инвесторам тех продуктов, которые выходят за рамки законодательства о рынке ценных бумаг. Каково ваше отношение к этим двум гипотезам, и по какому пути, с вашей точки зрения, следовало бы развивать этот новый финансовый инструмент?

Владимир Чистюхин: Практически ЦФА сегодня находятся в позитивном регулятивном арбитраже относительно классических инструментов финансового рынка. Они дают большие возможности.

Если говорить идеологически: мне это кажется неправильным. Я считаю, что цифровые финансовые активы - это одна из форм активов, которая может и должна существовать на финансовом рынке. Возможно, это технологически продвинутая форма, хотя еще надо посмотреть, как это все на практике будет по-настоящему обкатано. Но она не должна предоставлять дополнительных преференций относительно другим инструментов, которые классически регулируются более строго, для которых устанавливают более жесткие правила выпуска, раскрытия информации и так далее.

Михаил Сухов: Понятная позиция. В логике регулятора она абсолютно понятна. А вот в отношении долевых инструментов, акций: вы говорили о том, что сейчас сложный момент для новых выходов. Это абсолютно объективно: цены сейчас немного не те. Считаете ли вы, что здесь возможны дополнительные меры стимулирования? Могут ли быть меры, которые позволили бы расширить состав долевых инструментов? Или все должно идти рыночным путем, и мы должны дождаться решения эмитентов?

Владимир Чистюхин: Рыночный путь никогда не противопоказан. Другое дело, что он может занять достаточно длительный период времени. Есть классический пример, я о нем уже упоминал. Коллеги, которые очень глубоко знают детали, могут поспорить, но, с моей точки зрения, к 2015 году была выстроена вся инфраструктура рынка ценных бумаг. Но рост на этом рынке произошел в 2017-2018-м, в первую очередь, за счет розничных инвесторов. Классическая рыночная модель: созрели тогда, когда возникли условия. В этом смысле никто не мешает нам двигаться рыночным способом. Но другое дело, что государство ставит очень амбициозные цели по поддержке структурной перестройки экономики. Мне кажется, с учетом того объема госсобственности, который сегодня есть, акционер может стимулировать компании, принадлежащие ему, более активно участвовать на рынке капитала. Почему нет?

Михаил Сухов: Ну, дождемся Алексея Владимировича и продолжим этот разговор.

Владимир Чистюхин: Заметьте, про фискальные стимулы я мало что сказал. (Оживление в зале).

Михаил Сухов: Естественно. Но стимулы управления государственным имуществом отметили.

И, наконец, заслуживает дополнительного внимания еще один аспект, о котором вы говорили: инструменты в иностранных валютах дружественных стран. Сейчас некоторые российские эмитенты пошли по пути выпуска долговых инструментов. Как вы считаете, они адресованы российским приобретателям, или вы хотите видеть на рынке покупателей из других стран с тем, чтобы активизировать ликвидность, расширять приток денег? И делает ли что-то Центральный банк в этом направлении, или все должно идти рыночным путем?

Владимир Чистюхин: Михаил Игоревич, мы вынуждены сегодня опираться на российского инвестора, практически это так. Широкие слои иностранных инвесторов, даже дружественных, пока не готовы к нам приходить. Но одновременно с этим я поддержу идею, что выпуск бумаг в той локальной валюте, которая знакома иностранному инвестору из дружественного государства, потенциально тоже может повысить привлекательность данной бумаги на какую-то среднесрочную перспективу. Поэтому базово мы, конечно, в любом случае целимся в локального инвестора, но понимаем, что какие-то иностранные партнеры тоже могут этими выпусками заинтересоваться. Если не сегодня, то завтра.

Но не в плане механизмов стимулирования. Мне кажется, что мы, по большому счету, создаем универсальные меры стимулирования, вне зависимости от того, в какой валюте выпускается долг.

Михаил Сухов: Спрос-то, конечно, будет. Если банки предлагают открывать счета в юанях, например, то им нужны инструменты в юанях для хеджирования валютных рисков. Поэтому определенный спрос на фондовом рынке со стороны внутренних резидентов будет, с этим я соглашусь.

Давайте перейдем к другой части регуляторной работы. Тем более что сегодня с нами Анатолий Геннадьевич Аксаков, который всегда в центре всех идей и предложений на этот счет. Понятно, что на сегодняшний день концепция долгосрочных сбережений граждан выдвинута правительством на первый план. Готовятся законодательные решения, они предполагают целый комплекс инструментов, на которые нужно обращать внимание и инвесторам, и участникам рынка.

На что стоит рассчитывать участникам рынка с точки зрения реализации намерений, которые предлагают правительство и Центральный банк?

Анатолий Аксаков: Спасибо. Я отношусь к тем людям, кто считает, что нынешнее время вызовов - это шанс для тех, кто работает на фондовом рынке, на финансовом рынке. Доходы государства в этом году довольно существенно сокращаются, соответственно, дефицит бюджета растет. В таких условиях государство будет сокращать инвестиции. По крайней мере, такой подход возможен: поскольку нет доходов, надо сократить инвестиционные расходы. В этом случае появляются возможности у тех, кто занимается частными инвестициями.

А задача депутатов и правительства - создать условия для того, чтобы частные инвесторы привлекли внутренние ресурсы, которые пойдут на реализацию проектов. Уверен, если мы создадим соответствующие условия, то частные компании, которые работают на финансовом рынке, начнут затягивать сюда деньги из Азии, даже из Европы и из Америки обходными путями. Наша задача заключается в том, чтобы создать благоприятную ситуацию для такой работы.

Понятно, что инвесторы постоянно рассчитывают соотношение риск/доходность. Наша задача заключается в том, чтобы а) доходы были приемлемыми, б) чтобы риски, связанные в том числе с санкциями, были минимизированы. И здесь я рассчитываю (может быть, ошибаюсь) на цифровые права, на цифровые финансовые активы.

В парламент внесен законопроект о цифровом рубле, рассчитываю, что примем его в весеннюю сессию. В первом чтении он уже принят, значит, в июне ожидаем его принятие во втором и третьем чтениях.

Мы корректируем закон о ЦФА, стараясь максимально расширить возможности его использования. Идут точечные поправки, доработка закона. Если есть предложения от профсообщества, то в парламенте их охотно воспримут для того, чтобы подкорректировать законопроект.

На мой взгляд, не стоит отказываться от прямых государственных расходов на инвестирование, - например, на строительство дорог. Я об этом почему так смело говорю: в Чувашии (я депутат оттуда) есть уже подготовленный проект объездной дороги, и он будет востребован, если цена за плату будет приемлемой. Уже есть инвесторы, которые готовы вложиться в эту инфраструктуру. Если мы будем действовать таким путем, то я уверен, что инвестиционный процесс пойдет достаточно активно. По крайней мере, я в этом плане оптимист.

Буду отвечать на уточняющие вопросы.

