Егор Логинов, №6/2026
31.08.2026
| ВЕСТНИК НАУФОР №6/2026 |
|---|
главный эксперт Департамента корпоративных отношений Банка России
Активная судебная позиция
За первые шесть месяцев 2026 года представители владельцев облигаций (ПВО) предъявили к эмитентам 11 исков о взыскании задолженности по облигациям. Это больше, чем за весь период существования института ПВО до 2026 года. Такая статистика свидетельствует о том, что ПВО стали занимать более активную позицию для реальной защиты прав владельцев облигаций.
Вместе с тем нередко можно встретить мнение, что подобная судебная работа ПВО бессмысленна. Если эмитент не способен исполнить обязательство по выплате очередного купонного дохода, вероятно, у него уже имеются признаки несостоятельности (банкротства). А в случае банкротства получить исполнение на основании судебного акта будет в любом случае невозможно.
Необходимо учитывать и продолжительность судебного взыскания облигационной задолженности. Несмотря на то, что спор о взыскании долга по облигациям не отличается какой-либо сложностью, между подачей искового заявления и принятием решения судом первой инстанции может пройти год, а иногда и больше. Кроме того, эмитент вправе обжаловать решение в апелляционном порядке, тем самым отложив его вступление в законную силу еще на несколько месяцев.
Таким образом, судебная активность ПВО во многих случаях не приводит к фактической выплате денежных средств владельцам облигаций. Возникает закономерный вопрос: зачем тогда ПВО необходимо обращаться в суд?
В 2024–2025 годах нередко складывалась ситуация неопределенности. С одной стороны, эмитент прекращал обслуживать облигационный долг, не выплачивал купонный доход или номинальную стоимость облигаций, после чего публиковал в Ленте новостей сообщения о неисполнении обязательств и возникновении у владельцев облигаций права требовать их досрочного погашения.
С другой стороны, сами владельцы облигаций, как правило, не обращались в суд за взысканием задолженности и не реализовывали право требовать досрочного погашения. Случаи индивидуальной судебной защиты прав владельцев облигаций носили единичный характер.
Наконец, облигационная задолженность всегда была настолько значительной, что уже с момента дефолта у эмитента возникали признаки несостоятельности (банкротства). Тем не менее эмитенты не обращались в суд с заявлениями о собственном банкротстве.
В результате эмитент не исполнял обязательства перед владельцами облигаций, но продолжал вести хозяйственную деятельность и получал прибыль. При этом во многих случаях он также продолжал исполнять обязательства перед другими кредиторами, например, перед банками по кредитному договору.
Такую ситуацию, безусловно, нельзя признать приемлемой. По существу, эмитент продолжал свою деятельность благодаря пассивности владельцев облигаций, в то время как другие кредиторы получали исполнение за счет уменьшения имущества, на которое в дальнейшем могли бы претендовать владельцы облигаций. Это приводило к нарушению принципа равенства кредиторов (pari passu) и предоставлению отдельным из них преимущества перед владельцами облигаций.
Предъявление ПВО иска к эмитенту позволяет преодолеть эту неопределенность и фактически ставит эмитента перед необходимостью выбрать один из двух вариантов: (1) провести реструктуризацию облигационной задолженности путем созыва общего собрания владельцев облигаций (ОСВО) либо (2) инициировать процедуру собственного банкротства.
Если владельцы облигаций поддерживают предложенную реструктуризацию, обязательства эмитента изменяются, а выплаты продолжаются на новых условиях (в меньшем размере или в более поздние сроки). Если же владельцы облигаций не поддерживают реструктуризацию или сам эмитент изначально выбирает второй вариант, в отношении него возбуждается дело о банкротстве и вводится процедура наблюдения.
В рамках дела о банкротстве обеспечивается пропорциональное удовлетворение требований кредиторов, могут быть оспорены сделки, причинившие вред имущественной массе должника и, как следствие, его кредиторам, а контролирующие должника лица могут быть привлечены к субсидиарной ответственности.
Положительные результаты судебной активности ПВО видны невооруженным взглядом. За первые шесть месяцев 2026 года эмитенты инициировали проведение 15 ОСВО, тогда как за весь 2025 год состоялось 17 ОСВО. Есть основания полагать, что к концу 2026 года количество ОСВО продолжит увеличиваться.
Приведенная статистика позволяет сделать вывод о формировании нового подхода эмитентов-должников к работе с облигационной задолженностью. Судебная активность ПВО побуждает эмитентов предпринимать действия, направленные либо на реструктуризацию долга, либо на переход к процедуре банкротства.
Не менее важно, что владельцы облигаций перестают находиться в «подвешенном» состоянии. Они получают возможность понимать, по какому сценарию развивается ситуация.
