Пресс-конференция 13 декабря 2022 года

Вызовы, с которыми в 2022 году столкнулся финансовый рынок, в целом получили адекватные ответы от Центрального банка и Минфина. Было принято много оперативных, пожарных, решений. В этой ситуации финансовые власти продемонстрировали высокую эффективность, которая заслуживает благодарности. Теперь стоит вопрос о том, на чем будет базироваться российский фондовый рынок в будущем, что будет основой его дальнейшего функционирования и, надеюсь, развития. Здесь стоит сравнить то, что заявляется финансовыми органами в качестве целей и то, что ими планируется сделать - и можно заметить, что одно другому не всегда соответствует.

НАУФОР согласна с тем, что в отсутствии внешнего инвестора нам следует, а правильнее сказать, ничего не остается, как полагаться на внутреннего инвестора. Розничные инвесторы вложили в отечественные ценные бумаги средств больше, чем НПФы и ПИФы вместе взятые. Именно российский розничный инвестор является главным инвестором в отечественные акции, а также доминирует в биржевом обороте этих ценных бумаг.

Мы считаем, что для сохранения розничного инвестора важно не только поддерживать доверие, но и интерес вообще к фондовому рынку. Риск, с которым мы в настоящее время столкнулись, состоит в том, что розничные инвесторы могут утратить интерес к фондовому рынку из-за потери прежнего круга финансовых инструментов и вероятной потерей налоговых стимулов.

Мы видим, что судьба ИИС-1, похоже, решена, и в настоящее время решается судьба ИИС-2. И тот и другой налоговый стимул с высокой вероятностью будут отменены.

Иногда в качестве аргумента отказа от ИИС-1 Минфин и Центральный банк говорят о своего рода маркетинговом характере этого типа ИИС, который выполнил свою роль. Мы считаем иначе, ИИС 1-го типа работает для мелких инвесторов, которые выбирают между депозитами и фондовым рынком и свое значение для них не утратил и не утратит по прошествии времени.

По поводу судьбы ИИС 2-го типа остается неясность. В «Основных направлениях» Центральный банк предлагает увеличить сумму взноса на ИИСы (имея, вероятно, в виду ИИС-2), а в законопроектах Министерства финансов, предусматривающих ведение ИИС-3, ИИС 2-го также не остается.

Когда НАУФОР предлагала ИИС 3-го типа (а именно НАУФОР была инициатором расширения линейки ИИС за счет ИИС 3-го типа), мы говорили об этом как о дополнении существующего семейства ИИС. К сожалению, сейчас в документах регуляторов речь идет о замене ИИС 1-го и, вероятно, 2-го типа на ИИС 3-го типа.

На наш взгляд, ИИС 3-го типа, как он сформулирован сейчас (как 5-10 летний налоговый стимул) не будет востребован розничными инвесторами, и таким образом, замена ИИС-1 и ИИС-2 на ИИС-3 в реальности - отмена налоговых стимулов для розничных инвесторов. Как это соответствует цели сохранения розничного инвестора? Мы сделали предложения Министерству финансов как сделать ИИС-3 более интересным, несмотря на его срок - расширить круг оснований для досрочного закрытия без потери налоговых льгот, например, приобретение жилья или оплата учебы детей. Еще более важная, на мой взгляд, мера - дать инвестору возможность частично изымать средства, например, до половины и на срок до полугода с этого счета - такая возможность предусмотрена во многих странах, где есть долгосрочные налоговые льготы. Тем не менее, правильным было бы сохранить и ИИС-1, и ИИС-2, дополнив их ИИС-3.

Нет ясности и в отношении другой меры, о которой мы многократно говорили - введение ИИС-ПИФ, то есть возможности открывать ИИС самим управляющим компаниям ПИФ. Минфин их упоминает в своей концепции, а Центральный банк в «Основных направлениях» - нет.

В этом году мы столкнулись с массовым переводом клиентов от одного брокера к другому (в связи введением международных санкций против ряда брокеров - прим.). Мы подготовили поправки, которые оказались нужны для решения возникших в связи с этими проблем, - и это имеет непосредственное отношение к задаче сохранения доверия инвесторов к фондовому рынку.

Первая проблема - это потеря налогового вычета по ИИС, с которого было осуществлено частичное списание активов, - по общим правилам это нарушение, однако проведенное в исключительных обстоятельствах такое списание было в интересах тысяч инвесторов, которым теперь угрожает возврат средств, полученных в рамках вычета. Вторая проблема - потеря налогового вычета по ИИС в связи с нарушением предельного месячного срока закрытия ИИС в связи с открытием нового - многие инвесторы в связи с массовым переходом и отсутствием операционных возможностей у индустрии не уложились в этот срок. Надеемся, что до конца года обе эти проблемы удастся решить.