Михаил Сухов: Вы привели пример с дорогой. А если инициатор этого проекта, допустим, захочет выпустить ЦФА и немножко отклонится от законодательства о рынке ценных бумаг - как вы думаете, можно ли поддерживать подобного рода проекты государственными субсидиями? Или государственная поддержка должна ограничиваться только рамками тех инструментов, которые предусмотрены законодательством на рынке ценных бумаг?

Анатолий Аксаков: Не готов говорить обо всех инструментах. Я думаю, что традиционные инструменты, связанные с выпуском облигаций (в том числе, и на финансирование проектов), являются даже более рискованными с точки зрения государства, поскольку до конца проследить за реализацией использования тех денег, которые государство выделило, нельзя.

А с цифровыми финансовыми активами все проще. В процесс включаются смарт-контракты, деньги поступают исполнителю проекта именно в тот момент, когда должны поступить, а не наперед, до реализации проекта. То есть, цифровые активы позволят задействовать государственные ресурсы более эффективно, риски воровства, риски неэффективного использования уменьшаются. Целевое использование использование денег будет обеспечено.

Ну, и важно, как я уже говорил, обеспечить инвесторам доходность. Но доходность не всегда может быть обеспечена, поскольку платежеспособность граждан в Москве и Чувашии отличается в разы. Соответственно, надо идти на субсидирование процентной ставки, чтобы заинтересовывать инвесторов в таких расходах.

Нет такого преступления, на которое не готов пойти капиталист, если норма прибыли будет 300%, - как нас учили на экономическом факультете МГУ. Ну, пообещаем побольше.

Михаил Сухов: Кстати, интересная мысль. Я думаю, что Алексей Львович Саватюгин одним из первых обратил внимание на возможности контроля целевого характера использования средств, которые привлечены с помощью цифровых финансовых активов. Потому что применительно к другим инструментам таких возможностей практически нет, если только это не специализированная структурная облигация. Но специализированные структурные облигации выпускаются мало и размещать их достаточно дорого из-за технологии размещения.

Как вы думаете, могут ли подобного рода инструменты (с целевым характером использования) дополнить те инструменты, которые сейчас доступны неквалифицированным инвесторам? Безотносительно субсидирования и так далее. Вот как инструмент, как тип инвестиций?

Анатолий Аксаков: На мой взгляд, допуск неквалифицированных инвесторов должен быть расширен. Может быть, это следует делать постепенно, по мере апробации рынка, но делать это надо. Таким образом мы опять же вовлечем в этот процесс более значительный объем инвестиций.

Сейчас идет реформа негосударственных пенсионных фондов. Законопроект внесен в правительство, в нем предполагается софинансирование со стороны государства вложений населения в НПФы. НПФы, по идее, должны вкладываться в долгую, а инвестиционные проекты обычно длительные, так что средства НПФов могут пойти на инфраструктурные проекты в рамках того, о чем я говорил.

Отвечая еще раз на ваш вопрос. Неквалифицированные инвесторы, на мой взгляд, в эти проекты могут постепенно, поэтапно вовлекаться. И мы сможем получить неплохой источник для структурной перестройки нашей экономики.

Алексей Тимофеев: Можно ли вмешаться в плавное течение этой сессии и, пока мы не ушли от темы «Цифровые финансовые активы», попробовать ответить на заданный вопрос. Это, может быть, поможет Анатолию Геннадьевичу откровеннее высказаться на этот счет.

Я, честно говоря, думаю, что арбитраж, который касается цифровых финансовых активов - это отлично. И это свидетельство того, что традиционные финансовые инструменты оказались зарегулированными. До тех пор, пока Центральный банк не спохватился и этот регуляторный арбитраж не устранил, имеется небольшой период, которым мы все намерены воспользоваться. И пусть это будет прагматичным, даже циничным решением. Но дайте нам воспользоваться этим регуляторным арбитражем.

Другое дело, что надо умудриться как-то «поженить» два этих рынка.

Рынок формирующийся, в отношении которого существует риск, что он станет параллельным, может быть, не очень развитым сектором финансового рынка. И рынок традиционных финансовых инструментов с сегодняшними посредниками, финансовыми институтами, инвесторами и инфраструктурой. Нам нужно их «поженить».

Я думаю, что нужно найти какую-то, может быть, форму для того, чтобы выразить через обычный, традиционный, привычный для фондового рынка механизм цифровые финансовые активы. Для утилитарных цифровых прав таким инструментом могли бы стать, например, цифровые свидетельства. Почему бы не дать возможность выпускать цифровые свидетельства, которые бы удостоверяли цифровые финансовые активы, и таким образом подключить к обороту этими инструментами существующую учетную инфраструктуру нашего организованного рынка, индустрию …

Анатолий Аксаков: Сейчас цифровые права выпускаются в рамках инфраструктуры платформы, которую осуществляет эмитент этих прав. А Московская биржа не имеет права торговать цифровыми активами…

Михаил Сухов: Я думаю, это вопрос времени.

Анатолий Аксаков: Закон парламент сейчас рассматривает, я уверен, что в июне он будет принят, и Московская биржа тоже получит эту возможность. Надеюсь, все участники сегодняшнего собрания также будут принимать активное участие в этом процессе.

Михаил Сухов: В этой дискуссии я все-таки отталкиваюсь от слова «поженить». Роль ЗАГСа в этой истории будет, скорее всего, выполнять один из регуляторов или законодательство. Как потенциальное регулирование дополнительных финансовых инструментов, Владимир Викторович, может выглядеть? Или это вопрос будущего?

Владимир Чистюхин: Ну, наверное, с учетом того, как установлены правила, в первую очередь, эту роль будет выполнять законодательство. Если отвечать по сути, то здесь Алексей прав в том, что, во-первых, надо посмотреть, действительно, нет ли перерегулирования того классического инструментария, который уже работает. Другое дело, что, Леша, извини за неформальное обращение, мы вроде уже обсуждали эту тему, но пока не увидели явных предложений того, что можно было бы ослабить в классических инструментах, чтобы подравнять их к ЦФА. Надо проанализировать и понять, куда мы будем двигаться. Мне симпатична идея снимать излишние ограничения. Пока не последовало конкретных предложений, где именно они излишние.

Михаил Сухов: Всегда есть возможность подготовить предложения, сегодняшняя конференция не первая и не последняя. Диалог будет продолжен, в том числе и на конгрессе, который будет проводить Банк России. Я думаю, что участники рынка, у которых есть конкретные предложения, вполне могут поучаствовать в этой работе.

Анатолий Геннадьевич говорил про регулирование пенсионных накоплений и работу, которая ведется по этому вопросу. Здесь многое зависит от позиции регулятора. Эльвира Сахипзадовна уже говорила, что Центральный банк будет смотреть на операции НПФ с точки зрения фидуциарной ответственности, с точки зрении стресс-тестирования. Здесь возможны корректировки в плане инструментов, при сохранении тех или иных ограничений. Вот как вы думаете, можно ли уже сейчас примерно наметить контуры этих изменений? Акции (их неоднократно упоминали) могут ли попасть в периметр корректировок?