Безусловно, возбуждение дела о банкротстве само по себе не является благоприятным исходом для владельцев облигаций. Как ни печально это признавать, но если эмитент находится в процессе банкротства, то шансы владельцев облигаций получить recovery стремятся к нулю. Однако даже такой сценарий предпочтительнее неопределенности, при которой эмитент длительное время не исполняет обязательства перед владельцами облигаций, продолжая при этом осуществлять деятельность и рассчитываться с другими кредиторами.
Именно поэтому предъявление иска и последующее судебное решение имеют ценность даже тогда, когда немедленное взыскание задолженности оказывается невозможным.
До обращения ПВО в суд практически всегда возникает дискуссия о том, не приведет ли предъявление к эмитенту значительного по размеру требования к нарушению условий его кредитных договоров. В частности, предъявление иска может привести к «срабатыванию ковенантов» по кредитным договорам эмитента. В таком случае у кредитной организации возникнет право досрочно истребовать сумму займа. На этом основании нередко утверждается, что судебная активность ПВО способна осложнить финансовое положение эмитента, лишить его возможности согласовать реструктуризацию с банками и, следовательно, подготовить предложение владельцам облигаций.
Однако практика показывает, что отказ ПВО от предъявления требования сам по себе не создает условий для общей реструктуризации задолженности. Напротив, в отсутствие активной позиции ПВО эмитент обычно согласовывает дальнейшие условия финансирования прежде всего с банком, тогда как владельцы облигаций фактически не участвуют в переговорах.
При этом положение банка и владельцев облигаций изначально может быть неодинаковым. Банк нередко является залоговым кредитором и располагает более сильной переговорной позицией, поскольку при неисполнении обязательств может рассчитывать на удовлетворение требований за счет стоимости предмета залога. Владельцы облигаций, как правило, такого обеспечения не имеют и в случае дальнейшего ухудшения финансового положения эмитента несут значительно больший риск утраты возможности получить исполнение.
Предъявление иска делает невозможным дальнейшее игнорирование облигационной задолженности и вынуждает эмитента учитывать владельцев облигаций как самостоятельную группу кредиторов. Если до подачи иска эмитент может вести переговоры исключительно с наиболее активным или наиболее защищенным кредитором, то после начала судебного разбирательства облигационный долг становится фактором, который необходимо учитывать при подготовке общего плана реструктуризации.
Кроме того, возможное нарушение финансовых ковенантов по кредитным договорам эмитента само по себе не может рассматриваться как основание для отказа ПВО от защиты прав владельцев облигаций. Риск досрочного истребования банковской задолженности или наступления иных последствий, предусмотренных кредитной документацией, не должен оправдывать неопределенно длительное бездействие ПВО.
Таким образом, судебная активность ПВО не препятствует реструктуризации, а становится условием для того, чтобы реструктуризация перестала быть результатом закрытых договоренностей эмитента с отдельными кредиторами и приобрела комплексный характер, учитывающий также интересы владельцев облигаций.
Судебную активность ПВО нельзя оценивать исключительно по тому, удалось ли фактически взыскать денежные средства. В условиях дефолта обращение в суд выполняет более широкую функцию, оно прекращает состояние неопределенности и не позволяет эмитенту неопределенно долго продолжать деятельность, игнорируя интересы владельцев облигаций.
Предъявление иска также меняет переговорную позицию владельцев облигаций. Облигационный долг перестает оставаться за пределами обсуждения финансового положения эмитента и должен учитываться наряду с требованиями банков и иных кредиторов. Поэтому результатом работы ПВО является побуждение эмитента перейти к одному из юридически определенных сценариев: согласовать с владельцами облигаций условия реструктуризации либо перейти к процедуре банкротства. Первые результаты 2026 года позволяют сделать вывод, что более активная судебная позиция ПВО постепенно меняет практику работы с облигационными дефолтами и способствует тому, чтобы интересы владельцев облигаций учитывались при выработке общего плана урегулирования задолженности.
Журнал «Вестник НАУФОР» - это ежемесячный журнал с познавательными статьями о практике работы на рынке ценных бумаг, обзорами рынка, интервью с ведущими его представителями, материалами конференций рынка ценных бумаг.
Авторами журнала являются профессиональные финансисты: брокеры, управляющие, аналитики, корпоративные юристы, риск-менеджеры, представители инфраструктуры. Зная профессию изнутри, эти люди пишут о том, что действительно является повесткой их рабочего дня. Уровень понимания и анализа конкретных проблем задан принадлежностью авторов к индустрии финансов.
Читателями журнала «Вестника НАУФОР» являются представители госорганов, Банка России, руководители и специалисты финансовых компаний - профучастников рынка ценных бумаг и управляющих компаний, инвестиционные консультанты.
По вопросам приобретения печатной версии издания связываться с Мироновой Татьяной - mironova@naufor.ru