Мы законодательно решаем еще одну проблему, которую с лета надеялись решить разъяснениями. Она также связана с массовыми переводами ценных бумаг из санкционных брокеров и связана с невозможностью определить налоговую базу клиентов, перешедших от одного брокера к другому, по общим правилам. Сбор и передача брокерских отчетов и иных первичных документов по каждому из сотен тысяч переведенных клиентов в течение декабря-января операционно невозможны. Отсутствие решения этой проблемы может привести к тому, что брокеры удержат подоходный налог со всей суммы доходов, переложив на клиентов дальнейшие разбирательства с ФНС. Мы, однако, надеемся, что до конца года в Налоговый кодекс будет внесена поправка, предусматривающая, что в качестве необходимых для определения налогооблагаемой базы документов могут использоваться реестры, с использованием которых осуществлялся массовый перевод клиентов.

Российский фондовый рынок на ближайшее время - рынок облигационный, поэтому так важно обеспечить розничным инвесторам равные условия налогообложения по бондам, и в первую очередь по наиболее надежным бондам, включая государственные, в конкуренции с депозитами. Здесь также уместен вопрос - правда ли мы намерены сохранить розничных инвесторов?

По этому вопросу есть согласие с Центральным банком - в «Основных направлениях развития финансового рынка» упоминается в качестве налоговой меры необходимость выравнивания налогообложения по депозитам и купонам облигаций, обращающихся на организованном рынке. Но мы не видим пока поддержки этой идеи со стороны Минфина.

Центральный банк предлагает в «Основных направлениях» налоговое стимулирование инвестиций в перспективные отрасли. Речь идет о том, как можно было бы стимулировать IPO. Не уверен, что это сработает, хотя вероятно следует пытаться. Но, к сожалению, рынок потерял свои объемы и рассчитывать на IPO до тех пор, пока мы не восстановим объемы, всерьез не стоит. Помимо объемов и большого числа инвесторов для IPO необходим благоприятный предпринимательский климат, возможность планировать свою деятельность, отсутствующая сейчас напрочь.

Ликвидности рынка и привлечению розничных инвесторов, позволившим увидеть признаки оживления IPO, содействовало создание рынка иностранных ценных бумаг. Это оказалось способом выйти из тупика недостатка финансовых инструментов, когда на 10 эмитентов приходится 65% оборота. Мы видели, насколько эффективным оказалось создание внутреннего рынка иностранных ценных бумаг, давшее необходимое российскому рынку разнообразие инструментов. Сейчас мы оказались в ситуации, когда этот рынок закрыт, а отечественные финансовые инструменты по-прежнему ограничены и являются инструментами эмитентов воюющей страны под жесточайшими международными санкциями.

Вопрос разнообразия финансового инструментария опять остро стоит перед нами. Надо постараться сберечь объемы рынка, начать восстанавливать их за счет разнообразия финансовых инструментов - в первую очередь из дружественных стран и, возможно, ограничения, но не запрета на операции с ценными бумагами недружественных.

Центральный банк предлагает повысить имущественный критерий для квалифицированных инвесторов с 6 до 30 млн рублей. При этом ограничивается доступ неквалифицированных инвесторов к финансовым инструментам, то есть квалификация привязывается к кругу инструментов, чего не делается в мире. В мире действуют иначе - соответствие критериям профессионального клиента, снижает объем предоставляемой клиенту информации, упрощает тест на suitability, и освобождает от некоторых мер защиты.

На наш взгляд, сейчас эта мера не только не объяснена Банком России должным образом и мало связана с текущими обстоятельствами, но контрпродуктивна, потому что приведет к сокращению объемов рынка. Она также вредит задаче поддержания интереса к фондовому рынку. Даже, если говорить об этой мере как о защите интересов инвесторов, поддержании доверия к рынку, то, наоборот, это задаче защиты интересов и доверия инвесторов противоречит. Объемы рынка и разнообразие финансовых инструментов защищают интересы инвесторов не меньше, а больше, чем все наши правоприменительные с Банком России усилия.