Владимир Чистюхин: Михаил Игоревич, здесь присутствует мой друг и коллега Филипп Габуния, мы неоднократно с ним эту тему обсуждали. Все-таки базовый подход заключается в том, что сегодня тот лимит, который предоставлен по акциям, не выбирают сами участники рынка. То есть, сами негосударственные пенсионные фонды не хотят в своих портфелях иметь акции в том объеме, в котором им разрешает регулирование. Это означает, что первопричиной является именно их внутренний риск-аппетит, а не регулятивная проблематика. Даже до кризиса 2022 года акции не были столь популярны по сравнению с облигациями.

Председатель Банка России сказала следующее: главную роль будет играть стресс-тестирование. То есть: имей более свободную декларацию, но одновременно с этим проходи стресс-тест. И если ты его проходишь, то, в общем и целом, набирай в портфель что сочтешь нужным.

Я понимаю, что в какой-то степени это может коснуться и акций, и каких-то других, более рискованных инструментов, которые сегодня, возможно, фондам не стоит рекомендовать с точки зрения инвестдеклараций. Но повторюсь, инвестдекларация - это некое внешнее ограничение. А вот решения, которые принимают фонды, являются их собственным выбором и повлиять на него очень сложно.

Председателем была также затронута тема венчурных инвестиций. Когда я плотно взаимодействовал с коллегами из негосударственных пенсионных фондов, отвечал за это направление, мы много обсуждали, а как они смотрят на то, чтобы вкладываться в венчур. Да не хотят они вкладываться в венчур! Вообще не видят для себя такой возможности. Они не считают себя институтом, который должен развивать это направление. В этом смысле они ограничены в своем риск-аппетите и с точки зрения вложений в долевые инструменты. Можно менять систему мотивации, можно вместо годового горизонта ставить пятилетний, но НПФы понимают, что на сегодняшний день качество тех компаний, которые предлагают свои долевые бумаги, во многом не удовлетворяет риск-аппетиту негосударственных пенсионных фондов, которые действительно вынуждены быть достаточно консервативными.

Михаил Сухов: Это абсолютно объективная позиция. Понятно, что многие участники рынка видят у негосударственных пенсионных фондов возможность дополнительного потенциального спроса на те или иные продукты, потому что развитие рынка - это сочетание спроса и предложения. А запросы на спрос постоянно будут несколько более активными, чем требуется в той или иной ситуации.

Давайте перейдем к обсуждению тех вопросов, которые считают для себя важными представители инфраструктуры финансового рынка. В последние годы в инфраструктуре произошли большие изменения. Наверное, весь функционал устоял именно благодаря тем сильным качествам, которые были сформированы в нашей инфраструктуре (в частности в биржах). Эта сила проявилась в период кризиса.

Юрий Олегович, может, вы начнете этот разговор? Какие вы видите возможности и необходимости развития в инфраструктуре?

Юрий Денисов: Спасибо большое, Михаил. Было действительно очень большое количество вызовов инфраструктуре. И на вопрос, адаптировалась ли наша инфраструктура к тем вызовам, которые были реализованы, мне кажется, ответ однозначный: адаптировалась. На Московской бирже работает семь рынков, обращается более 5 тысяч инструментов. Какой показатель нагляднее всего демонстрирует, что адаптация произошла? Мне кажется, такой показатель - это объем торгов. Если мы посмотрим статистику 2021 года, то там в первый раз сложился объем торгов больше одного квадриллиона. Если мы посмотрим данные 2022 года, то этот объем удержался: он больше квадриллиона. За прошедшую часть текущего года было наторговано уже 400 триллионов. Мне кажется, это показывает, что отечественная финансовая система полностью работает, в принципе, ничего не изменилось, мы адаптировались.

Наверное, Московская биржа адаптировалась, исходя из того, что какие-то инструменты были исключены, какие-то инструменты - заново перезапущены. Но если мы посмотрим на каждый рынок по отдельности, то увидим, что объемы не вернулись на срочный рынок. Там объемы в два раза упали. Тогда как в сегменте акций, облигаций, на валютных рынках торги более-менее соответствуют тем объемам, которые были раньше.

Кроме того, изменилось время торгов. Если раньше Московская биржа фактически торговала с 7 до 24 часов, то есть 17 часов, то сейчас не все рынки так торгуют. Есть рынки, которые торгуют с 7 часов, есть рынки, которые торгуют с 9, и есть рынки, которые торгуют с 10 часов. Мне кажется, это важно. Биржа адаптировалась к новым реалиям, и, исходя из этого, теперь торгует так, чтобы было удобно участникам.

Мне хочется сказать следующее: биржа перестроила линейку инструментов. Весь рынок вместе с регулятором перестраивал линейку торговли более привычными инструментами (это торговля в долларах, в евро) на линейку в рублях и юанях. Теперь линейка в юанях фактически уже выстроена. Да, есть вопросы, связанные с ликвидностью, с довыстраиванием этой линейки, но вопрос более точной наладки стоит на повестке. Но рынок спот, денежный рынок, РЕПО, свопы - все это работает. Рынок адаптируется.

Ну, и мы понимаем, что риски изменились. Залоги стали другие: в других валютах, в других классах активов.

Мы сейчас обсуждаем ЦФА.

Мы посмотрели мировую тенденцию, поговорили с участниками рынка и пришли к выводу, что инструменты, которые торговались в режиме Т+2 (это акции и валютные облигации), есть, наверное, смысл передвинуть на режим Т+1, это участникам более удобно и с точки зрения финансирования, так как и спот торгуется [в этом же режиме]. В принципе, в режиме Т+1 торгуется валютный рынок, другие рынки. Плюс мы посмотрели глобальную тенденцию, она показывает, что и другие рынки тоже переходят в этот формат, Индия и Китай уже перешли, развитые рынки в 2024 году тоже будут переходить на этот подход. Это дает возможность меньше маржироваться, более быстро приобретать актив. Мне кажется, это хороший процесс. Но для этого необходимы, как всегда, действия всех участников рынка, подготовка. Вот такие у нас новости.

Михаил Сухов: Что касается акций. Сегодня и во всех аудиториях нашей конференции будет произноситься термин «IPO». IPO - это обычно сочетание инициативы и эмитента, и инвестиционного банка, и регулятора, и биржи. И сложно сказать, кто из участников в этом процессе является лидером, потому что без активного взаимодействия сторон успешной сделка никогда не бывает. Вот биржа обычно бывает в первых рядах участников, организующих эти процессы. С вашей точки зрения, возможно ли возобновление этих сделок, при каких условиях, видит ли биржа возможности выхода российских эмитентов с предложениями акций? У меня возникает своего рода аллергия, когда регулятору постоянно высказывают пожелания относительно рыночных процессов: пусть НПФы будут покупать [акции], пусть правительственная комиссия будет заставлять покупать… Хотя, по сути, IPO - это рыночный процесс, в котором взаимодействуют рыночные участники. Видите ли вы рыночные возможности того, чтобы сделки размещения проходили в обозримой перспективе?

Юрий Денисов: Биржа - как раз тот инструмент, который позволяет эмитентам привлечь инвестиции, а инвесторам - найти объекты для инвестиций.

Соответственно, очень важен комплексный подход. Следует объяснить эмитентам, насколько это может быть им интересно, насколько это изменит их финансовые ковенанты, даст возможность привлечения капитала, даст новый инструмент. [После размещения эмитенты], имея свои акции, смогут делать сделки слияния и поглощения. Это делает рынок многообразным и разнообразным.

Мы сами внутри биржи проводили несколько стратегических сессий, в этом году они были посвящены именно IPO. Мы рассматривали, как проходили прежние сделки, что может сделать биржа. И мы пришли к выводу, что будем делать команды (состоящие из сотрудников банков, сотрудников биржи, участников рынка, инвесторов) которые бы помогли каждому эмитенту найти правильного организатора размещения. Организатора, который понимает рынок, на котором работает эмитент. Потому что, в принципе, перспективных в плане размещений рынков много: это и IT, и телекомы, на рынок могут выйти и фармацевты, и ритейл, и финансы (в принципе, они всегда активно выходили). Будут появляться новые индексы. И это очень хорошо.

Теперь, если говорить уже с точки зрения инвестиций. Вот сегодня обсуждался вопрос НПФов, но мне кажется, вопрос намного шире. Во-первых, совершенно верно вы говорили, что, когда эмитент приходит на рынок, он не должен быть слишком жадным. Он должен строить свою публичную историю, исходя из того, что даст возможность людям поучаствовать в своем бизнесе, после IPO сделать сделку SPO, тем самым давая инвесторам возможность двигаться вперед вместе с ним. Это, наверное, первое.

Во-вторых, мне кажется, у нас не хватает не НПФов, а именно инвесторов, которые бы, хорошо понимая бизнес, публично были признаны как инвесторы. Которые, когда они инвестируют в какой-то проект, то это означает своего рода знак качества. И вот, получив этот знак качества, компания-эмитент понимает, что теперь может привлечь большое количество инвесторов - физических лиц. А физлицв сейчас являются движущей силой рынка. Мне кажется, это один из вариантов дальнейшего движения. То есть, должны действовать не только НПФы. Должно быть больше участников, которые могут быть своего рода лоцманами рынка, скажем так. Быть людьми, которые ставят знак качества.

Мы как биржа хотим помогать делать IPO. У нас был разработан IPO-гид, мы его сейчас, исходя из того, как развивался рынок за последние годы, достаточно сильно поменяем. Выпустим новую версию, чтобы помочь компаниями выходить на рынок размещений. Мы понимаем, что сделки IPO требуют и времени, и вложений. То есть, завтрашние сделки начали делаться еще вчера. Поэтому, помогая делать IPO-гиды или правильно строить коммуникацию, давать инвесторам правильную информацию, учить инвесторов общаться с рынком, мы тоже поможем продвижению эмитентов для привлечения достаточно значительных денег.

Конечно, сейчас структура рынка поменялась, появилось большое количество инвесторов - отечественных физических лиц. Это, в принципе, мировой тренд, глобальный: на фондовом рынке появляется больше «физиков». На нашем рынке их, конечно, очень много. Есть цифры: в текущий момент 25 млн физических лиц имеют брокерские счета. Причем 6 млн пришло за прошлый год, уже в этом году пришло 2 млн. За последний год они принесли, если посмотреть с текущей даты, 600 млрд рублей инвестиций: это и корпоративные облигации, это и акции.

Это очень большие и хорошие показатели.

Причем, есть отдельные дни, когда активность инвесторов-физических лиц очень велика и фактически находится на уровне активности 2021 года. Есть отдельные дни, когда акциями и облигациями торгует на рынке более миллиона физических лиц, инвесторов. Мне кажется, это очень хороший, большой показатель. Достаточно сильно идет движение людей, готовых принимать этот риск, и это хорошая база именно для будущих IPO. Спасибо большое.

Михаил Сухов: Спасибо. Это крайне важно. Потому что в стране в раз в месяц говорят о том, что население, например, разместило на счетах в зарубежных банках 5-7 млрд долларов. А то, что одновременно оно вложило 600 млрд рублей в рынок российских инструментов, - об этом тоже, я думаю, надо говорить почаще, поактивнее. Отмечать, что у нашего российского инвестора есть интерес к инструментам, которые обращаются на российских финансовых рынках.

Юрий Денисов: Здесь еще хочется добавить, что вкладываются такие большие деньги, и очень важна инвестиционная грамотность населения. Я знаю очень много коллег, которые занимаются именно тем, чтобы инвесторы, которые пришли на рынок, не потеряли деньги. Эта работа требует продолжения. Хотелось бы, чтобы торговали больше, но чтобы при этом инвесторы хорошо понимали, как и что они делают.

Михаил Сухов: Конечно. Спасибо большое. Я думаю, что для рынка важны все инструменты. И у нас есть две ведущие биржи, которые предлагают инвесторам различные инструменты.

Вот Роман Юрьевич в последние годы очень многое сделал для того, чтобы разнообразить состав инструментов, которые предлагаются российским инвесторам.

И вопрос к вам совершенно очевиден. Какие вы видите возможности для того, чтобы увеличить состав инструментов, предлагаемых российским инвесторам, чтобы в период структурной трансформации разнообразить состав отечественных инвестиционных возможностей?

Роман Горюнов: Спасибо большое. Я, наверное, все-таки прокомментирую ход нашей дискуссии. Вот у Тимофеева проходит две конференции в год: одна в Москве, одна в Екатеринбурге. И, как правило, исторически в Москве говорят о том, как все хорошо, а в Екатеринбурге потом собираются и …(Смех в зале). А вот мне что-то до Екатеринбурга не дотерпится, похоже. (Смех в зале усиливается). Можно я нашу текущую дискуссию немножко оживлю?

В моем понимании объем рынка упал в четыре раза. Не знаю, какие кто цифры смотрит. Мое понимание таково, что общий объем рынка акций упал в четыре раза от хаев. Общий совокупный бизнес людей, сидящих здесь, упал в четыре раза. Самое главное, ликвидность на рынке упала просто в разы. И мы, конечно, можем продолжать делать действия, которые ухудшают ликвидность: отменять ИИСы, ужесточать требования по квалам и прочие действия. Но мы должны понимать, что вот это все приводит к падению ликвидности. Когда и так уже нехорошо.

Все-таки главное на рынке - ликвидность. Можно сколько угодно говорить, что нам нужны IPO. А кто покупать-то будет это IPO, если на рынке не останется инвесторов?