Сегодняшний подход вполне сбалансирован. Если будет решена проблема ограничения доступа неквалифицированных инвесторов к иностранным финансовым инструментов, дружеских и недружеских, их вполне устроит тот круг финансовых инструментов, который им доступен. Мало кто сегодня стремится к получению статуса квалифицированного инвестора - 500 тыс человек из 6-7 млн - это немного. Сейчас люди ожидают завершения дискуссии по поводу концепции квалифицированных инвесторов, но как только эта концепция приобретет определенность и окажется чрезмерной, мы увидим большой поток желающих получить статус просто для того, чтобы иметь доступ к тем инструментам, операции с которыми для них привычны и кажутся важными.

В «Основных направлениях развития финансового рынка» говорится о снижении максимального размера плеча для инвесторов. Около 30% оборота на рынке обеспечивается использованием временно свободных средств и операций с «плечом» - это тоже вопрос объемов рынка. Максимальное «плечо», сегодня определенное правилами, кажется вполне сбалансированным. Дополнительные ограничения «плеча», которые Центральный банк вводил в этом году, были правильными как реакция на новые условия, к которым инвесторы не успели привыкнуть. Теперь же, когда люди к этим условиям привыкли, научились в них действовать, нужно вернуться к обычным правилам совершения маржинальных сделок.

Мы ищем баланс в дискуссии с Центральным банком об информационной безопасности, чтобы издержки, связанные с выполнением требований по информационной безопасности, не стали бы для индустрии чрезмерными, да и в целом были бы исполнимыми. Процесс замещения и выстраивания информационной безопасности на основе отечественных технологий займет гораздо больше времени, чем можно было предположить.

Надеемся, что как минимум полгода Центральный банк не будет наказывать участников за нарушения в этой сфере, а в течение полугода мы определимся, сколько еще нужно времени.

Мы против развития каналов прямых продаж, потому что посредники решают задачи клиентского обслуживания гораздо более широкие, чем просто исполнение сделок. Если мы стимулируем различного рода каналы прямых продаж, то клиентский путь на рынок затрудняется, затрудняется развитие клиентов, рынок лишается возможности использовать временно свободные активы и фрагментируется. Конкуренция между посредниками гарантирует высокий уровня клиентского обслуживания, а площадки и инфраструктурные институты, такие как НРД и другие, никогда не смогут обеспечить нужного клиентского обслуживания - это не их роль. Эта цель - абсолютно ложная, жаль, что мы потратим время на то, чтобы это было доказано жизнью.

Наоборот, мы считаем, что нужно устранять препятствия для совмещения деятельности маркетплейса и посредника - изначально именно посредники лучшая основа для маркетплейса.

Мы как будто близки к тому, чтобы некредитным финансовым организациям было разрешено осуществлять идентификацию по поручению других финансовых организаций.

Сегодня законодательство предусматривает, что управляющие компании или брокеры могут поручить идентификацию кредитной организации, а вот друг другу - например, одна управляющая компания другой, или брокер брокеру, другой управляющей компании - поручить идентификацию не могут. В результате у индустрии сохраняется зависимость от банковских сетей, и это сильно и негативно влияет на конкурентную среду внутри финансовой индустрии. Некредитные финансовые организации подчиняются тем же правилам, что и кредитные организации, почему мы же они не могут делать все то, что могут делать кредитные? Я надеюсь, что в течение следующего года возможность такой идентификации в законодательстве появится.

ЦФА (цифровые финансовые активы) - это о том «как». Законодательство о рынке ценных бумаг, о кредитных организациях и других институтах финансовых рынка, об их операторах - это о том, «кто» и «что». Странным всегда казалось их противопоставление. Между ЦФА и законодательством о рынке ценных бумаг нет никакого противоречия. ЦФА не создают какой-то особой сущности, просто говорят про новые формы. При этом такая форма вовсе не является новой для фондового рынка. Российское законодательство о рынке ценных бумаг всегда имело дело с бездокументарными ценными бумагами, цифровыми по существу активами. Как мне кажется, мы являемся свидетелями завершения и дискуссии о значении блокчейна для операций на финансовом рынке. Он может быть полезен, но и проблем, которые мы не могли бы решить без блокчейна, нет.

Нисколько не странно, что с началом запуска ЦФА вдруг обнаружилось, что инициаторы не могут обойтись ни без инвестиционных банков, которые умеют сформулировать финансовый инструмент, ни без посредников, у которых есть клиентская база и умение продавать, ни без организаторов торговли, которые умеют обеспечить ликвидность. Сегодня еще есть некоторый регуляторный арбитраж, который диагностирован Центральным банком - в «Основных направлениях» говорится о том, что этот инструмент ЦФА и УЦП (утилитарные цифровые права) будет строиться с участием существующей инфраструктуры.