В моем понимании, российский рынок в прошлом году спасли Центральный банк и российские частные инвесторы. Они и выкупили то, что смогли выкупить. Часть ликвидности с рынка не ушла благодаря действиям Центрального банка, который залочил иностранцев. Но ту ликвидность, которая на рынок пришла, влили, купили частные инвесторы. Но кроме них-то, никого нет, и кто будет дальше покупать это IPO, непонятно. Давайте как-то думать про ликвидность рынка. Мне кажется, что нам всем надо прекратить делать действия, которые ухудшают ликвидность, и начать делать действия, которые улучшают ликвидность.

Второй момент, который, в моем понимании, налицо. Вот регулятор как бы не заметил, что рынок упал в четыре раза, и все свое регуляторное массированное воздействие на профучастников прилагает с теми же усилиями, как раньше. То есть когда рынок рос, то регуляторные желания тоже росли. Теперь рынок упал, а регуляторные желания никуда не делись, они продолжают на нас воздействовать в том же объеме. Поэтому хотелось бы, чтобы регулятор тоже осознавал, что пропорция регулирования хоть как-то должна соотноситься с объемом существующего рынка.

Третий момент, на мой взгляд, очень показательный. Для меня, например, рынок ЦФА - это не столько регуляторный арбитраж по классическим инструментам, сколько возможность запуска тех продуктов, которые не описываются традиционными регуляторными инструментами. И сейчас это нормальная история. Акции, например, очень сложно сейчас выпускать. Но инструменты, привязанные к показателям прибыли или еще чего-то, или инфраструктурные вещи, про которые говорил Анатолий Геннадьевич, сейчас могли бы быть. Инфраструктура где-то живет своей жизнью, финансовый рынок тоже живет своей жизнью, а мы уже примерно год обсуждаем, что надо их как-то «поженить». Владимир Викторович, помните, еще у Эльвиры Сахипзадовны год назад мы про это поговорили, и вроде договорились, год назад. Но за год ничего не произошло. А хочется новые продукты запускать.

А что касается непосредственно направления движения, то оно достаточно очевидно: выстраивание инфраструктуры в дружественных странах и стимулирование запуска продуктов дружественных стран. Мне кажется, что это очевидно. Если мы декларируем, что у нас рынок не закрытый, то это то неизбежное, что мы должны сделать. Но я уверен, что мы все-таки существенно расширим тот список финансовых инструментов, который сейчас существует. Предлагаю обсудить.

Михаил Сухов: Ну, хорошо. Вот вы говорите о том, что новые финансовые продукты нужны, да? А какие именно реперные точки в регулировании нужно усовершенствовать с тем, чтобы эти новые финансовые продукты появились, с вашей точки зрения?

Роман Горюнов: У нас одна системная проблема: можно запускать только то, что разрешено. Если что-то описано регулятором, то ты можешь это делать. Если что-то не описано, то запустить продукт физически невозможно. Регулятор идет по следующему пути. Вот, он решает запустить ЦФА. И начинает выдумывать регулирование на пустом месте. Ну, рынка-то нет, практики нет. Когда нет практики, очень сложно предусмотреть все нюансы.

В результате выясняется, что что-то в этом регулировании не додумали, не доделали, какой-то нюанс не учли, и в результате ничего сделать нельзя. Так происходит все время: то в налогах недодумали, то еще в чем-то. Это системная проблема, у нас таков общий принцип регулирования. В этом отношении я бы предложил все-таки в ЦФА не повторять ошибок и не писать регулирование отдельных инструментов до того, как сложится хоть какая-нибудь практика. Иначе можем и там ничего не получить.

Но конкретно в ЦФА действительно есть проблема. Сейчас существующее законодательство и регулирование (которое построено для брокеров, бирж, депозитариев) - это один финансовый мир, а мир ЦФА - это другой финансовый мир. В результате непонятно, что надо сделать для того, чтобы выпустить сейчас хоть какие-то ликвидные инструменты. Потому что ни одна платформа ЦФА не может привлечь столько клиентов, сколько сейчас у существующих участников рынка. И вот все платформы ЦФА будут годами бегать за инвесторами, которые к ним вряд ли придут, потому что количество продуктов у каждой из этих платформ очень маленькое. Поэтому надо дать возможность продавать эти инструменты существующим каналам дистрибуции финансовых инструментов. Нельзя ЦФА, хорошо, давайте выпускать свидетельства на ЦФА. Это, по крайней мере, даст возможность прикрутить существующие каналы дистрибуции к тем продуктам, которые можно выпускать на информационных платформах.

Михаил Сухов: То есть, чтобы развивать новые финансовые продукты, надо главным образом дать возможность торговать свидетельствами тех организаций, которые имеют лицензии на осуществление операций с ценными бумагами, на бирже, в том числе?

Роман Горюнов: Нет, выпускать свидетельства на цифровые финансовые инструменты. То есть делать из цифровых финансовых инструментов ценную бумагу, традиционную ценную бумагу. Ну, она не эмиссионная, надеюсь, будет?

Алексей Тимофеев: Ни в коем случае не эмиссионная.

Роман Горюнов: Надеюсь, регулятор не захочет ее эмиссионной сделать?

Алексей Тимофеев: Чтобы объединить для реплики, я скажу так: надо выпускать цифровое свидетельство на те токены, о которых говорил, например, Анатолий Геннадьевич.

И тогда вы включите в оборот и, стало быть, выявите интерес к этому со стороны уже существующих клиентов, посредников и позволите им рассчитывать на ликвидность, которую обеспечат организаторы торговли. Почему нет?

Михаил Сухов: Владимир Викторович, это предложение вписывается в те концепции ЦФА, которые у вас есть?

Владимир Чистюхин: Да вписывается, вписывается. Это же просто вопрос скорости. Роман Юрьевич немножко переживает, я его понимаю. Роман Юрьевич, вы же говорите, что с регулированием не надо торопиться, и в то же время говорите «давайте быстрее».

Роман Горюнов: Нет, я никогда не говорил, что с регулированием не надо торопиться.

Владимир Чистюхин: А с чем не надо торопиться? Вы говорили про вторую позицию, что мы вас регулированием замучили. Вы что имели в виду?

Роман Горюнов: Надзор.

Владимир Чистюхин: Надзор?

Роман Горюнов: Ну, конечно.

Владимир Чистюхин: Хорошо.

Коллеги, тут, смотрите, какая история. Если говорить про ликвидность, то это тот случай, когда с господином Горюновым очень сложно дискутировать, потому что он по-крупному всегда прав. Он говорит очень важные вещи и с ними надо только соглашаться. Конечно, надо избегать тех действий, которые сужают ликвидность, и надо способствовать тому, чтобы ликвидности было больше. В этом плане мы точно сходимся.

Вопрос с ИИСами очень сложный. Потому что государство имеет определенные приоритеты. Эти приоритеты должны стимулироваться, как, соответственно, государство это видит. И в этом смысле долгосрочное финансирование является фокусом общего внимания и правительства, и Центрального банка.

Вы говорите, что, если не будет ИИС-1 и ИИС-2, то все разлетится. Я думаю, никуда ничего не разлетится. Но есть риск, который обсуждался на первой сессии. Чтобы ИИС-3 сработал, действительно нужно достаточное количество стимулов. Это задача, которую правительство, Минфин, Центральный банк должны, наверное, еще раз с участниками рынка проговорить и понять, насколько это все будет эффективным.

Тема квалов/неквалов. Роман Юрьевич, простите, на этом уровне я уже не понимаю дискуссии. Было 1,5 млн активных инвесторов, сейчас, по оценкам, их 2,5 млн. Это точно те инвесторы, которые могут совершать, наверное, большинство операций, вряд ли их коснется история с присвоением категории.

Но, с другой стороны мы видим…К сожалению, как вы правильно сказали, когда мы начали в свое время реформу квалифицированных/неквалифицированных инвесторов, то опирались на теоретические конструкции. Ну не было практики. Вот теперь посмотрели на практику: видим большое количество злоупотреблений. Надо, наверное, инвесторов защитить. То есть история не в том, чтобы создавать ликвидность за счет неквалифицированного инвестора, а что будет потом с его финансовой позицией - неважно. А вопрос, наверное, заключается в том, что либо этот неквалифицированный инвестор совершает относительно безопасные операции, либо кто-то несет ответственность за принятые решения. Пожалуйста, пусть квалы делают все, что хотят. Я не вижу здесь нерва.

По поводу ЦФА мы с вами едины в позиции. Да, действительно надо давать возможность выпускать свидетельства УЦП на ЦФА. Здесь нет препятствий, но надо действительно докрутить законодательство. Надеюсь, вместе с вами его докрутим. Все.

Роман Горюнов: Можно я тогда прокомментирую про долгосрочных инвесторов? Честно говоря, не знаю, какие стимулы нужно прописать, чтобы кто-то сейчас согласился положить деньги на 10 лет. Можно что угодно прописывать, но представить, что деньги заморожены на 10 лет - это сложно.

Второй момент. Мы, когда начали говорить про долгосрочного инвестора, то почему-то начали говорить по срок инвестирования. Реально люди, которые купят акции на IPO и продадут их через день или через два, обеспечивают долгосрочное инвестирование. Поэтому не надо лочить инвестора на 10 лет. Надо сделать так, чтобы он просто купил акции на IPO, этого достаточно. А мы почему-то начали дискутировать, что наши долгосрочные инвестиции - это инвестиции на срок 10 лет. Да не надо этого. Надо просто, чтобы люди покупали акции на первичном размещении. И этого будет достаточно для привлечения долгосрочных инвестиций, про которые мы говорим.

А в части квалов и неквалов я просто хотел сделать следующую ремарку. Мы можем ссылаться на международный опыт и на все остальное, но просто мы сейчас создадим ситуацию, от которой очень долгое время уходили. Когда все российские посредники, которые могут, построят инфраструктуру за пределами Российской Федерации. Регулятор может считать, что здесь он в состоянии аккуратно всех зажимать. Но это приведет к тому, что появится инфраструктура за пределами Российской Федерации. Можно продолжать запрещать покупать какие-то бумаги, еще что-то запрещать. Но тогда люди, не согласные с этими запретами, получат инфраструктуру, где они могут все это делать, за пределами российской регуляции.

Владимир Чистюхин: Роман Юрьевич, а что до 2022 года мешало людям приобретать акции? Ведь, грубо говоря, они как приобретали, так и они приобретали, да? Не было скачка, не было взрыва?

Роман Горюнов: Мы не дошли до того этапа...

Владимир Чистюхин: Роман Юрьевич, ну не было препятствий, да?

Роман Горюнов: Почему?

Владимир Чистюхин: Не было, и все. ИИС работал, препятствий не было, а приобретения были очень ограничены.

Роман Горюнов: Емкость рынка только-только позволила это делать. Вот мы проводили IPO, собрали $100 млн денег частных инвесторов...

Владимир Чистюхин: Вы про иностранные бумаги?

Роман Горюнов: Почему? Я говорю про собственное IPO, про размещение СПБ-Биржи. Даже тогда из размещенных 150 млн - 100 млн было собрано у частных инвесторов. Даже тогда что нужно было сделать, чтобы это собрать. А сейчас емкость рынка в разы упала. И самое неприятное заключается в следующем: вот мы говорим, что на российском фондовом рынке 80% частных инвесторов. Но проблема состоит в том, что частные инвесторы не в состоянии понять, какая цена -правильная. Вот как сейчас можно проводить IPO, когда институционалов нет, информация эмитентов закрыта, а ведь на IPO продают будущее компании? Кто и как сейчас сможет оценить компанию, определить правильную цену? Для того, чтобы сейчас произошло хоть какое-то размещение, в моем понимании, эмитент должен отдать деньги рынку. Ну, то есть эмитент должен сознательно продать компанию дешево по сравнению с тем, как он представляет ее справедливую рыночную стоимость.

Владимир Чистюхин: У нас нет спора в этом.

Роман Горюнов: Но кто будет со стороны эмитента?

Владимир Чистюхин: Покупать будут те же самые инвесторы, которые приобретают бумаги сегодня. Точно те же самые. А кто со стороны эмитента, я не знаю. Я не понял, вы как перешли от темы квал/неквал и темы ИИС-3 к эмитентам?

Роман Горюнов: Емкость рынка упала, первое. И второе: структура рынка поменялась. И сейчас тех, кто может правильно определить цену размещаемых ценных бумаг, нет вообще.

Владимир Чистюхин: Полностью согласен. Коллеги, поддерживаю Романа Юрьевича на 100%.

Алексей Тимофеев: Если позволите, я без специального одобрения включусь. Коллеги, вот так обычно бывает в Екатеринбурге, и я считаю, что это очень и очень ценно...

Роман Горюнов: Это была репетиция, чтобы люди поехали в Екатеринбург.

Алексей Тимофеев: Но сначала на финансовый форум, на который звал Владимир.

Роман Горюнов: Там так выступать не дадут.

(Смех в зале).

Алексей Тимофеев: Но я хотел бы по существу высказаться также. Я в чем Романа поддержу? Объемы имеют значение. Сейчас рынок с точки зрения объема выглядит иначе, чем полтора года назад. Это сказывается, в том числе на уровне защиты интересов инвесторов. И, на мой взгляд, все меры, которые, может быть, являются по своей форме направленными на защиту интересов инвесторов, но подавляют существующие объемы, еще больше эти объемы уменьшают. Поэтому они являются контрпродуктивными для развития рынка и, скорее, вредят интересам существующих инвесторов. И эмитентам тоже вредят, потому что … Я бы, например, на IPO не рассчитывал до восстановления объемов, сходных с теми, которые были на рынке полтора года назад. Потому что мы только начали рассчитывать на оживление процесса IPO благодаря объемам рынка, которых достигли.