В отличие от других инициатив, связанных с защитой интересов инвесторов, это возможно, хотя, мне кажется, не совсем своевременно. Если я правильно понимаю речь идет о внесении некоторых элементов реализованного для советников и доверительных управляющих инвестиционного профилирования в деятельность брокера.

Я думаю, это можно сделать для брокеров и эмитентов. Эмитент выпускает какой-то инструмент и сразу определяет - для какого круга инвесторов он предназначен. И брокер, предлагая инструмент, будет ограничен кругом клиентов, определенных эмитентом, а если тот не определил такой круг должен будет определить его сам, исходя из характеристик финансового инструмента.

Помимо упомянутой мной необходимости введения ИИС-ПИФ нужно передать функции налогового агента брокерам-депозитариям и тем самым позволить вести в одном брокере общий по всем финансовым инструментам налоговый учет, особенно это важно для ИИС. Без этой меры нельзя реализовать и каскадные выплаты дохода по паям ПИФ.

Мы решили с Центральным банком, как именно реализовать возможность выдачи паев в срок до Т+0, это можно сделать без поправок в закон, и полагаем до середины следующего года это реализуем.

По этому вопросу есть общее согласие, но пока непонятно, где нужны поправки в закон, а где - в нормативные акты Центрального банка, чтобы можно было бы передать ряд функций управляющих компаний специализированному депозитарию. Это имеет значение для развития индустрии паевых инвестиционных фондов, так же, как и для брокерской индустрии, и это возможность идентификации клиентов по поручению других финансовых организаций.

Разрешение совмещения деятельности страховщиков жизни и деятельности по управлению паевых инвестиционных фондов - совершенно контрпродуктивная, вредная для индустрии коллективных инвестиций идея, которая хоть и преподносится как направленная на оживление конкуренции, именно для конкуренции в индустрии коллективных инвестиций вредна.

Существующий законопроект вводит не только ДСЖ, но и право страховщиков жизни осуществлять управление паевыми инвестиционными фондами вне зависимости от того, предлагают они полисы ДСЖ или нет. В случае принятия этого закона мы прогнозируем сокращение индустрии УК примерно на треть за счет специализированных УК. То, как предлагается сейчас законопроектом, не делается в мире нигде, более того, например в Европе, запрещается.

Мы предлагаем иной подход. Мы предлагаем страховщикам приобретать для своих страхователей паи у других управляющих компаний, которые могут быть частью структуры ДСЖ, более того, к ПИФам, паи которым могут включаться в ДСЖ, следует предъявлять требования по объемам и, возможно, минимальному количеству пайщиков.

В настоящее время дискуссия, я надеюсь, склоняется в нашу пользу. И очень надеюсь, что нам удастся описать этот инструмент гораздо более правильно, не навредив индустрии коллективного инвестирования. В противном случае, как и в других, возникает вопрос - правда ли мы хотим развивать индустрию коллективных инвестиций или только провозглашаем это своей целью?

Центральный банк упоминает в своих «Основных направлениях развития финансового рынка» идею безубыточности в связи с налоговой концепцией долгосрочных сбережений граждан. Предполагается предоставить такой стимул другим инструментам, которым может так же, как в случае с НПФ, предъявлять требование безубыточности. Мы против требований о безубыточности для любых инвестиционных институтов и надеемся, что Банк России откажется от идеи безубыточности, которая выглядит как стремление превратить инвестиции в депозиты.

О реформе индустрии НПФ следует сказать особо. Во-первых, потому что нам не хватает институциональных инвесторов на рынке отечественных акций, где розничные инвесторы остаются в одиночестве и очень уязвимы. Во-вторых, НПФ имеют наибольший потенциал для восстановления объемов рынка, который может быть реализован быстро. Следующий год, по всей видимости, станет годом реформы индустрии НПФ и многое, что этой реформой предполагается, правильно. Однако, дискуссия по-прежнему топчется на теме безубыточности НПФ, а попытки отказаться от нее носят робкий характер, который не позволяет рассчитывать на успех реформы.

Мы против безубыточности негосударственного пенсионного фонда.

Давайте посмотрим на то место, которое негосударственные пенсионные фонды занимают в линейке других финансовых институтов с точки зрения доходности. Мы посчитали доходность различных финансовых инструментов за последние 5 лет, то есть за время роста фондового рынка. Это позволяет оценить место финансовых институтов в общем ряду.