Казалось бы, вызовом этого периода является сохранение розничного инвестора, главного инвестора российского фондового рынка сейчас. Это означало, на мой взгляд, стремление сохранять все те меры, которые содействовали интересу частного инвестора к фондовому рынку. А это означает налоговые льготы, это означает разнообразие финансового инструментария, это отношение к нему как к квалифицированному и неквалифицированному инвестору. Не в этом дело, не с этим связаны проблемы нашего рынка, на наш взгляд. Но эффект от этого - подавление объемов рынка, что на самом деле этим самым инвесторам вредит.

Я признаю, ИИС-3 отличный, мне он очень нравится. Мне не нравится только срок 10 лет. Невозможно предложить ни одному инвестору 10-летний продукт. Он отличный, он является комбинацией налоговых льгот по ИИС-1 и по ИИС-2, он, в отличие от того и другого, никак не ограничивает сумму взноса на этот счет, он так же, как первый и второй ИИС, исключает налогообложение до момента закрытия…

Михаил Сухов: Ты рекламируешь что ли?

Алексей Тимофеев: Я рассказываю, почему этот инструмент замечательный. Если бы он был пятилетним, льготы сыграли бы. Ну, то есть это было бы движение вперед, даже, возможно, по сравнению с ИИС-1 и с ИИС-2.

Михаил Сухов: Он начнется, как пятилетний.

Алексей Тимофеев: Ну, во-первых, с каждым годом на год больше, это первое. Во-вторых, есть естественная реакция. Когда люди спохватятся, он уже будет семилетним, наверное, и перестанет быть интересным. Я тем не менее вижу некоторые приемы, которые могли бы этот индивидуальный инвестиционный счет сделать более привлекательным.

Анатолий Аксаков: Закон же еще не принят и вообще даже не внесен в Госдуму. Я думаю, что надо начать с трех лет, а не с пяти. А по срокам законодатель определится вместе с рынком.

Алексей Тимофеев: И посмотреть, как это сработает на самом деле.

Есть еще приемы, которые могут сделать этот счет более привлекательным. Но надо дать людям возможность периодически пользоваться частью средств без потери налоговой льготы. Или, что сейчас в законопроекте исключено, по крайней мере, получать под обеспечение активов на этом счете каких-то займов, денежных средств. Потому что: вот инвестор держал ИИС девять лет, тут ему срочно понадобились деньги, счет приходится закрыть, это очень больно, потому что 9 лет человек накапливал на этом счету налоговые льготы, и в самом конце приходится их терять. Надо дать человеку возможность временно не закрывать счет, не насмеяться над его девятилетним терпением.

Чем легче люди могут использовать средства, тем легче они их предоставляют. Поэтому ошибочным с точки зрения спроса является предоставление больших привилегий на длительный срок, если это лишает человека возможности своими средствами распорядиться.

Вторая тема, которая для меня является очень важной ...

Михаил Сухов: Алексей Викторович, а можно далеко не уходить от этой темы. Вот, смотрите, регулятор сейчас говорит, что ИИС третьего типа открывается на 10 лет. Вы сейчас упомянули разного рода дополнительные инструменты, которые могут облегчить внедрение этого инструмента с точки зрения использования. Готовы ли вы предложить регулятору такую композицию дополнительных возможностей, которая позволит остаться в рамках цифры 10 лет или близкой к 10 годам? Или вы считаете, что такой комбинации дополнительных возможностей досрочного востребования или получение ликвидности под эти инвестиции в принципе не существует? Как, с вашей точки зрения?

Алексей Тимофеев: Мы это обсуждаем с Минфином, но пока Минфин не готов пойти нам навстречу в этом смысле.

Михаил Сухов: То есть вы не закрываете для себя возможность того, что участники рынка могут согласиться на 10 лет, имея в виду расширенный состав инструмента, или вы считаете, что такая возможность...

Алексей Тимофеев: На следующей сессии я как модератор собираюсь спросить каждого выступающего о том, будет ли востребован ИИС-3. И совокупность их ответов будет, мне кажется, наиболее объективным ответом, чем мой собственный на этот счет.

Михаил Сухов: Извините, я вас перебил.

Алексей Тимофеев: Да, я хотел затронуть вторую тему, негосударственные пенсионные фонды. Почему это важно? Розничные инвесторы, играющие сегодня главную роль на российском фондовом рынке, на которых приходится 80% оборота (мы не раз сегодня эту цифру называли), исключительно уязвимы. Пришли они на этот рынок потому, что там уже был мощный инвестор. Этим инвестором были нерезиденты. Сегодня нам нужно кем-то хотя бы отчасти заменить этот объем [который выкупали нерезиденты], кем-то поддержать розничных инвесторов, которые в настоящее время в одиночестве на российском рынке акций.

Негосударственные пенсионные фонды - ближайшие из возможных финансовых институтов, способных такую роль сыграть. Но мне кажется, что пока не предпринимаются усилия, которые бы позволили активизировать роль негосударственных пенсионных фондов на рынке акций.

Дело даже не в том, что НПФы не пользуются имеющимися у них возможностями. Дело в том, что, на мой взгляд, до тех пор, пока существуют требования о сохранности в пятилетней перспективе, негосударственные пенсионные фонды на рынок акций не выйдут. И я не хочу, чтобы Олег Вячеславович, который говорил об этом на предыдущей сессии, был бы понят неправильно.

Мне кажется, что фидуциарная ответственность не является (особенно в той форме, в которой она сейчас предусмотрена законом о негосударственных пенсионных фондах) методом защиты. Дело в том, что это административная фидуциарная ответственность. Мы не против гражданско-правовой фидуциарной ответственности, мы против административной фидуциарной ответственности, как она сейчас описана в законе о негосударственных пенсионных фондах.

И вопрос, который поставил Олег Вячеславович, может выглядеть так: «давайте сравним более успешные негосударственные пенсионные фонды с менее успешными и зададим вопрос, почему они...». На самом деле административные чиновники Центрального банка спрашивают негосударственный пенсионный фонд именно так: «А почему ты из возможных альтернатив выбрал именно эту?» И люди пугаются, потому что доказать что-то они могут только с облигациями.

Нужно позволить негосударственным пенсионным фондам нести инвестиционные риски, которые в настоящее время им не позволены. Нужно позволить негосударственным пенсионным фондам быть смелее, брать больше рисков, для того чтобы они активизировались бы на рынке акций. На рынке акций невозможно работать без тех рисков, которые мы в настоящее время негосударственным пенсионным фондам, на мой взгляд, не позволяем. А негосударственные пенсионные фонды нужны.

Из зала. Чтобы они заработали больше денег для пенсионеров.

Алексей Тимофеев: Да. Мы такие расчеты делали. В среднем индустрия негосударственных пенсионных фондов соответствует по своей доходности депозитам. Их место в ряду других финансовых институтов является очень неопределенным и недоказанным. Нужно, чтобы негосударственные пенсионные фонды с точки зрения своей доходности заняли бы место между депозитами и паевыми инвестиционными фондами. И дело не только в пересмотре инвестиционной декларации, не только в пересмотре механизма вознаграждения негосударственных пенсионных фондов (что тоже правильно), но также и в обеспечении возможности для этих негосударственных пенсионных фондов принимать на себя больше риска.

Владимир Чистюхин: Буквально две реплики. Возвращаясь к теме ИИС и негосударственных пенсионных фондов. Мне кажется, Алексей (простите, что я советую), вам стоило бы поднимать вопрос о том, что управляющие компании должны получить доступ ко всем льготам, которые предоставляет ИИС-3. Вопрос, который, я уверен, НАУФОР волнует очень сильно. У Банка России серьезная дискуссия с Минфином на эту тему, мы полностью уверены в своей позиции. А вот то, что вы об этом не сказали ни одного слова, конечно, нас настораживает.

Я понимаю, что брокерское сообщество, конечно, довлеет в вашей голове. Но надо защищать тех профессиональных участников, которые с точки зрения своей ответственности похожи на негосударственные пенсионные фонды, но имеют намного большую вольницу в инвестдекларациях. И вот они-то, в отличие от негосударственных пенсионных фондов, могли бы быть той альтернативой, через которую могли реализоваться ваши чаяния относительно акций.

Относительно того, что вы предлагаете: у нас же идет многолетняя дискуссия с вами на эту тему. Вы предлагаете уйти от административной фидуциарной ответственности, перейти к гражданско-правовой. Мы с вами это выясняли, на пальцах: физическому лицу фактически невозможно доказать наилучший выбор профессионального участника в существующих условиях. Было какое-то количество гражданско-правовых дел и ни одно не закончилось выигрышем заявителя, истца.

Негосударственные пенсионные фонды - все-таки социально окрашенная тема, я бы здесь очень аккуратно ко всему относился. А с точки зрения доходности: не кажется ли вам, что, возможно, на уменьшение доходности значимо влияет management fee?

И я напомню, что мы тогда принимали это решение (с утра об этом уже было сказано) в надежде на то, что это существенным образом удлинит инвестиции НПФов и повысит их доходность на долгосрочном горизонте, чего не произошло. Было бы смешно, если пятилетний горизонт безубыточности убрали (я теоретически, никто не планирует это делать), а с доходностью все как было, так и осталось. Даже, может, станет еще хуже. Мы уже играли в эти эксперименты. Наверное, надо пробовать на таком поле, которое меньше связано с людьми. Когда профучастники принимают решения, то, конечно, хочется, чтобы они (в том случае, если их пассивную базу составляют физические лица, причем в значительной степени неквалифицированные инвесторы) были крайне осторожны в своих инвестициях. Спасибо.

Алексей Тимофеев: Буду отвечать по порядку.

Первое. По поводу ИИС-ПИФ, я хотел эту реплику адресовать Алексею Моисееву. Который, к сожалению, не смог вырваться и присоединиться к нам, за что просил прощения. И да, я, честно говоря, испытал недоумение по поводу того, что в версии поправок, связанных с ИИС-3, которую я видел, формат ИИС-ПИФ был. А сейчас его в новом варианте поправок нет. Удивительно слышать, что началась дискуссия по этому поводу: это плохая новость.

Второе, что касается НПФов. Моя забота о розничных инвесторах понятна и также является заботой еще и об управляющих компаниях. Потому что, как только НПФы начинают инвестировать на рынке акций, им нужны профессионалы наподобие управляющих компаний. В этом смысле я полностью представляю и ту, и другую индустрию, представляю их интерес к развитию смежных отраслей. А в целом, содействие развитию фондового рынка, его ликвидности и увеличению объемов является полезным для всех участников, какая бы саморегулируемая организация их ни объединяла.

Михаил Сухов: Да, спасибо. Я думаю, что Анатолий Геннадьевич услышал. Есть ли что-то прокомментировать на тему законодательства по ИИС и ПИФ, возможности открывать индивидуальные инвестиционные счета? И у меня был еще вопрос относительно дискуссии, которая была минут 15 назад: что вы думаете относительно готовности законодательства по цифровым финансовым активам и возможности их дальнейшего обращения? Законопроект уже в той степени, в которой участники рынка могут надеяться на него, или он еще...

Анатолий Аксаков: По закону постоянно идут предложения, поэтому, если есть какие-то идеи, то пожалуйста. В Думе находится на рассмотрении один из законопроектов, который касается цифровых прав, можно предлагать туда поправки, если успеете. Мы готовы к сотрудничеству, с ЦБ активно взаимодействуем, устанавливаем, кстати, короткие сроки рассмотрения для того, чтобы эти инициативы быстрее вступали в действие.

Кстати, установлен очень короткий срок для рассмотрения проекта по НПФам. Думаю, что в июне мы его уже примем.

Закон через неделю примем в первом чтении и, очевидно, дальше будет плотная работа в течение двух недель для того, чтобы максимально быстро его принять, чтобы он уже со второй половины текущего года начал действовать. Дискуссия по ИИС-3 идет давно уже. И почему законопроект не появляется до сих в Госдуме? В том числе, потому что есть определенная позиция рынка. И я так понимаю, что ее слышит и Центральный банк, и министерство финансов. Уверен, найдем компромисс и по срокам удлинения ИИСов, и по другим вопросам.

Я уже сказал, мне-то кажется, надо начинать [срок действия ИИС-3] не с пяти лет, а с трех лет. Уже есть практика, почему бы ее не продолжить, а потом постепенно двигаться в направлении удлинения сроков. Но аккуратно, учитывая развитость рынка, насколько он привлек инвесторов, доказал свою эффективность, интересность. Ну а потом уже, может быть, отдать регулятору право удлинять срок в зависимости от ситуации.

Наше дело правое и победа будет за нами.

Михаил Сухов: Спасибо. Уважаемые участники панели, есть ли еще какие-то заключительные комментарии? На самом деле дискуссия по этому вопросу - она примерно, как ремонт. Ее невозможно завершить, можно только остановить. Что я, собственно говоря, вынужден сделать в своей сегодняшней роли. И сказать в заключение только одно. Анатолий Геннадьевич сказал очень хорошую фразу, что в зале собрались избиратели и народ. Очень часто (с подачи, правда, Базеля-3) всех нас называли «жирными котами», а не народом. Вот большое спасибо вам за такое отношение к профессиональному сообществу...

Анатолий Аксаков: Люди, присутствующие в зале, представляют более 20 млн инвесторов. Очевидно, здесь представители, яркие представители нашего народа.

Михаил Сухов: Это труженики. А труженики имеют право на небольшой отдых и кофе-брейк. И, как говорил Алексей, обсуждение этих проблем продолжится на другой панели.

Спасибо.