Моя гипотеза заключается в том, что НПФ с точки зрения доходности должны занимать место между депозитами и паевыми инвестиционными фондами. Это, в свою очередь, означает такую комбинацию доходности и рисков, которая будет с точки зрения рисков выше, чем по депозитам, но ниже, чем у ПИФ. Благодаря этому участники НПФ могли бы рассчитывать на доходность выше, чем по депозитам, и ниже, чем у ПИФ. В противном случае, какой-то институт в этом ряду является лишним.

Вот что произошло у нас в течение последних пяти лет. Мы посчитали доходность 10 лучших по доходности НПФ (в разные годы - это разные НПФ), эта 10-ка обеспечила доходность близкую к доходности по депозитам - 33,14% (стоит заметить, что это доходность по коротким, много короче, чем инвестиции в НПФ, депозитам). В среднем же индустрия НПФ депозитам проиграла. Если же сравнивать с доходностью облигационных ПИФ (это корректно, поскольку НПФ инвестируют в основном в облигации), то НПФ отстают сильно - десятка ПИФ с объемом более 100 млн рублей показали доходность за пять лет в 55%.

На самом же деле НПФы не должны инвестировать только в облигации, я говорил, что НПФ должны инвестировать в акции и желательно не менее 40% своих активов (сейчас около 7% по пенсионным накоплениям). Поэтому мы сравнили НПФ и со смешанными ПИФ, которые продемонстрировали за пять лет доходность равную 107% - гораздо более убедительную доходность, чем НПФ.

Для того, чтобы НПФ занимали весомую роль в линейке финансовых институтов, чтобы они могли показать большую доходность, нужно позволить им большие риски, а это невозможно из-за требования безубыточности. Без этого, безусловно правильная мера, предлагаемая Банком России, по снижению ограничений состава и структуры активов НПФ не сработает, а значит у нас не будет на рынке акций внутреннего институционального инвестора.

Также второстепенной на мой взгляд, по сравнению с проблемой безубыточности, является проблема вознаграждения НПФ, хотя мы и согласны с тем, что механизм вознаграждения следует пересмотреть.

Мы согласны с важностью идеи создания системы гарантирования НПФ Может случиться, что НПФ обанкротится. И как мы в этом случае защитим интересы его участников? Эта мера особенно важна в случае отказа от безубыточности, а сегодняшний НПФ обанкротиться не может и большого смысла в создании такой системы гарантирования нет.

Что предлагает сейчас Минфин? Его концепция предполагает создание так называемого налогового вычета на долгосрочные сбережения граждан суммой 400 тыс. рублей в год, которую можно будет направить либо на ИИС, они пока называют его ИИС-3, либо в НПФ. Иногда упоминается, что на этот вычет смогут претендовать и финансовые продукты страховщиков, но пока этого нет в тех законопроектах, которые мы видели.

Мы не против такой комбинации, хотя она заставляет людей выбирать между НПФ и фондовым рынком - брокерским ИИСом, ИИС-ДУ или, как мы надеемся, ИИС-ПИФ. Мы полагаем, что люди будут делить эту сумму в 400 тысяч: часть будут передавать в НПФ, часть будут использовать на фондовом рынке. Мы считаем, что НПФ заслуживают отдельного вычета, большего, чем сейчас (120 тыс), но не против конкуренции за инвестора. В любом случае, это правильная мера - приток средств в НПФ следует стимулировать.

Не менее важно, и это является сильным преимуществом НПФ по сравнению с другими финансовыми институтами, обеспечивать возможность софинансирования взносов в НПФ со стороны государства - мера, которую мы поддерживаем.

***

Вероятно, я могу сделать вывод, что несмотря на заявления о важности финансового рынка и внутреннего инвестора, регулятивные условия работы на нем скорее ужесточаются, а происходит это на фоне тяжелых рыночных условий, негативных для привлекательности отечественного финансового рынка. Усилия индустрии по выживанию предпринимаются в надежде на хорошие новости, и в первую очередь - на завершение военных действий. Надо признать, что с такой неопределенностью ситуации мы не сталкивались в истории российского фондового рынка никогда. С одной стороны эта неопределенность дает шансы заработать, но, скорее, разрушает возможность нормального планирования и оценки рисков, а также ограничивает возможность рассчитывать на массовые инвестиции.

---

¹ НАУФОР удалось решить проблемы, связанные с массовым переводом ИИС. 21 и 22 декабря 2022 года Госдума РФ приняла поправки в законодательство , в том числе, и в Налоговый кодекс, о работе над которыми говорил президент НАУФОР.